台湾柜台买卖市场与兴柜股票市场介绍与借鉴 |
台湾柜台买卖市场与兴柜股票市场介绍与借鉴
——台湾证券市场考察报告之二
金信证券研究所
台湾证券市场由集中市场和GRETAI（谐音：柜台）市场组成，集中市场类似于大陆的A股交易市场，交易场所为证券交易所，在证券交易所挂牌交易的有上市股票、公司债券及衍生商品；GRETAI市场也称为柜台买卖市场，交易场所为柜台买卖中心，挂牌交易的主要为上柜股票和债券。其中上柜股票分为四类：登记、管理、第二类股和兴柜股票，交易的债券品种有公债、金融债、公司债和外国债券。
台湾柜台买卖市场
一、发展情况
证券交易所最初是由店头交易市场发展而来，台湾证券市场也不例外。台湾证券市场在经历了十几年的店头交易后，于19xx年正式成立了证券交易所。到了19xx年，柜台交易在《证券交易法》中被明确提出，《证券交易法》将证券交易市场交易分为两类：证券交易所交易和柜台交易，并在具体的条款中对柜台交易管理办法和业务规则进行了说明。但柜台交易的发展仍然比较缓慢，直到19xx年台北市证券商业同业公会成立了柜台买卖服务中心才推动柜台买卖市场的发展。过了一年，第一家柜台交易公司建弘证券投资信托公司的股票正式挂牌交易。但由于柜台交易在开始时采用了做市商制度，交易不方便、流动性较差导致了柜台买卖市场名存实亡，到19xx年共5年的时间内申请上柜的公司不到30家。
19xx年x月，台湾证管会成立了专门的筹备委员会来推动柜台买卖市场的发展。11月由台湾证券交易所、台湾证券集中保管公司、台北市证券商业同业公会与高雄市证券商业同业公会成立了柜台买卖中心，12月交易方式采用电子化，19xx年改进了交易方式，正式公布了柜台指数。经过了这一系列的改革后，柜台交易开始快速发展，到19xx年在柜台买卖中心挂牌的公司突破100家，20xx年突破300家，20xx年x月底，柜台中心上柜公司达383家，总市值14310.70亿元。
在这期间，台湾有关部门先后出台了一系列政策推动柜台交易的发展。19xx年x月柜台交易对外开放，允许侨资、外资投资上柜股票。19xx年x月上柜股票获准进行信用交易。20xx年x月柜台买卖中心推出了挂牌标准低于一般上柜股票的二类股票上柜。同年x月推出债券电子议价交易系统以进行上柜交易。20xx年x月建立兴柜股票市场，将未上市或未上柜的股票纳入管理范围。
二、柜台交易的现状
台湾柜台买卖市场由柜台买卖中心管理，柜台买卖中心是一个自律组织，由台湾证券商业同业公会（CSA）、台湾证券交易所（TSE）和台湾证券集中保管公司（TSCD）共同出资设立。
该中心以公益为主，属于非盈利机构，管理方式倾向于市场化，但对重大规则的修改仍须报主管部门核准。
截止到今年x月底，柜台上柜公司达383家（不含二类），总资本额达7056.54亿元（台币），总市值14310.70亿元。其中电子类上柜公司达200家，占全部上柜公司数的52.2%。
20xx年柜台买卖市场平均每天成交值为95.37亿元，较上一年日均165.3亿元有较大幅度的减少，成交低迷，指数下跌幅度比较大。主要原因是台湾上柜的多为电子类高科技公司，受美国NASDAQ影响较大。
柜台交易的投资者主要为一般投资人，机构、券商、外资只占10%左右，目前柜台买卖开户人数已经超过800万（台湾总人口2300万左右），非常普及。外资介入也比较积极，到今年x月QFII家数超过2万户，持股股数超过10亿股。
三、柜台交易规则简介
1、发行市场规则
公司要在柜台买卖中心上柜，需要先经过推荐证券商辅导一年，才能申请上柜。从提交上柜申请到上柜买卖一般需要6个月以上的时间，当中需要经过上柜审议委员会审核、柜台买卖中心董事会审核、上报证券期货管理委员会核准、券商自行认购、股票承销及托管，才能上柜交易。其中上柜审议委员会审核流程类似于大陆发审委工作流程。
申请公司上柜的基本条件为：公司设立满三年（申请上市的须满5年）；实收资本金为1亿元（上市的为6亿元）以上；最近年度净资产税前收益率高于4%且无累计亏损或最近二年收益率高于2%且最近一年高于上一年（申请上市的要求为近二年收益率高于6%或平均高于6%且近一年好于上一年或最近5年平均达3%以上），但科技公司不受此限；公开发行后经推荐证券商辅导满一年。
在股东人数上，要求申请上柜公司中持有1000股到50000股之间的股东人数为300人以上（上市公司为500人以上），持股总数占总股本的10%以上或超过500万股（申请上市公司为20%或1000万股以上）。在股票承销时，如果上柜公司达到上述股权分散标准，则承销时应提出实收资本额10%或1000万股办理承销；如上柜公司未达到上述股权分散标准，则承销时股本在5亿元以下的应提出20%份额办理承销，股本在5-10亿元之间的为10%，股本在10亿元以上的为4%。推荐证券商必须自行认购总承销股数的10-25%。
2、交易规则
在19xx年-19xx年台湾证券商业同业公会设立柜台买卖服务中心期间，上柜股票交易采取了美国NASDAQ的做市商制度，由推荐证券商对上柜公司股票进行报价，投资者买卖都通过做市商议价交易。由于交易不便、买卖成交困难、流动性较差、信息披露不规范导致了柜台交易发展困难。
19xx年后柜台买卖中心采用了新的计算机交易系统，与原有的议价交易系统并存运行直到
现在。计算机交易时间为9：00-13：30，议价交易时间为9：00-15：00。目前上柜股票交易几乎都为计算机撮合成交，20xx年全年股票议价交易成交量仅为1.28亿元，而20xx年柜台买卖平均每日成交量为95.37亿元。债券交易主要为议价交易，其中直接买断（卖断）交易占债券交易总量的44.55%，附条件的债券交易（可以回购）占债券交易总量的55.45%。
计算机交易制度采取价格优先、时间优先的竞价撮合成交方式，与目前沪深交易所A股交易系统的成交撮合方式相同（也与台湾集中交易系统相同）。开盘也采取集合竞价方式，取满足最大成交量的价格作为成交价，与大陆A股交易系统一样。收盘价在今年x月后改为：收盘前5分钟暂停撮合，到收市时以集合竞价方式收盘（类同于集中交易市场）。在买卖盘方面，目前柜台买卖市场只揭露未成交的最高买进和最低卖出的价格和张数，类同沪深交易所的卖一和买一。
上柜股票交易结算时间为T+2日，经纪商手续费率不高于0.1425%，股票价格有7%涨跌幅限制。
符合标准的上柜股票可进行信用交易。
四、信息披露
已上柜公司被要求不定期地及时披露重大事项，必须公布季度财务报告、半年度财务报告、年度财务报告，需要进行财务预测；每月公布营业收入、背书保证金额、资金贷放金额及衍生商品交易等信息。
信息披露方式主要为发行公司将相关财务和业务信息输入股市观测站系统，上柜公司若有重大信息可召开记者说明会通过媒体报道告知投资者。
兴柜股票市场
一、发展状况
由于未上市或未上柜的股票中介交易经常发生纠纷，内部操纵现象时有发生，为了给未上市（上柜）公司提供一个合法、安全、透明的交易市场，20xx年中期台湾通过了《建立未上市柜股票买卖交易制度》，将未上市或未上柜的股票交易管理及交易纳入证券管理体系。20xx年x月x日兴柜股票市场正式在柜台买卖中心挂牌交易，首批挂牌公司107家。
截至20xx年x月x日，共有177家公司在兴柜股票交易市场曾经挂牌交易过，6月底挂牌家数为102家，其中减少的75家公司中7家公司股票转为上市股票、68家转为上柜股票。与柜台买卖市场相同，兴柜市场上电子类公司占大多数，在这102家公司中，87家为电子类公司。
在成交情况方面，到20xx年x月底，总成交量为121.66亿元，总成交股数为2.13亿股，平均每日成交1.03亿元和180万股，交投非常低迷，这与兴柜股票交易方式采取做市商制度有一定关系。
二、兴柜交易规则简介
1、发行市场规则
在发行方面，兴柜股票都为辅导期间准备上市或准备上柜的公司的股票，兴柜股票对公司规模、盈利能力、设立年限、股权分散、股份流通都没有具体规定，但要求有两家以上的推荐证券商。
股票上兴柜市场的公司不能公开承销股票、发行可转换债券和入股权证，但可发行公司债和现金增资。
在推荐证券商方面，证券承销商、证券经纪商、证券自营商都具备推荐资格，推荐证券商自行认购股份总数的1%以上且不低于10万股，如总数的1%超过50万股者则至少不低于50万股。推荐证券商可中途加入或退出，在开始兴柜买卖一个月后可以中途加入，加入满6个月后可以退出，但对最初推荐商必须满两年后才能退出（不影响发行公司登录资格者不受此限）。
公司进入兴柜股票市场挂牌交易，须先向柜台买卖中心提出登录申请，并将公开说明书在指定网站公布，柜台中心三天内核准登录后，公司股票在基本资料公布5个交易日后便可开始报价交易。
2、交易规则
兴柜股票市场交易时间为9：00-15：00，交易制度采用做市商制度，投资者买卖兴柜股票必须与推荐证券商进行交易。事实上，台湾推荐证券商也就是做市商，但缺乏保持市场活跃的动机和责任。推荐证券商主要责任和义务为：必须在每日开盘前报价，数量不得低于1000股，每位推荐证券商向柜台买卖中心上报买入卖出价格与数量，如有投资者在此价格上申报，则上报该价位的推荐证券商有成交的义务。一旦成交，推荐证券商必须在3分钟内传入柜台交易系统向外公布成交情况。在柜台交易系统中买入和卖出价格只显示最优报价(最高买入价和最低卖出价)，但投资者可以在推荐证券商网站上查阅到全部报价。
投资者买卖兴柜股票必须自行选择证券商商议价格进行交易。一般有两种途径，一种为投资者买卖兴柜股票直接与推荐证券商议价交易，另一种为以限价方式委托证券经纪商与推荐证券商进行议价交易。直接与推荐证券商的交易证券商不得收取手续费，委托经纪商与推荐证券商的交易证券商可收取不高于0.5%的手续费（不低于50元）。
推荐证券商从兴柜股票交易起，两年内必须维持其每月平均日库存不低于初次认购股数的30%或3万股。
兴柜股票不能进行信用交易，没有涨跌幅限制，结算时间为T+1日。
自营商、外资可以买卖兴柜股票，但投信基金买卖有所限制。
三、信息披露
兴柜公司对季度财务报告、财务预测公布方面没有被强制要求，但必须公布半年度财务报告、年度财务报告。每月公布营业收入、背书保证金额、资金贷放金额及衍生商品交易等信息。对重大事项必须及时披露。
信息披露方式主要为发行公司自行输入柜台中心股市观测站，推荐证券商在券商网站上披露相关的信息。
四、停止或终止交易
停止交易原因主要有：推荐证券商少于两家；未按规定披露年度或半年度财务报告；未按规定披露重大事项且限期未改者等。终止交易原因主要有：停止交易三个月；无推荐证券商；已上市或上柜、破产等。
台湾柜台交易经验对大陆发展
二板市场和三板市场的启示
从台湾发展柜台买卖市场和兴柜交易市场的过程和经验来看，大陆发展二板市场和三板市场可以借鉴以下几点经验：
1、在推动二板市场和三板市场建设中，监管部门必须起主导作用
台湾柜台交易19xx年在《证券法》中被明确提出，19xx年台北市证券商业同业公会成立柜台买卖服务中心推动了柜台买卖市场的发展。但在随后的6年时间中申请上柜的公司不到30家，成交非常低迷，发展非常缓慢。直到19xx年x月，台湾证管会成立了专门的筹备委员会推动了柜台买卖市场的发展，成立了柜台买卖中心，进行了一系列的改革，台湾柜台交易才真正开始快速发展。因此证券监管部门在市场建设中的作用是非常重要的。
2、二板市场和三板市场的建设对发展中小企业、促进产业升级非常重要
台湾柜台交易的公司大多正处于成长期，股本较小，发展潜力较大。与台湾集中交易市场（类似于主板市场）相比，柜台交易股票家数为397家，与集中交易市场的593家相差不多，但上柜股票总市值只占整个证券市场的13.07%，集中交易市场占86.93%。上柜公司资本总额占全部上柜、市公司总额的14.61%，集中交易占85.39%。可见上柜股票股本较小，市值较低，比较适合于风险投资者参与。
由于上柜股票盈利能力、设立年限、资本规模要求较低，便于中小企业上柜融资，对发展台湾的中小企业起了非常良好的促进作用。特别是对科技事业的企业上柜不受盈利能力的限制，大大促进了台湾科技企业的发展。目前台湾电子产业在国际电子行业中位居重要地位，与台湾资本市场对电子产业的支持密不可分（在上柜公司中一半以上为电子类企业）。
因此，在大陆证券市场建设二板市场和三板市场有利于促进大陆地区的中小企业发展，特别是中小型高科技企业的发展，提升大陆地区的整体经济实力。
3、建设二板市场和三板市场有利于促进证券市场多元化发展
台湾柜台买卖市场为广大的中小企业提供了融资和交易的平台，也增加了台湾一般投资者投资的场所。台湾兴柜股票市场为未上市但准备上市企业的股票提供了合法交易平台，从而避免了原来存在的地下非法交易纠纷，增加了未上市企业的透明度。
目前大陆投资者投资渠道狭窄，证券市场成为风险投资者的主要投资场所。目前证券市场只有单一的主板市场，导致了一级市场上股票发行供不应求、二级市场股票价格偏高等现象，也导致了地下一级半市场交易的存在。大陆证券市场完全可以借鉴台湾发展柜台交易和兴柜股票市场的经验，逐步发展二板市场和三板市场，为各类不同规模的企业上市融资提供不同的资本市场，也为不同类型的投资者提供风险不同的投资品种，同时也可将不规范的地下交易市场纳入管理的范围。
正如台湾发展柜台买卖市场一样，大陆地区建设二板市场和三板市场将完善大陆证券市场体系，形成一个梯形的证券市场结构，为不同企业提供不同的融资和证券交易场所。同时将拓宽大陆投资者投资渠道，增加投资品种，从而改善目前主板市场上存在的一些不合理的情况。
4、建设二板市场和三板市场有利降低融资成本和金融风险
台湾人口2300万左右，其中在柜台买卖开户的有800多万户，实际交易大约有200多万，柜台交易在台湾已经非常普及，已经成为一个比较成熟的资本市场。在柜台买卖市场上挂牌的公司近400家，大多为中小企业。这些企业通过柜台买卖市场直接融资，一方面减轻了银行的存贷压力，降低了金融风险；另一方面降低了企业融资成本，这对中小企业在成长期的发展非常有利。
5、建设二板市场和三板市场有利促进主板市场健康发展
台湾柜台买卖市场上，每年有几十家企业转为上市，兴柜股票市场在短短的半年内，有7家公司转为上市，68家转为上柜。可见台湾柜台买卖市场和兴柜股票市场为集中交易市场和柜台买卖市场不断培育和输送优质上市企业，从而保证台湾集中交易市场和柜台买卖市场的健康发展。
大陆证券市场建设可以借鉴台湾经验，特别是兴柜股票交易市场经验，要求申请在主板或二板上市的企业必须先在三板股票市场挂牌交易，强制其公开披露上市前企业经营的状况，接受投资者的监督。这样一方面可以在上市前让投资者了解到企业的经营情况，为企业在上市后合理定价做好铺垫；另一方面能在一定程度上防止企业在上市前突击进行财务重组，防止出现造假上市企业。