经济解释读后感
在经济学研究中，有两种趋势。一种是规范研究，另一种是实证研究。前者以某种“规范”为依据，给出一种标准，然后再指出应该怎么做；后者则以现实中实际发生的情况为依据，解释事情为什么会像现在这样。
张五常反对“规范”研究，赞赏“实证”研究。他认为有些“规范”纯粹是空中楼阁，从来没有得到过验证，怎么可以以此为依据呢？他有一句名言，“有些经济学家总喜欢研究那些从来没有发生过的事情”，就是这个意思。“经济解释”这四个字，涵义就是用经济学思维解释实际中发生的事情，代表了实证研究。与它相对应的名词应该就是“经济规范”了。在过去，大多数经济学家往往根据应该是什么来分析，这是一种旨在提供政策建议的规范方法。但是，近年来情况已经开始发生变化。许多经济学家现在开始解释事情为什么像现在这样，这是一种立足与推导和检验假说的实证方法。
实证研究的典型方法是，首先找出大多数行为主体的行为方式，然后寻找原因。但是，有时候某些行为主体就是在胡作非为，这时就不是解释的问题了，而是要直接指出不可以这样做。这种情况往往发生在政府身上，一个直接原因是市场机制对政治权利不起作用。
张五常在解释产权理论的应用时，说私有产权可以解释历史发展。
私有财产是经济增长最重要的前提。现在快速增长的每一个国家都主要是把经济建立在私有企业制度之上。就是说，大多数生产性资源都归私人所有，不受政府行为的干预。这一点曾经是偶然的现象。但亚洲的经验却证实了一个铁的规律：在整个历史上，没有一个经济在不存在较为明确的定义和执行的私有产权结构的情况下取得了重要的增长。反过来说则是，在明确定义和私有产权支配着大多数重要资源时，没有一个经济没有增长。我们无论是回顾欧洲的罗马帝国还是回顾中国的清朝，都找不到这一规则的例外。当私有产权被压制时，经济就会大大增加交易成本和运行成本。结果是增长受阻。换言之，广义的交易成本虽然在私有产权及相关的自由企业制度也非常之高，但仍然比在人类已知的任何其他制度下要低得多。
张先生他更相信交易的作用，按张先生的说法交易是可以做到互利的，这样更符合“自私前提”。而这里的“自私前提”实际上是经济学的两个基本假定之一，即“理性的经济人”假定。“自私”在这里只不过是通俗的说法，也许是为了便于理解，张先生在文中一直沿用“自私”的说法，而未用“理性的经济人”的提法。无论你同意还是不同意，张先生仍然坚持认为“自私”是人类的本质，也许哲学家们并不太认同这样的观点，但传统的经济学离开了“自私”前提的确是寸不难行的。不过我个人还是认为经济学应该避开哲学上人类本质的讨论，而使用“理性的经济人”的假定较为合理。
既然我们已经有了人类本质“自私”的假定前提，那么我们当然会追问人类行为的外部的原因到底是什么呢？其实这也是经济学研究的核心问题，张先生在《经济解释》中用“缺乏”一词来说明这个问题。既然市场上的物品是“缺乏”的，那么我们想拥有它就必须付出一定的代价。张先生认为这个代价的高低就应当用市场价格的高低来衡量，而应排除政治权力或其他非正常因素的影响。换句话说，个人手中的货币就是经济市场上的“选票”，它的多少决定了你可以消费的商品的多少，而政治权力的介入必然会削弱这个“选票”的作用。
“缺乏”引起了竞争，张先生认为“?没有竞争?这句话，从比较严格的经济学来看，是难以成立的。”没有竞争这个社会也就没有进步，但竞争不应当是无序的、恶性的，竞争“跟任何运动游戏一样，是要有游戏规则的。”张先生认为“产权制度就是竞争的游戏规则”。产权理论并不应仅局限于市场，有时它的某些观点当被引入到政治领域后，同样会产生某些意想不到的结果，当然这还有待于实践。
对于效用的观点在经济学中是有争议的，有的学者认为它是有的，而有的学者认为这是一种唯心的观点，也有的学者认为它的不存在是因为它的不可度量性。张先生似乎不太同意“效用”理论，例如他在文中有这样的阐述“我反对功用理论的主要原因，是?功用?只不过是经济学者想出来的概念，是空中楼阁，在真实世界不存在，所以要推出可以被事实验证的含意不仅困难，而且陷阱太多，以致推出来的很容易是套套逻辑，自欺欺人。”
至于需求定律，谁都知道这是经济学中最为核心的灵魂思想，倘若离开了它，我们的经济学似乎也就不存在了。在认识需求定律时，我们必须区分需求量的变动和需求的变动这两个概念。需求量是个变量，在其他条件不变时，它是由价格量的变动所引起的。而需求的变动是在价格不变时，由其它因素的变动所引起的需求数量的变动，在几何图形上表现为整个需求曲线的变动。张先生也不惜花了一节的篇幅来向我们区别这两个概念，我认为这是有必要的。而经济学历史上著名的“吉芬反论”似乎又同我们的需求定律是那样的格格不入。张先生为说明这个问题，主要引用了弗理德曼的观点。按弗理德曼的观点，“要是我们以社会整体的一般均衡来看世界，吉芬反论不能成立。”但弗理德曼的观点并非完美，张先生的解决方案是就是“逻辑上，只要有竞争（而在社会中竞争无处不在），吉芬物品不可能存在。”吉芬物品的存在应当是有条件的，但当在一个竞争的社会中时，很难会有违反需求定律的吉芬物品存在。
通过读《经济解释》，经济问题可以比较通俗的进行理解。读经济学的人应该要熟悉这么一本不可错过的书。我想凡是读过的同学都会对经济学有更深刻更直观的认识。最后一句凡是好书都不应错过。
信用风险、市场风险和操作风险被称为当代银行的三大风险。其中信用风险的复杂性
和破坏性远远超过其他两个风险，它几乎每时每刻都出现在社会经济生活中，危害到金融
的稳定和国民经济的发展，每个市场经济活动的参与者都无法逃避。随着我国金融体制改
革步伐的加快和金融业开放程度的提高，国内银行业面临着参与国际竟争的严峻挑战，在
金融业口益全球化的新形势下，加强我国商业银行信用风险管理的研究，缩小与国外同行
的差距，已成为我国金融业面临的重大课题。但是，现阶段学者们对信用风险的概念还是
莫衷一是，这就影响了对信用风险的研究，因此，本文首先简单分析了学者们提出的信用
的各种概念，认为传统信用风险的定义已经愈来愈不能描述当今时代风险的新特点和新变
化。传统的信用风险来自于商业银行的贷款业务，但贷款流动性差，缺乏像一般证券活跃
的二级市场，银行对贷款资产的价值通常是按历史成本而不是按市价的方法去衡量，当违
约发生后，才被动的在资产负债表里做相应调整。现在的信用资产组合不仅会因为交易对
手的违约而发生损失，并且也会因为交易对手履约能力的变化而面临损失的可能性，如信
用等级降低、盈利能力的下降。尽管在英文中credit risk 可以翻译成信贷风险，也可以翻
译为信用风险，但是本文严格区分了信用风险和信贷风险的概念，在信用风险的概念中本
文更加赞成盯市模型的观点，认为信用风险不仅包括违约风险，还应包括由于交易对手信
用状况和履约能力上的变化导致债权人资产价值发生变动遭受损失的风险，这是本文研究
的基石。
信用风险度量方法研究是国内外金融理论研究的热点。信用风险具有金融风险所具有
的一般特性，如：不确定性、传递性和扩散性、隐蔽性和突发性，但也有自身一些特点，
如：信用风险概率分布的可偏性、信用风险承担者对风险状况及其变化的了解更加困难、
有不能量化的风险、信用风险的观察数据少等。而且我国大多数企业是非上市公司，信息
披露更加不充分，企业为了能获得银行贷款，有动机去粉饰自身的财务报表。因此，本文
认为银行首先应解决信息不对称问题，只有获得充分可靠的信息，信用风险度量模型研究
才有实际的价值。
斯蒂格利茨（STIGLIZ ）和韦斯（WEISS ）研究了信息不对称的信用市场，他们的研
究表明，银行面临信息不对称时会采用信用配给的方式去解决，这是银行作为理性人的经
济行为。本文简单分析了银行作为价格的制定者和作为价格接受者两种情况下的信用配
给，认为信用配给不是信息不对称有效的解决办法，它描述的行为过于简单，银行和企业
之间的关系实际上是一个多次博弈的过程，因此可设立一个声誉模型来来约束企业的违约
行为，在社会上建立一个信用体系，记录企业的信用行为，从而激励企业充分暴露自己的
信用信息。此外，改善金融监管理念，建立中小银行专司对中小企业的贷款，也可以减少
信息不对称问题。 本文介绍了信用风险度量模型发展史，传统模型包括专家方法、信用评级法，信用评
分法；现代信用风险度量模型是一种组合风险管理模型，是运用特定的数理统计方法，从
历史数据中推测出该风险引起损失的概率密度函数，进而为未来可能的损失进行科学推测
的一种控制信用风险的方法。国外大银行常用的资产组合的风险量化管理模型是包括
Credit-Metric、CreditRisk ＋、KMV 和模型，这些模型是新资本协议推荐使用的信用风险量
化管理模型，其中应用最为广泛的是KMV 模型。但是KMV 模型针对的是上市公司，这
限制了它的进一步使用，在非上市公司中不具有适用性，本文认为对非上市公司的数据做
适当的处理后同样可以应用KMV 模型去度量它的违约概率，方法是用上市公司的资产波
动率替代了非上市公司资产波动率，利用现金流折现模型计量非上市公司的资产价值，本
文利用江门市工商银行给X 公司的贷款证实了这样的做法是适用的。
关键词： 商业银行 信用风险 信用配给 KMV 模型
（一）课题的来源，研究的目的、意义
商业银行是现代经济、金融体系的核心。商业银行的稳健发展是国家宏观调控的主要
目标，关系国家经济发展的全局。现代的经济危机的产生大多是由金融危机开始的，如欧
洲货币危机，墨西哥金融危机东南亚金融危机，而银行作为金融体系的核心更加是风险的
集散地。银行承担着市场风险，操作风险和信用风险。在各种风险管理研究中，信用风险
一直处于落后状态。上世纪末，通过对几大银行的倒闭的研究，人们发现信用风险变得更
加突出和严重，它的破坏性、联动性和不确定性已经带来了严重的经济损失并影响到经济
体的投资决策和收益，另据麦肯锡公司的研究表明，以银行实际风险资本的配置为参照，
信用风险占银行总风险暴露的60%，操作风险和市场风险各占20% ，这使得信用风险管理
成为商业银行面临的首要战略问题。
进入 21 世纪以来，随着中国的金融体制改革步伐的加快和金融业开放程度的进一步
提高，国内商业银行面临着参与国际竞争的严峻挑战，因此中国商业银行必须借鉴国际先
进的信用风险管理经验，加强信用风险管理，开发适合自身的信用风险管理模型，以适应
巴塞尔新资本协议的需要。2001 年，巴塞尔银行监管委员会公布了《新资本协议》的征求
意见稿，在保留了银行资产外部评级方式的同时，也鼓励大银行建立内部评级体系和开发
风险度量模型。新资本协议通过将最低资本要求、监管当局的监督检查和信息披露有机结
合在一起，尽管其侧重点是为“国际活跃银行”(International active banks)营造一个公平竞
争的环境，但由于《巴塞尔协议》( 即《关于同一国际银行资本衡量和资本标准的协议》)
己经成为国际上通行的银行监管准则，因此在目前金融业日趋全球化的形势下，加强中国
商业银行的内部评级体系和风险度量模型的研究，缩小与国外先进同行的差距，已经是刻
不容缓的工作了。
中国作为世界上最大的发展中国家，在资本市场还很不完善的情况下，今后很长一段
时期内，银行融资将仍是企业筹措资金的主要方式，银行体系面临的风险将是中国金融风
险的主要构成要素。深入研究中国商业银行的信用风险管理问题，不仅是商业银行作为微
观金融主体进行内部管理的自主行为，从全局上看也是防范商业银行的信用风险导致银行
信用体系和支付体系崩溃、引发货币危机、金融危机的需要。
我国金融改革正在稳步的进行，从计划经济逐步走向市场经济，金融管制开始放松，
金融开放度加大，在这过程中商业银行的信用风险也在逐步扩大并不断暴露出来。我国商
业银行信用风险状况非常严重，以国际上通用的不良贷款/ 国民经济收入这一比率来衡量，
风险已经非常高。另据预测，随着外资银行的进入，银行业的竞争将进一步加剧，我国的
不良贷款还要增大，信用风险已成为我国经济健康、快速、稳定发展的巨大障碍。因此加
强信用风险管理的研究具有很强的现实意义，对公司信用风险管理的研究有利于改善投资
环境。利用完善的管理制度和信用风险度量模型，提高信用风险的透明度，改善风险对市
1场的冲击，进而增强市场的流动性，促进我国的金融市场建设和经济的持续健康发展；信
用风险管理的研究有利于企业之间的公平竟争以及金融市场资源的优化配置，对企业信用
风险的合理确定一方面有利于提高企业的信用风险意识，另一方面有利于投资者辨识信用
风险低的企业，从而提高投资质量，保证资源的优化配置。
总之，研究我国公司信用风险管理，对保护广大投资者利益、提高我国证券监管部门
的信用风险管理水平、促进金融体系稳定运行和企业的平等竟争、适应国际上口益复杂的
金融创新的挑战、提高资本使用效率等方面有着重大的现实意义。本文的研究目的也正在
于此，建立一个适合自己的信用管理体系。
（二）国内外研究的现状及水平
本文的主要基于信息经济学和信用风险度量模型的角度对我国商业银行信用风险进
行研究。
银行信用风险理论方面的研究主要是侧重于信贷市场上信息不对称条件下，信用风
险产生和控制的微观经济理论研究。关于信贷市场上信息不对称条件下的银行信用风险理
论研究，主要集中在“逆向选择”、“道德风险”、“信贷配给”等微观理论分析。
乔治·阿克洛夫(George Akerlof ， 1977)率先提出的逆向选择理论，Leland 和 Pyle
(1977)，建立了关于信贷市场中逆向选择问题研究的模型，并得出了“在信息不对称的条
件下，银行在放贷决策前便己产生了逆向选择，造成信用风险”的结论。Stiglitz 和Weiss(1981)
基于对风险刻画的“均值保持展形(mean-preserving spread) ”的概念研究了信贷市场中的逆
向选择问题，证明了信贷市场存在逆向选择。Hildegard Wette (1983)证明了，即使投资者是
风险中立的，但抵押品需求的增加仍有可能导致逆向选择。Gale (1985)得出了信贷市场信
息不对称条件下，当多个借方为不同风险类型时就会发生逆向选择的结论。Boot,Thakor
和Udell (1991)研究了当银行直接通过各种获取信息的技术，可以克服逆向选择和反向激励
带来的信息不对称。在国内金武、王烷尘和董小洪(1996)对风险厌恶型投资者克服逆向选
择进行了分析。庞素琳、刘永清、黎荣舟和徐建闽(2001) 的研究结果表明，当抵押品作为
风险识别信号失效时，银行提高利率的结果将会发生逆向选择，同样地，当利率作为风险
识别信号失效时，银行提高抵押品价值的结果也将发生逆向选择。王剑锋(2003) 以逆向选
择理论研究和估算了“以租养房”个人住房贷款风险的变化情况。
道德风险方面， Holmstrom (1979)指出了道德风险与行为可观察性之间的关系。Stiglitz
和Weiss(I981)研究了信息不对称条件下的道德风险问题。Williamson( 1986)证明了可能存
在一个使银行利润最大化的贷款利率，将导致市场过度需求和信贷配给。Innes (1987)应用
微观经济模型讨论了信贷市场上的道德风险问题。国内，董小洪、王烷尘和金武(1997)研
究道德风险的克服方法。李延喜和迟国泰(1999)建立了贷款风险管理中的道德风险的防范
模型。程鹏、吴冲锋(2001)建立了防范道德风险的激励模型。吴美华和朱应皋(2001)对金融
道德风险博弈定价模型进行了研究。杨军和姜彦福(2001)给出了信贷审批中的道德风险模
型。陈志英(2002)阐述了银行危机过程中的道德风险及其对银行危害成本的影响。涂妍妍
(2003)用信息经济学的方法对国有银行信用风险的成因进行了分析。
信用配给方面，斯蒂格利茨和韦斯(Stiglitzand and Weiss，1981)指出，在信息不对称条
件下，在信贷市场上利率机制和配给机制都在起作用，这是一个具有重大贡献的理论，威
廉姆森(1986) 还从监督成本的角度对信贷配给产生的原因给予了进一步的论证。Anthony
Saunders(1987) 曾专门对信贷配给机制在银行风险控制中的应用进行分析。柯西(Cosci，1993)
在斯蒂格利茨、韦斯和威廉姆森的基础上建立了关于借贷合约的最优安排的综合理论模
型。国内，金武、王洗尘和董小洪(1996)指出当抵押品价值不足时，通过对低风险企业实
行信贷配给应是最优信贷决策。叶莹莹(1999)研究了信贷配给对中小企业融资的影响及可
采取的措施。刘民权和徐晓萍(2000)研究表明信贷市场的供给和需求可能无法实现平衡，
过度需求和信贷配给有可能是市场均衡的结果。周鸿卫(2001)对信贷配给的效率进行了分
析。周晔、赵涛和李晓澜(2004)对信贷配给理论进行了评述和实例分析，并指出在发育成
熟的金融市场出现以前，政府将被迫肩负着维持对银行部门部分控制的义务。
在信用风险度量方面，学者们认为国际上信用风险管理伴随着银行整体的风险管理的
研究大致可分三个阶段，第一个 80 年代初受债务危机的影响，国际上普遍关注信用风险
的管理和防范，标志事件是《巴塞尔协议》的产生，这时期银行有效的管理技术有评级方
法，评分方法和专家系统。如，Edward Altman(1968)发表了Z-Score 模型，开创了采用多
元判别分析模型计量信用风险的方法。Altman ， Haldeman 和Narayanan(1977)对原始的Z
计分模型进行扩展，建立了第二代模型。第二个阶段是九十年代后，标志性事件是巴林银
行和大和银行的等大案的发生。这时期银行认为，信用风险还是和市场风险联系在一起的，
为了弥补巴塞尔协议的不足和在这一协议的允许下，银行纷纷建立自己的内部测量与风险
模型，主要有VAR 和RAROC 模型；第三个阶段是最近几年一些大银行仍认识到信用风
险仍是关键的金融风险，银行又开始建立自自己的内部模型，最著名的是j p 摩根 创立的
Credit Metrics 模型和 KMV 公司的KMV 模型最为著名。从发展史来看，国外学者对违约
研究始与默顿的期权定价方法，以后学者们都发展了他的模型。在违约定价模型中估价需
要公司价值数据的模型称为结构模型，如龙斯达夫的模型；现代新兴的模型不用公司的价
值数据，被称为简约模型，如杜菲提出的模型就是这类模型。
在国内，由于中国证券市场特别是债券市场刚刚起步，缺乏大量的企业贷款及债券信
用记录的样本数据，国内对信用风险的研究主要是基于财务报表对企业的信用状况的研
究，在银行信用风险度量方面主要是对银行的信用风险的成因进行定性的分析。王春峰等
在 1998 年将判别分析法应用于商业银行信用风险评估中，并讨论了作为传统建模工具的
优缺点。对于信用风险模型，国内已经有许多的学者进行详细的介绍，如程鹏等主要对市
场土3 种主要信用风险模型：Credit Metrics 模型、KMV 模型和Credit Risk+模型进行了分
析。杨星等采用了KMV 模型的框架，利用中国上市公司股票价格波动的时间序列和截面
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