一、           定制家具概况

产品同质化重，原创产品少。整体衣柜发展前景好，吸引大量企业进入市场，造成品牌越来越多，竞争日趋激烈；大量区域性的小品牌和无品牌的加工作坊跟风模仿一线品牌。

市场分散度大，行业规范程度低。整体上呈品牌优劣并存、鱼龙混杂的局面。整体衣柜产品质量、服务和价格水平参差不齐。可以这么说，整体衣柜的市场格局还没形成，整个行业还处于培育和成长期的混合阶段。

在个性张扬的时代，家居早已成为生活品位与眼光的代表。房价高企的当下，空间更是极为稀缺的资源。定制家具，由此成为家居行业瞩目的新趋势。家居卖场红星美凯龙发布的20##年上半年度家居消费趋势报告显示，个性化消费需求已渐成市场主流，定制家具将成为家居市场新的增长点，发展前景令人看好。

“量身定制”贴近个性需求：定制家具最突出的特点便是鲜明的个性化选择，即客户可以根据自己的理念，在与设计师充分沟通后，将心中设想的家具从观念变成模型，再变为实物。

产品瞄准年轻置业群体：定制家具主打的目标群体正是80后、90后年轻人群。这类人群的置业需求已越来越旺盛，而传统家具制作、销售模式，在款式、工艺及消费理念上，已越来越跟不上他们的步伐，定制家具所带来的个性化选择，由此变得更有竞争力。

定制过程：一般而言，客户参观展厅、选定风格及板材后，定制家具公司将上门实地测量客户家中所需家具的尺寸，随后由设计师设计出效果图。客户可根据自己的需求，对效果图中家具的尺寸、功能、结构、色彩等加以调整，直至敲定方案。这一过程中，大部分是“我的家具我做主”，设计师只是给出指导性意见，并从技术上完成家具设计。

在寸土寸金的时代，如何合理利用家居空间显得极为重要，定制家具在此方面似乎有着天然的优势。主打房地产刚需的中小户型日益增加，传统成品家具逐渐无法满足消费者对空间利用率的需求。这也令定制家具获得了发展契机。据了解，目前定制家具有两种趋势引领今年的潮流风向：

第一类是集成家居，也是所谓的“大家居”概念。家具商们除了提供常规产品，还向橱柜、定制衣帽间、收纳组合柜以及饰品软装方向进行了延伸，而建材商们似乎更偏向提出全屋定制的概念，即不仅提供传统的门、橱柜、衣柜、楼梯、地板，更有深入到家具的想法，这一点尤其在实木类定制厂家中得到了集中体现。

第二类是科技化智能化。定制家具行业目前主要的争夺集中在定制衣柜上，为了在竞争中脱颖而出，部分厂家选择材料差异化的策略，不仅有商家率先突出了“铝制衣柜”，彻底打破家具关于E级的环保标准，真正打造零甲醛居室;还有不少商家推出了诸如PE新材料等五花八门的材料革命。

二、           Stanley品牌

来自美国的整体家居设计专家——史丹利家居，为美国品谱五金家居集团旗下一员。史丹利家居，一个卓越的百年品牌，1843年，创建于美国；1966年，在纽约证券交易所上市；1997年，史丹利家居率先将壁柜门概念引入中国，直接推动了定制衣柜在中国的发展。20##年，随着美国上市百年跨国企业品谱公司收购史丹利百得五金及家居事业集团，史丹利家居成为品谱五金及家居事业集团重要成员。
  作为行业先行者，史丹利家居十几年来兢兢业业，稳步发展，产品系列众多，包括美式菲蒂洛系列、欧式系列、现代板式系列、实木系列、壁柜门系列、隔断门系列、折叠门系列、金属搁架等系列，能为客户提供一站式的家居解决方案。
  近年来，随着研发、设计、培训等后续支持力量的不断强大，对专卖店的支持力度不断提升，史丹利家居快速发展。从数据上，专卖店数量不断增加，销售业绩持续增长；从口碑上，其良好的品牌信誉、卓越的产品质量、完善的售后服务，备受消费者信任和青睐。连续多年荣获“中国整体衣柜十大品牌”、“消费者最信赖品牌”、“ 中国工程建设重点推广建材品牌”、“ 中国室内设计师信赖的十大建材品牌”、“ 中国室内设计师信赖的十大建材品牌”、“ 年度网络监督品牌”等殊荣。
  凭借一百多年的经验积累，卓越而超前的设计和高保证的质量，史丹利家居产品成为众多高端建筑物和知名客户的优先之选，并先后承接了众多政府、商务楼、酒店、住宅、公寓等大型工程项目。如：南京名人大酒店、北京西城晶华、青岛鲁信长春花园、深圳红树西岸高级住宅等标志性建筑。

优势一：百年品牌--成立于1843年，美国标普500强之一；

优势二：行业先行者--1997年率先将壁柜门概念引入中国；

优势三：终身保用--承诺滑轮终身保用，且滑轮为利专设计。

三、           市场定位与定价

史丹利市场定位为：中高端品质，中端价格。 品牌目标：成为成都整体衣柜行业一线品牌的领导者。  （品牌内涵、理念、价值、诉求、营销主张（广告语）、品牌的视觉形象等，建议请专业的广告公司策划，并根据史丹利的品牌定位和所要彰显的品牌个性和内涵。

史丹利市场定价：采用竞争对手定价法，产品价格紧紧跟随（咬住）索菲亚，好莱客，顶固等其他品牌。形象、利润、销量、促销产品价格分别比其他的一线品牌类似款式产品价格低5%、10%、15%、20%。  建立统一而稳定的价格体系。统一经销价（出厂价），统一规范终端零售价，并且终端统一“明码实价”。  建材市场销售价基本是“明码虚价”， 标价与成交价往往相距甚远，高标价、低折扣实际成了行业内的“潜规则”。 标高价、低折扣的操作手法暂时可以让商家一石二鸟：让那些会砍价的顾客可以得到心理安慰，商家也不吃亏。而对于那些不会砍价的顾客，商家则可以借机赚取更多的利润。这里姑且不论这种现象对经销商长远的影响，但对生产企业不论短期还是长期都是一种损害。  标高价、低折扣操作方法伤害了品牌形象，消费者对品牌不信任，会怀疑企业打折的产品质量差，或认为产品本身的售价就过高，是不合理的。且同样的产品，今天是七折，明天是六折，终端消费者感觉“上当受骗”。

价格是整个营销策略的主要策略之一，也是我们公司代理衣柜品牌市场竞争力的一个重要方面。价格策略的正确与否，在很大程度上影响公司直营店铺的销量和市场份额，尤其现在面临激烈、残酷的市场竞争，且消费者又因经济危机，对价格的敏感性更高的“寒冬”时期。  所以，建立价格体系，明确渠道各阶层的合理利润，规范终端市场价格，明码实价，是公司提升市场竞争力的一个重要举措。

四、           竞争品牌

SOGAL索菲亚  始创于1980年法国，二十多年来，以其雄厚的实力与顶尖的技术致力提供最优质的推拉门、内柜、五金件和各种附件，生产出品质过硬的衣柜赢行消费者的称赞，奠定了其在中国整体衣柜行业龙头地位。中国整体衣柜行业中，索菲亚是真正意义上的外来品牌。品牌产地，法国。标价高，折扣高的促销策略，品牌宣传力度较大。

Holike好莱客  好太太集团成立于1999年，经过三年的发展，其生产的好太太晾衣架，成为该行业的领先品牌。20##年，好太太跟好莱客进行合作，切入这种整体衣柜行业，同年，好莱客率先提出“整体衣柜”概念，不断通过技术研发和创新，开发出不同风格、不同主题内涵的新品，依靠好太太在消费者心中的市场优势，好莱客迅速发展成为中国整体衣柜行业数一数二的品牌。品牌产地，宣传为英国品牌，实质上是中国原创品牌。

Topstrong顶固   中山市顶固金属制品有限公司，创办于1999年，开始进入五金行业。20##年，顶固滑动门推向市场。20##年，顶固推出生态门，很快引起了行业竞争者与广大消费者的高度关注。20##年，顶固整体衣柜以“有限空间，无限组合，流行风格，个性设计，着力为消费者营造一个完美的私属空间。”顶固凭借其五金在消费者心中的优质形象，其整体衣柜迅速为市场所接受，成为行业前列品牌之一。品牌产地，中国原创品牌等等著名的品牌。

OPPEIN欧派  广州欧派厨柜企业有限公司成立于1994年，率先将欧洲“整体厨房”概念引入中国，开创了中国工业化生产现代厨柜的先河，被誉为中国“厨房革命”的倡导者、整体厨柜的领潮人。十余年耕耘和发展，欧派早已奠定中国厨柜业的龙头地位。占地30万平方米，成为亚洲最大规模的厨柜制造中心，采用世界最先进的德国豪迈HOMAG厨柜生产线和ISO9001国际质量体系下的96道精细分工，日产家庭厨柜1200余套。2000余个专营商场遍及中国，超过10000人的专业服务团队，每年为36万个国内外家庭提供一流的现代化整体厨柜，连续十余年市场占有率居行业首位。为积极拓展海外市场，欧派成立外贸部和出口加工厂，并在美国波士顿建立分支机构，产品已出口到美国、加拿大、日本、澳大利亚、东南亚、中东等40多个国家和地区，开创中国厨柜参与国际竞争的新局面。

左尚明舍  左尚明舍家居用品（上海）有限公司成立于20##年，是一家外商独资企业。公司以创意设计、高级定制、整体家居、系统营销的运营理念迅速成长为国内家具品牌的一个闪亮之星。左尚明舍设计生产的物件和家具，都不再仅仅满足于卓越功能，它还兼具美感，最终让您身心愉悦，纵享梦想居所。左尚明舍的家居设计理念是：貌似漫不经心，实则精心搭配各种风格和材质，并融合看似对立的设计元素，从而形成一个明朗、舒适而具有美感且能定制的家具整体——设计尚左，家舍当明。

五、           市场营销观念

1、销售模式。以传统渠道、建材渠道销售为主，工程渠道、隐性渠道、网络定购、小区团购为辅。传统渠道，是在传统的建材市场建立史丹利整体衣柜专卖店；建材渠道，是与建材合作，在建材建史丹利整体衣柜专卖店；工程渠道是与房地产进行精品房项目合作，实现工程销售；隐性渠道，主要针对成都各个区域的家装公司、工装公司及室内装饰设计师为主要拓展对象，依靠其在室内装饰设计施工领域的专业性和权威性，直接或间接的获得整体衣柜项目的合作。 

2、销售终端。终端以史丹利整体衣柜专卖店的形式体现。专卖店的位置在索菲亚、好莱客旁边（及其作用是与其他的品牌共存提升品牌价值及形象）。

六、           市场营销推广方式

1、终端：专卖店统一的品牌形象展示和体验式产品陈列展示。

 2、广告：在行业平面媒体LED、网络媒体投放广告、小区人流大的地方投放广告、与当地知名电视台进行品牌推广等。

  3、促销活动：参加成都的家居建材展会和建筑装饰展会；重大节假日、新品上市推广策划实施的主题促销活动；针对公司导购员不定期的举办销售竞赛活动等。

  4、小区推广：建立小区推广团队，规范进行小区推广。

  5、网络推广：建设体现品牌文化和内涵的公司网站；搜索引擎注册与排名；文字（网站）链接；微博营销；

建议：专人负责成都各地建材装修论坛和社区论坛，进行网络论坛推广，制定明确的建材装修论坛和社区论坛推广计划，设置针对性的论点等。

服务至上：从售前的咨询，到售中的上门测量，设计效果图，上门安装，到售后服务，每一环节都相当重要。（对整个时间周期和效率的提高有助于拉升业绩）服务将成为赢得市场的一大竞争利器，同样的产品，不同的服务直接影响品牌的市场表现，甚至企业的生存。服务制胜，让顾客购买产品放心与舒心。

第二篇：20xx年我国短期融资券市场分析

中经未来

20xx年我国短期融资券市场分析

中经未来产业研究中心

一、债券市场发展情况

（一）债券市场环境分析

1、债市监管日趋完善，引导债市健康发展

20xx年，监管部门不断完善债市监管制度，对债市的健康发展具有重要的导向作用。2月13日中国人民银行（以下简称“央行”）发布《关于商业银行理财产品进入银行间债券市场有关事项的通知》，首次明确理财产品进入银行间债券市场的规范。2月21日证监会机构调整新增设了公司债券监管部，其主要职责是拟订监管债券市场的规则、实施细则，审核债券市场的自律管理规则，拟订资产证券化产品发行上市交易的监管规则、实施细则并监管其发行上市活动，监管证券中介和服务机构的债券业务活动等，此举为证监会力推债券市场改革迈出的一步。4月24日，发改委发布《企业债券簿记建档发行业务指引（暂行）》，要求将原来主承销商自行簿记建档改为主承销商在中央结算公司簿记建档，并对整个企业债的发行过程进行了规范，压缩并且杜绝了企业债发行过程中的寻租空间，明确参与人不得进行不正当利益输送、破坏市场秩序。

20xx年5月8日《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（新“国九条”）正式发布，明确提出“积极发展债券市场”、“强化债券市场信用约束”、“深化债券市场互联互通”、“加强债券市场监管协调”等任务部署，进一步明确以市场化的方向和意志推进资本市场建设，对于债券市场的发展与完善具有长远利好的意义。9月底，发改委下发《关于全面加强企业债券风险防范的若干意见》，提出通过严格规范发债准入、加强债券存续期监管、强化偿债保障以及规范和约束承销商、信用评级机构行为等措施，强化了企业债券的风险防范力度。11月，银监会和证监会先后发文公布将资产证券化业务由审批制改为业务备案制，不再进行逐笔审批，有望推动中国资产证券化进入快速发展时期。国务院也发布了《关于创 1

中经未来 新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》，提出“建立健全政府和社会资本合作（PPP）机制”、“支持重点领域建设项目采用企业债券、项目收益债券、公司债券、中期票据等方式通过债券市场筹措投资资金”，在缓解企业融资难问题的同时也将促进债市规模的进一步扩大。

2、明确地方政府债务举债主体和形式，促进地方政府性债务规范发展

20xx年，为了妥善处理地方政府存量债务，化解债务风险，监管层出台了多项法律法规对地方债进行甄别与清理，规范地方政府性债务管理机制。5月财政部公布《20xx年地方政府债券自发自还试点办法》，宣布上海、浙江、广东、深圳等共十个省市试点采取自发自还的模式发行地方政府债券，地方政府发行政府债券实行年度发行额管理，推动了地方政府性债务的全口径预算管理。此后，随着《深化财税体制改革总体方案》、《预算法》修订案的出台，政府加快了建立规范的地方政府举债融资机制的步伐。

20xx年10月2日，国务院出台《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号），从举债主体、举债规模、举债方式以及债务管理等多个方面对地方政府举债融资体制进行了规范，未来地方政府债券、项目收益债将得到大力发展。随后各监管部门纷纷出台各种政策（例如财政部发布《地方政府债务纳入预算管理的甄别方法》，发改委提高城投债的审批门槛，交易商协会收紧主承对城投企业融资工具的尽调口径等）以配合43号文精神。12月“14天宁债”与“14乌国投”两只地方城投债先后被剔除出政府债务范围，城投企业被剥离政府融资职能后，城投债将逐渐被地方政府的一般债务及专项债务、项目收益债及普通企业债等替代，同时也将导致存量城投债的信用风险出现分化。

3、债市创新产品层出，直接融资稳步扩容

20xx年债市创新产品层出不穷，项目收益票据、并购票据、碳收益票据、非公开定向可转债融资工具、供应链票据、永续债、公募型可交换债等多个创新产品的发行，进一步满足了企业的多元化融资需求，降低了企业融资成本。此外，柜台债券业务品种增加和开启尝试做市商业务，也对债券市场的完善和创新具有一定的推动作用。

在证券发行主体扩容方面，5月超短融发行主体迎来第三次扩容1，即发行主体采用不同付费方式双评级的，其中一个评级达到AA级的即可发行超短融。9月30日，央行、银 2

中经未来 监会联合发布《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》，支持符合条件的房地产企业在银行间发行债券，拓宽了房地产企业融资渠道。10月，上交所和深交所发布《证券公司短期公司债券业务试点办法》，允许获得中国证监会试点发行资质认可的证券公司发行短期公司债券。上述政策的实施将在一定程度上促进债券发行量的增长，有利于直接融资稳步扩容。

另外，财政部11月24日开始正式每日公布中国关键期限国债收益率曲线，完善了债券的市场化发行定价机制；四季度乙类和丙类账户重返银行间债券市场，债市参与主体的扩容也对促进债券市场规范发展和债券交易具有一定的利好作用。

4、信用评级风险警示作用有所增强，但仍存在评级依赖和不合理使用情况

20xx年，为了加强信用风险管理，监管机构进一步加强了信用评级在债券信用风险管理中的作用。5月7日保监会发布了《关于保险资金投资集合资金信托计划有关事项的通知》，提出保险资金投资的固定收益类的集合资金信托计划，信用等级不得低于国内信用评级机构评定的A级或者相当于A级的信用级别。7月，中国银监会下发《关于加强农村合作金融机构资金业务监管的通知（征求意见稿）》，规范农村合作金融机构的资金业务和债券投资行为，只有监管评级在三级（含）以上，并具有专门的资金业务部门和资金业务信息管理系统的农村商业银行和农村合作银行，才能开展AA级（含）以下债券以及信托产品、资管计划投资业务。

20xx年10月，保监会发布《关于保险资金投资优先股有关事项的通知》，要求保险资金投资的优先股，应当具有A级或者相当于A级的长期信用等级，并逐步建立企业和行业内部的优先股信用评估机制。20xx年度，中国证券登记结算有限公司多次下调了部分回购质押券折扣系数，最后一次调整为12月8日发布的《关于加强企业债券回购风险管理相关措施的通知》，规定“暂时不受理新增企业债券回购资格申请，已取得回购资格的企业债券暂不得新增入库；同时规定债项评级达不到AAA级的企业债券不得新增入库，有新增入库的将强行出库”，近6成企业债丧失质押回购资格。6月17日，沪深交易所发布了《关于对公司债券实施风险警示相关事项的通知》，将在实施风险警示的公司债券简称前冠以“ST”字样，并对ST的债券设置了买入权限。

虽然上述规定进一步提高了债券市场参与者对于信用级别的重视程度，增强了信用评级的风险警示作用，但同时也导致了信用等级在债券的发行、审批、交易等环节成为一道门槛， 3

中经未来

较高的信用等级要求以及没有将企业其他指标（如资产负债率、资产和收入等）与信用等级相结合的规定，使得监管部门仍存在单一和机械地依赖信用评级结果，并且会加剧信用等级虚高的问题。

5、债券违约事件频现，促进债市走上良性循环的轨道

近年来，债券品种不断丰富，发债门槛逐渐降低，这一方面促进了债券市场的快速发展，但也在一定程度上加速了债市信用风险的累积。20xx年，宏观经济增速放缓、经济结构调整深化以及利率市场化改革等金融环境不断变化，部分产能过剩行业需求下滑严重，一些强周期行业运行情况恶化。在此背景下，20xx年成为中国债券市场的信用违约元年，“11超日债”、“12华特斯”、“13中森债”、“12金泰债”、“12津天联”、“13华珠债”、“11常州中小债”和“13常德SMECNII001”等多只债券发生了违约风险事件，同时债市反腐风暴并未平息，债市信用风险不断增加。在宏观经济周期性波动、市场规模扩大、发行主体日趋多元化等情况下，个别企业出现违约，是债券市场发展进程的正常现象，有助于推动市场走上良性循环的轨道。

（二）债券产品发行情况

20xx年度，中国债券市场上主要债券品种发行规模合计107087.33亿元，较上年增加24.77%。其中，资产支持证券、商业银行债券、超短融和非公开定向债务融资工具发行量实现较大增长。截至20xx年度末，主要债券品种存量规模达到34.54万亿元。

图表1：2012-20xx年债券市场发行和存量情况（单位：期，亿元）

20xx年发行情况

券种类别

期数

政府债 国债 地方政府债 央行票据 金融债 政策性银行债 商业银行债券 非银行金融机构债券

规模

期数866224203332853513

规模 19044.0115544.01

3500536221401.319960.31132309

期数112694305334268918

规模 20247.3516247.35

4000

28440.0222980.524402.51057

期数 317 220 97 10 773 482 257 34

规模 103075.591451.9911623.54281.72116787.699574.416117.15

1096

77 16062.2659 13562.2618 0 246 175 57 14

2500

025854.7214003933.7521

20xx年发行情况

20xx年发行情况

20xx年末存量情况

4

中经未来

20xx年发行情况

20xx年发行情况期数1437xxxxxxxxxxxx76860xxxxxxxxxxxx948003239

规模 19004752.34748.3

46716.2

266.3915859.88324.875352995.9109.06

485668.081361.85544.81

0085829.7

20xx年发行情况期数1658xxxxxxxxxxxx510724432572242811997613305273

规模 21506961.986898.563.489368.4

04.321517.5310521.53109964246.92793.589.210180.16

759320.99

80

107087.3

20xx年末存量情况期数 90 2148 2133 15 2178 1 64 1364 1060 304 68 229 50 1708 474 30 3 3 9509

规模 1167529366.5129282.8483.6732913.3

2138.9917565.4310565.936999.51133.92688.93171.417756.246655.521162.99

831.3345412.3

券种类别

期数

政府支持机构债券 企业债券 一般企业债 集合企业债 中期票据

美元中期票据(亿美元) 集合票据 短期融资券 短期融资券 超级短期融资券 证券公司短期融资券 资产支持证券 非金融企业资产支持票据

15 484 479 5 563 0 45

规模 20006499.316484.514.818153.3

0100.02

933 13981.47808 125 16 0 14

8159.4758225610573813.32492163.55

00

非公开定向债务融资工具 251 公司债 可转债 项目收益票据 外国债券 合计

181 5 0 0

2830 79737.91

资料来源：中国债券信息网 上海清算所 中经未来产业研究中心整理

20xx年度，政府债发行量有所增长，主要是由于地方政府债发行期数和发行规模增幅较大，同比分别增加79.17%和14.29%；国债发行期数和发行规模较上年增幅不大，同比分别增长11.29%和4.52%。此外，20xx年度央票继续维持停发状态。

20xx年度，企业债券的发行期数和发行规模均较上年增加50%左右，增幅较大的原因一是上年同期监管部门对企业债券发行的分类审核和专项核查以及银行间债券市场资金面趋紧、发行成本上升导致企业债券发行量明显下降，基数较小；二是5月份棚改概念企业债发行条件有所放宽促进了企业债券的发行。

在资金流动性宽松、债券市场利率总体下行、融资成本降低的背景下，中期票据的发行期数和发行规模同比增幅也在35%以上。金融债的发行仍然以政策性银行债为主，但在资

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中经未来 本金的监管压力下，商业银行债（其中二级资本工具发行量增幅最大）和非银行金融机构债券的发行量同比增幅均较大，金融债券发行期数和发行规模较上年分别增加60.06%和32.89%。

20xx年度，短融（含超短融）的发行期数和发行规模均较上年增长35%以上；证券公司短融的发行期数和发行规模较上年分别增加了91.79%和41.76%，增幅均较大。

（三）债券产品发行利率

20xx年度，银行间市场资金面整体较为宽松，各主要基准利率保持相对平稳。20xx年度，央行实施了稳健的货币政策，灵活运用各种工具组合，保持银行体系流动性合理充裕，引导货币信贷对实体经济发展和结构调整的适度支持。具体来看，一是引导金融机构将信贷资金配置到“三农”、小微企业等领域。央行先后在4月和6月分别针对县域农村商业银行、农村合作银行以及符合要求且“三农”和小微企业贷款达标的商业银行降低存款准备金率；7月调整存贷比计算口径；8月央行对部分分支行增加支农再贷款额度以支持金融机构扩大对“三农”和小微企业信贷投放，使得银行对“三农”、小微企业等领域释放更多的流动性。二是降低正回购利率。7-11月央行先后四次调降14天正回购利率至3.20％，以降低企业融资成本，刺激和扩大融资需求，减缓经济下行压力。三是降息。

20xx年11月22日，央行分别下调金融机构一年期贷款基准利率和一年期存款基准利率0.40和0.25个百分点至5.60%和2.75%，同时将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍，其他各档次贷款和存款基准利率也相应调整。此外，为了促进产业升级转型，定向解决实体经济融资难的问题，央行还进一步创新调控方式，使用PSL（抵押补充贷款）、SLF（常设借贷便利）和MLF（中期借贷便利）为市场提供流动性。20xx年度，宽松的货币政策使银行间市场资金面较为充足，利率水平整体上呈现波动回落趋势，但受到年末时点流动性压力影响，市场利率略有回升。

具体来看，一年期贷款基准利率于11月22日下调0.40个百分点至5.60%。一年期银行间固定利率国债到期收益率较为平稳，20xx年年初延续了20xx年年中以后的平稳上升趋势，于1月份达到最高值4.25%，此后有所回落，走势进一步平坦化，四季度受降息影响，波动性略有增加，且平均利率继续下降，但仍高于20xx年上半年的利率水平。

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中经未来

五年期和七年期贷款基准利率也于11月22日下调0.40个百分点分别至6.00%和6.15%。五年期和七年期银行间固定利率国债到期收益率均值分别由一季度的4.24%和4.43%降至四季度的3.56%和3.66%，逐渐回落至20xx年上半年的较低水平。整体来看，五年期和七年期银行间固定利率国债到期收益率20xx年度呈现更为明显的波动下降趋势。

在各债券品种发行利率走势方面，一年期短期融资券、五年期中期票据和七年期企业债的平均发行利率与相应期限的银行间固定利率国债到期收益率的变动趋势较为相近，且均自20xx年下半年超过相应期限的贷款基准利率后，20xx年度呈波动下行趋势。一年期短期融资券的平均发行利率于二季度起逐步降至一年期贷款基准利率和一年期贷款基础利率以下，且下半年进一步回落，虽然12月受年末流动性趋紧的影响略有回升，但四季度发行利率均值仍仅为5.40%，环比和同比均有所下降。五年期中期票据的平均发行利率由一季度的7.17%降至四季度5.56%，但仍略高于上年初的水平，其中AAA级中期票据的发行利率从下半年起基本处于五年期贷款基准利率以下。七年期企业债的平均发行利率由一季度的7.99%降至四季度的6.39%，四季度已回落至上年初的利率水平，下半年较大部分七年期企业债的发行利率也回落至七年期贷款基准利率水平以下。

二、短券发行市场情况

（一）短券发行基本情况

1、短融发行情况分析

20xx年度，共有782家企业累计发行短融1072期，发行总额为10521.53亿元，发行期数、发行规模和发行家数较上年分别增长了24.65%、26.39%和17.95%，增长幅度较大。发行量同比增幅较大的主要原因可能有：一是20xx年受市场低迷的影响，债券发行量增长较慢，导致同比基数较低；二是20xx年度央行采取定向宽松的货币政策，使得市场流动性较好，债券融资成本整体上较上年有所下降；三是20xx年度监管部门对短融发行主体的限制有所放开；四是风险事件的出现使得机构情绪谨慎、配置需求倾向于短期债券。

分季度来看，短融发行期数、发行规模和发行家数在20xx年度呈现出先升后降的趋势。本年年初开始，受到融资成本下行、机构投资配置趋短以及监管机构放开城投类企业行政级别限制的影响，短融的发行情况一直呈现上升状态，短融发行期数、发行规模和发行家数在 7

中经未来

第一季度和第二季度均环比增加；但从第三季度开始，由于受到华通路桥兑付危机事件的影响，市场上出现了短融集中推迟发行或取消发行的情况，另外投资人的投资策略也更加谨慎，这使得短融的发行期数和发行规模有所下降；第四季度以来，市场上降息预期的增加使得发行人的发行意愿进一步下降，观望态度加大，再加上年末流动性紧张使得融资成本有所上行，短融的发行情况延续了第三季度下降的趋势。

图表2：2010-20xx年短融发行基本情况表（单位：期，亿元，家，%）

项目 发行期数（期）

20xx年

438

20xx年

6087478.345312.3

20xx年

8088159.47

61410.1

20xx年

8608324.86639.68

20xx年

107210521.53

7829.81

20xx年同比增长

24.6526.3917.951.39

发行规模（亿元） 5917.35 发行家数（家） 平均单笔发行规模（亿元）

334 13.51

资料来源：上海清算所 中经未来产业研究中心整理

20xx年度城投类企业5所发短融的期数和规模分别为252期和2762.50亿元，与上年相比分别增长75.00%和60.82%，增幅超过了短融整体的增幅；其发行期数和发行规模分别占短融总发行期数和总发行规模的23.51%和26.26%，占比均较上年上升6个百分点左右。20xx年度城投类企业所发短融增长较快主要是监管机构相关政策的放开，年初交易商协会放开发行短融和中期票据的地方政府融资平台的行政级别的限制，这使得本年地方政府融资平台所发短融的期数和规模大幅上升。从季度环比和同比来看，城投类企业所发短融的发行期数和发行规模与短融整体的发行情况基本一致，但第四季度并没有出现环比下降的情形，与上一季度基本一致。

从单笔发行规模来看，20xx年度短融的平均单笔发行规模为9.81亿元，较上年有小幅上升。从发行期限来看，20xx年度所发短融仍以1年期为主，发行期限为1年期的短融共有1044期，占发行总期数的97.39%，占比情况与上年基本一致。

2、超短融发行情况分析

20xx年度共有141家企业累计发行超短融443期，发行总额为10996.00亿元；超短融的发行期数、发行规模和发行家数与上年相比均增幅较大，主要原因可能与融资成本下行和超短融发行主体扩容有关；超短融的平均单笔发行规模较上年有较大下降，主要原因可能是

8

中经未来

融资成本在20xx年度处于下行阶段，发行人倾向于采取滚动发行的模式控制融资成本。

超短融发行期数、发行规模和发行家数在20xx年度均呈现出逐渐升高的趋势。本年一季度，受到超短融发行主体第二次扩容（20xx年10月超短融的发行主体扩大至地方AAA级企业）的影响，超短融发行情况有较大的增长；第二季度超短融的发行情况环比略有增加，基本保持稳定增长；第三季度超短融的发行期数和发行家数较上一季度有较大增幅且发行规模也有所上升，不同于短融的发行情况走势，主要原因可能是超短融发行主体第三次扩容（20xx年5月发行主体采用不同付费方式双评级的，其中一个评级达到AA级的即可发行超短融）的影响在本季度开始显现，此外超短融的发行主体级别较高，市场上风险事件对其融资成本的影响不大；第四季度延续了第三季度的发行趋势。预计20xx年超短融的发行情况受到超短融发行主体第三次扩容的影响有望继续增长。

图表3：2010-20xx年超短融发行基本情况表（单位：期，亿元，家，%）

项目 发行期数（期） 发行规模（亿元） 发行家数（家） 平均单笔发行规模（亿元）

20xx年

2 150 1 75

20xx年

201440672

20xx年

12558224846.58

20xx年

21675356634.88

20xx年

4431099614124.82

20xx年同比增长

105.0945.93113.64-28.85

资料来源：上海清算所 中经未来产业研究中心整理

20xx年度，城投类企业所发超短融的发行期数和发行规模分别为70期和947.00亿元，分别占总发行期数和发行规模的15.80%和8.61%。20xx年度城投类企业所发超短融的发行期数和发行规模较上年（4期和56.00亿元）增幅很大。

从发行期限来看，20xx年度超短融的发行期限为14天至9个月不等，仍以9个月发行期限为主，占20xx年度超短融发行总期数的61.17%。与上年相比，20xx年度发行的超短融增加了期限为14天的种类，体现了超短融在发行期限上的灵活性。

3、证券公司短融发行情况分析

20xx年度共有41家证券公司（占中国证券公司总家数的35.04%）累计发行短融257期，发行规模为4246.90亿元。与上年相比，20xx年度证券公司短融发行期数、发行规模和

9

中经未来

发行家数分别增长91.79%、41.76%和24.24%；平均单笔发行规模有所下降。证券公司短融发行量大幅增加可能有两方面原因：一是证券公司短融的发行从20xx年度开始进入常态化；二是20xx年度股票二级市场较为活跃，证券公司进一步补充营运资金，证券公司发行短融的意愿不断提高。20xx年度证券公司短融的发行期数、发行规模和发行家数在各个季度的分布较为均匀，但三、四季度略高于一、二季度。

20xx年度，证券公司短融的平均单笔发行额为16.52亿元，较上年有所下降；证券公司短融的发行期限仍主要为3个月；发行利率方式均为固定利率；发行主体地区分布按发行期数和发行规模的排名依次是广东省、上海市、北京市及江苏省，与上年情况相同；由于广东省的证券公司较多，该地区证券公司短融的发行期数和发行规模上仍保持领先地位，其证券公司短融的发行期数和发行规模分别占证券公司短融发行总期数和总规模的26.85%和35.70%，占比较上年有所减少，集中度下降。

图表4：2012-20xx年证券公司短融发行基本情况表（单位：期，亿元，家，%）

项目

发行期数（期） 发行规模（亿元） 发行家数（家） 平均单笔发行规模（亿元）

20xx年

16561535.06

20xx年

1342995.9

3322.36

20xx年

2574246.9

4116.52

同比增长（%）

91.79 41.76 24.24 -26.09

资料来源：上海清算所 中经未来产业研究中心整理

（二）短券市场结构分析

20xx年度短融的发行期数仍然呈现出随着发行规模的增大而减少的走势。20xx年度发行规模为0-5亿元的短融发行期数在总发行期数中的占比仍然最高，但较上年有所下降。从发行规模的结构变动看，20xx年度发行规模为5-10亿元的短融发行期数在总发行期数中的占比较上年上升幅度最大，说明企业更加趋向于此类规模短融的发行。

相比于短融，超短融的发行期数分布相对分散。20xx年度发行规模为10-20亿元和20-30亿元的超短融发行期数在总发行期数中的占比较高，而上年超短融的发行期数则主要集中在发行规模为10-20亿元和30-50亿元的区间。从发行规模的结构变动看，20xx年度发行规模为5-10亿元的超短融发行期数在总发行期数中的占比较上年上升幅度最大，可能是受到5

10

中经未来

月发行主体扩容的影响，新扩容的AA级主体所发行的超短融单笔规模较小。

图表5：2013-20xx年按发行规模分析短融（含超短融）情况表（单位：期，亿元，%）

短融发行期数（期）

发行规模（亿元）

20xx年

0-5（含5） 5-10（含10） 10-20（含20） 20-30（含30） 30-50（含50） 50以上

445 213 123 48 23 8

占比51.7524.7714.35.582.670.93

20xx年

52330015162279

占比48.7827.9914.095.782.520.84

20xx年

52065376722

占比2.31 9.26 30.09 17.13 31.02 10.19

20xx年

37 82 126 103 80 15

占比8.3518.5128.4423.2518.063.39

超短融发行期数（期）

资料来源：上海清算所 中经未来产业研究中心整理

（三）短券市场利率分析

从短融利率的种类来看，20xx年度所发短融（含超短融）均采用固定利率发行。

20xx年以来，央行一直维持稳健的货币政策，并通过“定向降准”、“调整存贷比”和“不对称降息”等方式释放流动性，使得20xx年度银行间流动性持续宽松，各基准利率稳中有降。短融的平均发行利率也从年初开始震荡下行，并在第二季度降至一年期贷款基准利率以下，但12月初开始流动性紧张使得平均发行利率有所上升（详见上文“债券产品发行利率”部分）。

图表6：2013-20xx年不同信用等级主体所发短融的发行利率情况表（单位：%） 2013Q4 均值

区间

2014Q1 均值

区间

2014Q2 均值5.315.515.957.468.11

均值 4.70-6.755.00-7.405.10-8.505.70-9.007.20-9.50

2014Q3 均值4.995.165.766.958.08

区间 4.59-5.554.75-5.904.90-8.005.89-8.006.90-8.70

2014Q4 均值

区间

项目

AAA 5.78 5.20-6.80 5.77 5.15-6.55AA+ 6.18 5.50-6.80 5.97 5.18-6.99AA AA- A+

6.66 5.60-9.40 6.66 5.64-9.007.54 6.30-9.90 7.63 5.80-8.707.99 6.65-8.95 8.27 7.20-9.50

4.58 3.98-6.004.75 4.05-5.995.31 4.15-7.906.69 5.00-8.207.1 6.60-8.00

资料来源：上海清算所 中经未来产业研究中心整理

从各级别主体所发短融的发行利率来看，各级别主体所发短融的发行利率走势与一年期

11

中经未来

银行间固定利率国债收益率和市场化程度较高的R007利率走势大致相同，从本年初起改变了20xx年二季度以来的上升趋势，呈现震荡下行的走势，并且除了AAA和AA+级主体发行利率重叠较多以外，各级别主体所发短融利率有明显区分度。其中，AAA-AA级主体所发短融的平均发行利率回落幅度较大，降幅均在20%以上，AA-级和A+级短融的平均发行利率均值回落幅度则相对较小。这说明受到债市风险事件频发的影响，投资者更倾向于信用风险较低的高级别发行人，对于低级别发行人所发短融的风险溢价要求相对较高。

（四）短券发行规模分析

20xx年度，银行间债券市场共有847家企业累计发行短融（含超短融）31515期，合计发行规模为21517.53亿元，发行期数、发行规模和发行家数较上年度分别增长40.80%、35.67%和19.46%，增幅较大。20xx年度短融（含超短融）的发行情况增幅较大的原因除20xx年基数较小外，主要是受到融资成本下行、投资者需求增大和发行主体扩容的影响。

从下表可以看出，近五年短融（含超短融）的发行期数和发行规模持续上涨，且发行家数也不断扩大，短融（含超短融）已经成为企业直接融资的重要渠道。截至本年末，银行间债券市场存续短融（含超短融）1364期，存续短融（含超短融）金额达17565.43亿元，短融（含超短融）存量规模占公司类债券4存量总规模的16.64%。

图表7：2010-20xx年短融（含超短融）发行基本情况表（单位：期，亿元，家，%） 项目 发行期数（期）

20xx年

440

20xx年

6288918.3456

20xx年

93313981.47

635

20xx年

107615859.8

709

20xx年

151521517.53

847

20xx年同比增长

40.835.6719.46

发行规模（亿元） 6067.35 发行家数（家）

335

资料来源：上海清算所 中经未来产业研究中心整理

（五）短券承销情况分析

20xx年度，共有32家主承销商实际参与承销短融（含超短融，以下同），承销商数量较上年增加3家（其中新增承销商5家，但有2家上年的短融承销商未参与20xx年度的短融承销）。20xx年度共有759期短融采用了联合主承销商的方式发行，联合承销的短融期数在短融总发行期数中的占比为50.10%，该比例与上年相比有所上升。

12

中经未来

按承销期数统计6，20xx年度中国银行以承销151.5期位居首位，兴业银行、招商银行、工商银行和建设银行分别位列第二至第五位。与上年相比，20xx年度排名前六位的承销商没有变化，但排名略有变化；20xx年度前五位承销商的承销期数总和占总承销期数的43.04%，该比例与上年基本持平。

按承销规模统计，20xx年度中国银行以承销2320.55亿元位居市场首位，略高于工商银行的短融承销额（2311.75亿元），建设银行、中信银行和农业银行位列第三至第五位。20xx年度排名前五位承销商的承销规模总和占总承销规模的38.79%，该比例较20xx年的47.53%有所降低，市场集中度有所下降。

总体看，20xx年度中国银行在短融承销期数及规模上优势明显，国有商业银行在承销规模和承销期数上仍然保持优势，排名前五位承销商的承销规模的总和在20xx年度总承销规模中的占比有所下降，市场格局趋向均衡发展。

20xx年度发行规模超过50（含）亿元的短融共65期，总发行规模为4018.00亿元，仍以联合承销的方式发行为主，承销商分布较为广泛。其中工商银行、中国银行、建设银行和农业银行的大额短融承销期数位居前四位，四大银行的大额短融承销期数占大额短融总期数的比为53.08%，该占比较上年略有上升，国有银行的大额短融承销优势仍然显著。

三、短券发行主体分析

（一）发行主体信用等级分布

20xx年度，短融发行主体的信用等级主要位于AAA级-AA级。

从发行期数来看，20xx年度短融发行最多的仍为AA级别主体，占比升至36.85%，发行优势更加明显，AA+级别主体短融发行期数超过AA-级别主体短融发行期数，A+级主体短融发行期数降幅明显（仅存30期），短融发行呈现向AA（含）级以上高等级集中的态势。

从发行规模来看，20xx年度AA+和AA级主体所发短融的规模增幅显著，级别分布更加均匀，AAA-AA级别主体短融的发行规模在各信用等级主体短融发行总额中的占比升至

A+级主体短融发行规模（65.90亿元）占比进一步下降，仅占0.63%。整体看，AAA-AA93.19%，

级主体短融发行占比有所提升，AA级（含）以上主体短融发行集中度进一步提高。 13

中经未来

总的来看，20xx年度AA级（含）以上主体所发短融的发行期数和发行规模占比均有所增加，而AA-级及以下所发短融的发行期数和发行规模占比均继续下降，短融发行主体的信用等级分布向高信用等级（AA级（含）以上）集中的趋势进一步明显，A+级主体短融发行受到明显抑制，需要出台扩容政策以促进短融市场发行主体的多元化。

（二）发行主体的所有制性质

短融（含超短融，以下同）发行主体的所有制性质方面，20xx年度国有企业仍是短融发行的主要企业类型，其所发短融期数与规模占短融发行总期数与总规模比例进一步提升；民营企业所发短融期数和规模虽有小幅增加，但发行期数和发行规模在所有企业中的占比均继续下降；外商独资企业所发短融的期数、规模及其占比均有所回落；中外合资企业短融发行规模有所增加，但发行期数和占比均有所下降。可以看出，20xx年度国有企业短融发行优势进一步明显。

图表8：2013-20xx年不同所有制性质企业短券（含超短券）发行情况（单位：期，亿元，%）

20xx年

项目

发行期数

国有企业 民营企业 外商独资企业 中外合资企业 集体企业 其他类企业 总计

780xxxxxxxxxxxx

占比 72.49 20.07 3.72 2.79 0.74 0.19 100

发行规模 14395.91037.6208.1182.731.5415859.8

占比 90.776.541.311.150.20.03100

发行期数

122122925241061515

占比 80.5915.121.651.580.660.4100

发行规模 19811.75 1242.78 160.5 215.5 65 22 21517.53

占比 92.075.780.7510.30.1100

20xx年

资料来源：上海清算所 中经未来产业研究中心整理

（三）发行主体行业分布情况

短融（含超短融，以下同）发行主体行业分布方面，20xx年度电力行业仍以绝对优势位居首位，发行规模变动不大；交通基础设施，金属、非金属与采矿，建筑与工程，石油、天然气与供消费用燃料行业主体所发短融的期数和规模均位居前五位，与上年保持一致，排名略有变化。整体来看，除化工和机械行业主体所发短融的期数和规模变动较小外，排名前十位的行业主体所发短融的期数和规模均有较大增长，其中交通基础设施和多元金融服务行

14

中经未来 业主体（其中城投类企业占比62.50%）所发短融的发行期数和发行规模增幅均超过100.00%。

（四）发行主体地区分布情况

从短融发行主体的所在地区来看，受益于大型国有企业集中的优势，20xx年度北京地区的企业所发短融在发行期数（122期）和发行规模（2389.80亿元）上均仍位列全国首位；江苏、浙江、广东、山东和上海地区经济活跃度高，20xx年度所发短融期数和规模均仍位列2-6位，排名较上年略有变化。

从前十位短融发行期数的地区分布来看，与上年相比，发行期数排名前十位的地区企业短融发行期数均有所增加，其中广东和湖北地区企业短融发行期数增幅最大，增幅均超过50.00%。从前十位短融发行规模的地区分布来看，与上年相比，发行规模排名前十位的地区企业短融发行规模均有所增加，其中山西地区企业短融发行规模增幅超过100.00%，广东、天津和四川地区企业短融发行规模增幅均超过65.00%，北京和福建地区企业短融发行规模变动较小。

从超短融发行的地区分布来看，得益于超短融的多次扩容政策，20xx年度共有20个省份发行超短融，发行省份较上年明显增多，且发行省份的超短融发行期数和规模均有所增加。20xx年度超短融发行主体仍集中在北京地区，发行期数（224期）和发行规模（7037.50亿元）均有所增加，但发行期数和发行规模在超短融发行总期数和总规模中的占比分别为50.56%和64.00%，较上年分别下滑27.21和16.81个百分点，集中度有所降低。上海地区超短融发行量由上年的第三位跃至20xx年度第二位，发行期数和发行规模同比分别大幅增长218.18%和172.41%（主要由于上年基数较小），发行占比亦有明显抬升。江苏地区20xx年度首次发行超短融31期，发行规模378.00亿元，在发行期数和发行规模上分别位列第三位和第五位；此外，山东、安徽和江西省在超短融发行期数与发行规模亦呈现良好的增长态势。

（五）短券发行主体新增企业

20xx年度共有248家企业首次发行短融298期，合计发行规模为1914.60亿元，首次发行短融的企业家数占20xx年度发行短融企业总数的31.71%。首次发行短融的企业家数、发行规模以及新增短融发行主体家数在短融发行主体总家数的占比较上年均有所减少。20xx年度新增短融发行主体行业分布较广泛，排名前五位的行业依次为建筑与工程，石油、天然 15

中经未来 气与供消费用燃料，多元金融服务，交通基础设施以及金属、非金属与采矿行业；新增主体仍以地方国有企业为主，共195家，在新增主体中的占比为65.43%；新增主体信用等级主要分布在AA级和AA-级，在新增主体中的占比分别为42.28%和23.49%。20xx年度共有81家企业首次发行超短融共计180期，发行规模为2892.50亿元。新增超短融发行企业仍主要为地方国有企业和中央国有企业。新增超短融发行主体的信用等级主要为AAA和AA+。受超短融第三次扩容的影响，20xx年度超短融的新增发行主体数量及其发行规模较上年增幅明显。

四、短券市场未来走势分析

从宏观基本面看，20xx年度，中国经济步入了“新常态”，正处经济增速换挡期和结构调整阵痛期，全年GDP总量同比增长7.4%，增速较上年有所回落。预计20xx年中国经济仍将保持平稳增长的态势，通货膨胀将继续维持在低水平，货币政策仍将保持适度宽松，创新性的货币政策工具仍可能是央行的主要选择，也不排除全面降准、降息的可能性。总的来看，20xx年较大规模的基建投资计划、较低的通胀水平和宽松的货币政策将在一定程度上促进债券的发行。

从市场资金面看，12月27日央行正式下发《关于存款口径调整后存款准备金政策和利率管理政策有关事项的通知》，将原属于同业存款项下的存款纳入各项存款范围，还规定同业存款暂不缴存款准备金，有利于市场流动性的释放。预计20xx年将继续维持流动性宽松的状态，但短期的市场资金面波动或流动性趋紧仍有可能发生，总体上利于债券的发行。

从债券市场来看，《关于加强地方政府性债务管理的意见》和《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》出台后，在地方政府融资平台的政府性融资职能的剥离以及地方政府融资方式规范的情况下，未来城投类企业的短融发行将受到影响。由于监管层对超短融发行主体条件逐步放宽，20xx年超短融的发行将继续保持快速增长的态势。由于交易所市场加大力度发展债券市场，广大的发行主体发行短期债券的可能性大增，将与银行间市场产生一定的竞争关系。需求方面，20xx年度四季度乙类和丙类账户重返银行间债券市场，债市参与主体得到扩容，预计20xx年短融发行量有望随着二级市场需求的提升而进一步增加。此外，随着债券市场日趋成熟、监管层逐步推动市场风险暴露，以及经济下行背景下个别行业景气度较低、产能过剩严重，部分行业风险持续积累，预计20xx年债券市场发生信用风 16

中经未来 险事件将有所增加，这将推高较低信用等级发行主体的发债成本，抑制其短融的发行。

整体看，20xx年，积极的财政政策、稳健的货币政策和宽松的资金面都有利于短融的发行，短融市场将继续保持稳定增长的趋势。此外，近年来短融发行主体信用等级分布呈现向较高信用等级集中的趋势，AA-级及以下级别主体所发短融不断减少，我们建议监管层出台扩容政策以使更多的符合短融发行条件的企业发行短融，促进短融市场发行主体的多元化发展。

内容摘自：《20xx年中国政府融资平台运作模式与风险管控研究报告》（中经未来产业研究中心）

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