目录

PE尽职调查—狐狸与猎人... 1

投资经理对尽职调查的认识... 5

风险投资重要的是判断，其次是保护... 11

 

PE尽职调查—狐狸与猎人

　狐狸为了躲避猎人的追捕，往往想尽一切办法，甚至挖个洞藏在下面，而猎人也会想方设法将狐狸从洞里赶出来。
　　有时投资机构与创业者周旋的过程就有点类似狐狸与猎人，在投资之前，创业者往往会有选择地披露信息，回避甚至隐藏其他的一些内容。而投资人则希望能不惜一切手段把所有想知道的信息都挖掘出来。
　　这种角斗在尽职调查阶段尤为明显。原本投资机构寄希望于由律师、会计师、财务分析师等第三方机构组成尽职调查小组，通过对拟投企业的团队、产品、市场需求、竞争优势、财务状况等方面做全面深入的审核，以此来帮助他们判断拟投企业的投资价值。而这也是尽职调查的最大意义所在，但实际情况却并非如他们所愿。
　　瑞士洛桑国际管理发展学院创业与金融系教授伯努瓦·雷勒直言不讳地指出，“投资机构总是觉得这种外部的尽职调查会给他们提供他们想要的所有答案，但实际上这个过程给大家提供的信息是非常有限的，不管花了多少钱去做这个尽职调查，永远不可能用这个尽职调查去摆脱对一些信息的不确定性。”
　　如何才能拿到企业最真实的信息、创业者最真实的想法这对投资机构而言已变得越来越难。
　　“像牙医一样”
　　据记者了解，虽然每个投资机构对拟投项目都会有一定的尽职调查周期，但聘请专业第三方机构来调查分析所有信息的做法在国内已越来越少。毕竟一个高质量的尽职调查，持续几周到几个月，涉及多方面专家，动辄上千万元的花费，无论在人力成本还是时间成本上都是一种消耗。如果最后得出的结论仍然不是真实的，这对于投资机构而言，无疑是笔折本的买卖。
　　特别是对于一些早期企业而言，眼下的尽职调查已非常简单。一位本土VC合伙人告诉记者，一些初创企业在发展阶段会面临没有产品，没有任何销售业绩、利润和现金流，或是团队还非常小，客户还在发展阶段，所以此时要分析和挖掘的信息就非常有限，很多不确定性是客观存在的，无法进行精确的评估，一般尽职调查的重点就是创业团队的能力以及产品的行业发展前景，而这些工作大多会由投资机构内部的团队完成，不会外聘第三方专业机构参与。
　　即便是一些已步入成长期的企业，已有确凿的财务数据及产品，要想借助外力获取现成可靠的信息也并不容易。上述合伙人直言，“创业者往往会传递给投资人一些非常棒，看起来非常具有前景的商业发展提案，避重就轻地提供一些企业的信息，用一些华丽的词藻说服投资机构注资。”上述合伙人说，“创业者讲故事的能力越来越强，不少企业都会跟我讲未来愿景是要成为中国的××企业，但显然都是一些不切实际的言论。”
　　正是因为这种信息的不对称，也开始让投资机构寻求用更好的方法从创业者的口中获取一些对他们而言有用的信息，给自己的尽职调查把关。雷勒说，这就像是一位牙医，一定要一直深入到口腔内部才能把蛀牙拔出来。
　　上述合伙人坦言，眼下对于企业的尽职调查更多的还是会把重点关注在企业外部的一些信息，比如产品、技术、市场、竞争对手等，弱化企业内部提供的信息，尽可能地确保获取结论的客观性。
联合同行共同调查
　　尽职调查从某种意义上来说是一种投资机构的风险控制，如何把风险控制到最低，更多时候需要的是智慧。在这场狐狸与猎人的角斗中，国外同行的做法或许值得借鉴。
　　据雷勒介绍，在美国的不少投资机构往往会采取联合的方式，让更多的同行参与到投资交易中，联合其他的同行进行尽职调查，他们认为这是一种产生价值、增加价值的重要工具。
　　比如在想要投资一家互联网企业时，他们会选择对于互联网技术非常了解的投资机构同行，或者是对于这家拟投企业的潜在客户非常了解的同行加入到前期的尽职调查中。
　　他们的理由是，除了这些拥有不同背景的投资机构能够给拟投企业带来不同的资源外，不同投资机构在不同领域的专业知识能从不同角度更好地了解被投企业，以此来提升投资成功的几率。“从某种意义上来说联合投资是在帮助投资机构降低风险，而非单纯地分摊风险。”雷勒认为。
　　此外，国外也有不少同行投资机构在投资条款清单(term sheet)上玩起了花样，在签订正式协议前再设置一道考验。雷勒说，一些投资机构会故意设置一些条款，这些条款就好比是烟幕弹，扔出来的目的就是看看创业者会有什么反应。
　　比如对于创始人的考察，雷勒就举了个例子，投资机构会故意在条款上提到在企业发展到一定阶段时会需要替换掉创始人现在担任的CEO身份，找个更合适的人来管理企业。设置这个条款的目的是投资机构想知道这个创始人是不是觉

　　“一般情况下如果投资人直接询问的话，创始人可能会给到一个投资人想要听的标准答案，但如果要想获得最真实的想法，美国很多投资机构都会采用这种方法来试探这个CEO的真实想法。”雷勒说。
　　此外，创业者在向投资机构陈述时往往会涉及一系列的事实，如何来确保这些事实的真实性，美国的一些投资机构会在条款清单后列个附件，并把这份附件作为一份担保书，如果创始人说的事实在后面被证明是假的，将会受到一定的惩罚或者支付给投资机构一定的罚款，采用这种方式来加以限制创业者对企业实际情况的无限度夸大。
　　据雷勒提供的信息，美国的投资机构在上世纪六七十年代时曾遭遇17%的风投资金都被打了水漂的情况，因为他们接受了创业者叙述的所有漫无边际的内容。在他看来，作为投资人，必须要有一定的潜质开发出想要的信息，这是一个非常重要的技能。因为投资人有不熟悉的领域，如果在没有时间、没有精力去检查和审核创业者说的事实是不是真实的情况下，就需要寻找更好的方法去代替。
　　“尽职调查需要有更多的创造性，在这个过程中要有更多新的方法才能帮助这个投资取得更好的结果。”雷勒说。

风险投资重要的是判断，其次是保护

20##-02-15

　　学金融的人都知道：没有风险，没有回报（no risk，no return）。除了捐赠，风险投资大概是失去本金几率最高的一种投资了。在中国，历史证明，买房子99.9％会涨，买股票50％会涨，而做投资能有25％的项目退出，就是出色的业绩了。没退出的，大多全军覆没了。风险投资的高风险回报在哪里呢？在那几个10倍、20倍的退出。　
　　所以，做风险投资，眼光准相当重要。前辈们的成功故事如雷贯耳，像什么软银赛富投资盛大，进去4000万美元，出来5.5亿美元；还有IDG投搜房网那近50倍的收益啦，等等。但就是大腕儿如阎焱、熊晓鸽在投钱的那一刻也不会知道这就是“我的大满贯”。他们只能靠自己的研究与分析；另一方面则靠投资结构设计和好的风险管理降低不必要的风险。　
　　风险投资毕竟不是简单的买卖交易，一手交钱一手交货。钱付出后，收到的那张股份证明是一个承诺，一份希望。几年后，它可以身价几十倍，也可以不值一文。风险投资投的是潜力，投的是对公司未来增长的判断，以及对管理团队的信任。动辄拿出几百万美元，乃至几千万美元，交给一个人们几乎还未听说过的小公司，投在几个年轻人身上，你最好能有一些降低风险的方法。所以，才有复杂的投资意向书（Term Sheet）出现。　
　　投资谈判也远远不止价格这么简单。价格之外，创业者最关心的则是业绩对赌。另外还有对原始股的限售、优先股的回购、投资人保护性条款、公司的承诺与保证以及补偿，等等。针对目标公司的情况，制定对最高风险项目的适度保护，是每一个理智的投资者都会做的。但我们通常也会看到不少投资者，忽略了更基本的对项目的分析与判断，热衷于取得所有的保护，甚至不计后果。　
　　N君是会计出身，也做过一段时间的审计，阴差阳错地被请来替一家大的机构做投资。尽管已经做了几年了，他还总是觉得这些来见他的创业者都是想从他这里骗钱的。演示着很漂亮的彩页，做着信心满满的承诺，期望着你马上开一张支票出来。N君是个好员工，至少很有责任感，抱着宁可放过一千，不可错投一个的信念来做项目。
　　他很明白，我整天坐在办公室里，哪里知道外边白菜多少钱一斤，找个跑腿的送个件要多少费用，更别说什么市场前景，竞争态势了。与其被忽悠，不如费些心思将能想到的保护条款统统装进Term Sheet，比如说利润保证啦，回购承诺啦，诸如此类的。当然如果公司很牛，不愁投资人在后面追着给钱，当然不需理会如此丧权辱国的条款。不幸的是大多数，尤其是早期的项目，还真得为了钱将一些自尊吞咽到肚子里。　
　　了解对赌设计出处的，知道这一条其实也无可厚非。确实有些公司团队，为了拿到好的价钱虚报公司的业绩及预期；或者轻一点的是说有些公司过于乐观，与现实脱节。但是对赌并不适合所有的企业，比如说有些早期的还需要大量投入市场，投入基础设施建设的就无法过早设立盈利目标。另外，好的对赌设计会激励团队，差的则适得其反。　
　　N君曾投过公司B。融资时，公司誓言要用自己的资源和投资人的资本进行产业整合，打造该行业旗舰企业。N君成功地将公司B对赌未完成时的估值压到原来的1／3。本以为自己赚了。一年后，公司未完成业绩。N君如愿拿到了1／3的估值，却高兴不起来。在这个股值水平，投资人占了公司绝大多数股权。于是管理团队辛苦一年，没有任何激励，都作鸟兽散了。再多股份也一文不值。　
　　风险投资，最重要的是判断，其次才是保护。不该投的项目，投资条款设计得再漂亮，也是无法成功的。

第二篇：PE项目尽职调查及投资分析报告提纲(讨论版)

XX项目

尽职调查及投资分析报告

×××有限公司

二零XX年X月

声明

[在保密、尽责等方面的声明]

释义

[就报告涉及的企业名称、专业术语等进行解释]

摘要

● 企业全称

● 注册地

● 实际控制人

● 业务及行业地位

● 财务简况

● 投资方案

● 退出方案

● 项目价值

● 风险因素

主要风险因素及对策

目录

1 业务与管理 6

1.1 产品与服务 6

1.2 业务定位[AAA] 6

1.3 利益相关者 6

1.4 流程及管理 6

1.5 商业特征 7

2 团队与治理 9

2.1 实际控制人[AAA] 9

2.2 高管团队 9

2.3 人力资源 9

2.4 股权 9

2.5 治理 10

3 财务与审计 11

3.1 财务报表[AAA] 11

3.2 财务分析[AAA] 11

4 产业与竞争 12

4.1 趋势及动力[AAA] 12

4.2 产业分析[AAA] 12

4.3 行业分析[AAA] 12

4.4 竞争分析[AAA] 13

4.5 企业核心竞争力[AAA] 13

5 沿革及发展 15

5.1 历史沿革 15

5.2 过往业绩及目前项目 15

5.2 未来成长[AAA] 15

6 风险因素[AAA] 17

6.1 与业务模式相关风险 17

6.2 与团队相关风险 17

6.3 与管理相关相关风险 17

6.4 与财务相关风险 17

6.5 与竞争相关风险 17

7 预测与估值 18

7.1 财务模型[AAA] 18

7.2 未来预测[AAA] 18

7.3 估值[AAA] 18

8 私募与上市 20

8.1 私募方案[AAA] 20

8.2 上市方案[AAA] 20

8.3 上市可行性判断 20

8.4 上市计划 20

8.5 增值服务要点 20

9 投资建议 21

10 附录 22

1 业务与管理

[目标企业的业务体系、管理模式]

1.1 产品与服务

1.1.1 产品或服务描述，

1.1.2 经营主体描述

1.2 业务定位[AAA]

[近三年业务结构分析，必要时增加三年销售量、毛利或利润结构分析，进行数据比较和分析判断。可增加其他有助于分析判断的指标]

1.2.1 产品

1.2.2 客户

1.2.3 区域

1.2.4 销售方式

1.3 利益相关者

[企业全部利益相关者图示]

原材料供应商、物流供应商、客户、监管机关、税务机关、海关、安检等

员工、社区

1.4 流程及管理

[以文字提要、图示、列表、图片等反映]

1.4.1 流程与内部架构

[供产销流程、内部组织架构等的图示与描述]

1.4.2 采购

[采购模式、3年前5/10大供应商列表及分析、实际采购管理要点等、体现供方议价能力的相关要点如帐期、转换成本等]

1.4.3 生产

[生产流程、3年来产能及产量、依托的主要设备与技术、安全环保措施、实际生产管理要点等，服务性行业的现场管理]

1.4.4 营销

[销售模式、产品市场定位、定价、渠道管理、品牌、促销、客户关系，体现销方议价能力的相关要点如帐期、转换成本等]

1.4.5 研发

[企业的研发模式、核心技术、实际研发管理要点等]

1.4.6 物流

[企业的运输、仓储、实际物流管理要点等]

1.4.7 开店

[针对连锁企业，开店模式、管理要点等]

1.4.8 信息系统

[实际情况]

1.4.9 财务管理

[实际情况]

1.5 商业特征

[主要特征描述，商业模式总结]

1.5.1 经营要素

[区分：资本密集、劳动密集、技术密集、营销驱动]

1.5.2 资产特征

[区分：重资产、轻资产，专项资产、通用资产，耐用资产、易耗资产]

1.5.3 组织特征

[区分：集中、分散，单体、连锁]

1.5.4 生产特征

[区分：规模化、小批量、定制化]

1.5.5 客户特征

[区分：商业客户、终端客户]

1.5.6 市场区域特征

[区分：区域市场、国内市场，海外市场]

1.5.7 销售特征

[区分：直销、代理、分销，招标、议价等]

1.5.8 市场特征

[区分：周期性、季节性、稳定性]

1.5.9 规则特征

[描述企业或行业潜规则]

1.5.10 商业模式小结

[总结目标企业的商业模式，核心是以什么产品，进行怎样的资源配置，如何获取收入、利润及现金流]

2 团队与治理

2.1 实际控制人[AAA]

2.1.1 详尽履历

民营企业针对实际控制人个人，国有企业主要针对控股股东及其核心高管。

2.1.2 综合评价

[列表显示其诚信度、合作度、专业性、专注度、战略能力、执行能力等来自项目组、内部、外部的各方评价汇总]

2.2 高管团队

2.2.1 各自简历

2.2.2 综合评价

[表显示其专业性、执行能力、广度、和谐配合度等来自项目组、内部、外部的各方评价汇总]

2.3 人力资源

2.3.1 规模及结构

[列表显示近三年员工规模以及按照学历、年龄、岗位等进行结构划分的情况]

2.3.2 薪酬及社保

[薪酬体系、社保缴纳情况]

2.3.3 激励约束机制

[内部管控、激励体系]

2.4 股权

2.4.1 投资前股权结构

[汇总图示]

2.4.2 投资后股权结构模拟

2.5 治理

2.5.1 公司治理情况

2.5.2 企业文化

3 财务与审计

3.1 财务报表[AAA]

3.1.1 内帐原始表

3.1.2 外帐原始表

3.1.3 项目组调整后报表及说明

[就调整事项、调整后主要会计科目进行说明]

3.2 财务分析[AAA]

3.2.1 真实性说明

[对企业财务信息真实性及采取的验证措施进行说明]

3.2.2 财务比率分析

[按照财务尽调指引，对财务状况、盈利能力、偿债能力、运营能力等进行分析]

3.2.3 主要经营指标分析

[结合行业特征，分析企业的关键经营指标（如餐饮企业的坪效、客单价等），由财务和业务人员共同计算]

4 产业与竞争

4.1 趋势及动力[AAA]

4.1.1 PEST简析

[就与目标企业所在产业相关的政治、经济、文化、社会、技术等宏观领域重大事件、关键影响因素进行简述]

4.1.2 趋势及动力描述

[整理可能影响目标企业及所在产业的重要宏观、中观趋势，对昭示趋势的关键指标进行定量分析及定性描述，核心是这些趋势会如何对所在行业的总体需求、供给带来的具体影响]

4.2 产业分析[AAA]

4.2.1 产业链描述

4.2.2 主要产品的典型价值链分析

将目标企业的主要产品按照其产业链，从终端回溯到最上游，分解其每个环节的盈利情况及价值分布，并对于形成的原因与合理性进行表述。

4.2.3 主要供方及其议价能力

按照公司标准分析框架进行。

4.2.4 主要客户及其议价能力

按照公司标准分析框架进行。

4.2.5 潜在进入者分析

按照公司标准分析框架进行。

4.2.6 替代品分析

按照公司标准分析框架进行。

4.3 行业分析[AAA]

[分具体产品与业务进行]

4.3.1 行业界定

4.3.2 行业监管

4.3.3 行业规模

4.3.4 行业生命周期

4.3.5 行业结构与集中度

4.3.6 行业供需状况

4.3.7 成熟市场发展规律

[一是可参考国外相同细分行业发展路径及规律；二是可参考国内相同大类下相近细分行业的发展历史及规律。]

4.3.8 行业关键资源及要素

根据前述研究进行总结提炼。

4.4 竞争对手分析[AAA]

4.4.1 分具体产品的主要竞争对手

4.4.2 各自经营发展情况

[定量与定性分析相结合，并对竞争对手的未来战略规划及实施情况对目标企业的影响进行分析]

4.5 企业核心竞争力[AAA]

4.5.1 企业现有竞争能力总结

[结合行业特点和企业条件进行]

4.5.2 未来可持续竞争优势预测

[结合行业特点和企业条件进行]

4.5.3 与竞争对手的比较分析，如产品独特性，技术专利，市场占有率，客户定制灵活程度，交货周期，售后服务，价格，销售渠道或模式等。

5 沿革及发展

5.1 历史沿革

5.1.1 各经营主体的股权沿革

[列表或图示，每一变动事项的具体原因及背后原因要进行说明。篇幅较长则可列入专项报告或附录]

5.1.2 企业发展阶段总结[AAA]

对企业的发展历史进行总结，其中的一些关键成功或失败事件或阶段，要总结其主观或客观原因，并分析其对于未来发展的意义。

5.1.3 10年财务简表

5.1.4 业务形成过程

5.1.5 资产演变过程

5.1.6 团队演变过程

5.2 过往业绩及目前项目

5.2.1 过往业绩项目描述（时间，项目概况，业务收入）

5.2.2 对未来参考价值

5.2.3 目前项目描述

5.3 未来成长[AAA]

5.3.1 SWOT分析

5.3.2 企业发展规划

5.3.3 成长路径分析

——路径一：自然增长

——路径二：业务+市场矩阵

——路径三：并购发展

6 风险因素[AAA]

[结合具体情况总结提炼，需要落实到具体的风险点]

6.1 与业务模式相关风险

对商业模式进行深度解读后提炼

6.2 与团队相关风险

6.3 与管理相关风险

6.4 与财务相关风险筹资风险

经营风险（应收账款变现风险）存货管理风险流动性风险

6.5 与竞争相关风险

7 预测与估值

7.1 财务模型[AAA]

[提炼企业的财务模型与盈利模式]

7.1.1 资产模型

7.1.2 盈利与现金流模型

7.1.3 资本收益率测算

7.1.4 连锁企业单店模型

7.2 未来预测[AAA]

7.2.1 过往3-10年成长历程回顾

[进行成长的具体因素分析及图示]

7.2.2 预测依据说明

7.2.3 未来增长图示

7.2.4 主要因素敏感性分析

7.3 估值[AAA]

7.3.1 资产法估值

7.3.2 收益法估值

8 私募与上市

8.1 私募方案[AAA]

8.2 上市方案[AAA]

8.3 上市可行性判断

[经营指标，股权问题，资产问题，同业竞争，关联交易，出资、税收、社保、土地、环保、安全等规范问题，成长性等上市重要因素进行综合判断，主要分析可能的制约因素]

8.4 上市计划

8.5 增值服务要点

[总结提炼]

8.5.1 成功上市相关

8.5.2 助推成长相关

8.5.3 应对竞争相关

9 投资建议

[总结企业在行业背景、竞争地位、商业模式、团队、成长性、上市、投资回报、风险因素等各方面的特点，提出投资建议]

10 附录

[可选：项目尽职调查说明、历史沿革调查报告、财务尽调报告、重要政策法规等]