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目录
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22 案例目的 案例背景
基本概况
行业状况与企业发展 全球化战略 挑战与机遇 公司治理
案例分析
经营业绩分析
财务概要 盈利能力分析 营运能力分析
投融资分析
偿债能力分析 融资之道 研发投入与合资
案例结论与启示
3 第一部分 案例目的 企业财务分析是以财务报告为主要依据，对企业既定财务状况及经营业绩的合理性与有效性进行的确认和判断。财务能力分析的内容主要是企业盈利能力、营运能力和偿债能力。财务分析最后要回归到对业务的分析上，有效的财务分析应该可以用财务数据及财务专门的分析方法来印证业务经营状况。
通过了解华为投资控股有限公司所处行业的特征和发展状况、企业为增强竞争优势而采取的战略以及近几年的财务报告和数据，评价公司的经营业绩和投融资状况，深入分析华为今年来作为非上市公司是如何保持良好的财务状况，如何在全球竞争中保持领先优势的，这些对中国企业的跨国经营都具有参考和借鉴作用。在总结启示的同时也分析华为可能存在的问题并给出一定的解决思路。
案例背景 第二部分
第一节 基本概况 一、行业状况与企业发展
（一）企业发展 (20xx年后)
2011
2010
2009
2008
2007 华为选择了加速向外扩张的战略；正是由于低利润率业务的加速扩张，使得华为2011
年的报表数据不佳。 提出业务架构调整，形成运营商业务、企业业务、消费者业务三架马车并驾齐驱的局面。同年加大企业网投入力度。 超越阿朗、诺西成为全球第二大电信设备商。 全球经济疲软的情况下，华为仍在全球市场上实现了稳健的增长。 以125.6亿美元的实际销售额跻身全球电信设备商前五。
（二）行业状况梳理
1.行业发展情况
除了爱立信的表现可谓中规中矩之外，很多厂商的平淡甚至惨淡，20xx年成为华为改变全球移中国3G元年： 通信设备投资大幅增长；
中国设备商市场份额将进一步增加，尤其在中国3G标准TDS-CDMA领域优势3G投资高峰退潮之后，电信业变成一个“守成”的市场。但“宽带普及提速工程”将为光通信设备供应商带4
全球运营商和设备商纷纷进行大规模的整合或转型以应对严峻的挑战。
退周期，在一定程度上降低了电信业对通信设备的需求。 电信行业竞争加剧，3G“收获期”仍有待时日。
面临被管道化的风险，且传统业务利润率下降成本上升，致使国内运营商资本开支略低于年初预算，且投资进度趋缓。
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二、全球化战略
华为所在的通信设备产业竞争激烈，行业
领导地位长期被爱立信、诺基亚、思科、摩托
罗拉等跨国公司占据，这无形中加大了华为参
与主流行业竞争的难度。华为的业务涵盖了移
动、宽带、IP、光网络、电信增值业务和终端
等众多领域，它几乎要在每一个细分市场领域
内与不同优势的跨国公司展开正面竞争。但经
过30年历练并完成全球架构的华为被看作是
中国本土企业自主创新和全球化运营的最佳典
范。
（一）向跨国巨头学习
在流程变革最艰难的1999－20xx年间，
IBM管理顾问对华为管理存在的问题做出了阶
段性总结：华为公司等级森严，缺乏沟通文
化，导致试图通过各种组织调整和会议来解决
问题。很快，任正非意识到，华为过去赖以成
功的企业文化中的某些因素现在变成了管理变
革的阻碍。与国际对手间的巨大差距，如果不
首先建立起与国际接轨的流程化组织和职业化
的员工队伍的话，则不可能在高端的产品及市
场领域与竞争对手抗衡，更无法实施收购兼并
策略”。于是华为借助一系列手段，如任职资
格制度、5级双通道职业发展路线等，来推动
员工职业化水平。最终，华为的员工职业化与
管理变革成为一个方向上的两条线。职业化的
人与管理创新之间的“排斥反应”大幅度减
少。除了企业文化方面，在产品发展方向和管
理目标上，华为都是瞄准业界最佳的西门子、
阿尔卡特、爱立信、诺基亚、朗讯、贝尔实验
室等，华为制定的产品和管理规划都在向他们
靠拢，甚至超越了他们。 图：华为位于英国伦敦的欧洲技术支援中心 （二）全球运营 1996－20xx年是华为实现全球运营的探索阶段。任正非始终牢记华为的目标，在20xx年他提出，华为要成为世界级企业，海外市场收入要在5年之内超过总收入的50%。这个目标在最初的2年内收效甚微，但从20xx年开始，华为海外市场增长明显。到20xx年，华为海外市场收入达到48亿美元，占公司全年总收入82亿美元的58.5%。 20xx年以来，华为与这些国际企业的合作由浅到深，形成了多种层次：如单纯的产品销售（NEC通过贴牌在日本市场销售华为的数据通信产品）；产品制造（日本京瓷是华为小灵通终端产品的OEM制造厂商之一）；资本合作与研发、销售（西门子与华为在中国成立了针对中国市场的TD-SCDMA合资公司，同时在欧洲帮助华为销售其数据通信产品）。华为选择与NEC、松下合资成立宇梦公司，使华为在日本快速实现了数据通信产品的销售，通过3COM成功打开了美国市场，借助西门子成功打开了欧洲市场。
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挑战
1、电信运营市场趋于饱和，
增长空间有限
由于传统通信设备制造业前向应用 相对单一，下游客户主要集中在电信运 营企业，因此电信运营市场的规模和增
速对其影响十分明显。从全球电信运营 市场发展态势看，由于市场趋于饱和， 缺乏新的增长点，电信运营业面临全球 性的增长趋缓已成定势。全球电信市场 有限的投资增长直接影响了全球电信设 备市场的收入规模。
2、发达国家短期内难以大规模
突破
发达国家市场是非常优质的市场。 但由于存在大量的政治、竞争、技术与 商务、知识产权等方面的壁垒，国内设 备企业短期内仍难以大规模突破发达国 家市场，这也在相当程度上对中国通信 设备制造企业在全球范围内进一步大规 模突破形成了限制。
3、劳动力成本优势将逐渐丧失
由于通信设备制造业开始进入成熟期，产品同质化特征明显、价格竞争为主要手段，与欧美地区的主导设备企业相比，我国设备企业在成本方面具有的显著优势，这也成为早期中国企业能实现业务快速扩张的重要原因之一，如华为、中兴等国内设备企业的人员成本仅为爱立信等厂商的1/5 左右。但是参照日韩等国企业发展经验，预计在20xx年以后，我国通信设备企业的劳动力成本优势将逐渐丧失。
机遇
1、电信专业服务领域市场规模扩大
在电信专业服务领域，运营外包、专业咨询及培训的潜在市场规模正在形成。由于设备市场竞争加剧、利润下降，全球主要设备巨头均已经开始向专业服务市场转型，寻求新的业务增长点。如爱立信、诺基亚西门子和阿尔卡特朗讯都已经建立独立的专业服务业务，并通过组织结构调整等措施予以配合。
2、企业网市场存在设备商拓展机遇
对通信设备制造企业而言，在传统设备市场增长乏力的情况下， 企业网市场是具有拓展价值的新领域。由于企业网业务对个性化定制的要求较高， 因此市场的既有经营者往往能够和企业之间成稳定的合作关系，导致新进入者的门槛很高。相比之下，我国设备企业进入企业网市场还不具备明显优势。其原因一方面在于我国设备企业长期以来提供的主要是大规模通用性的设备和服务，针对某一个企业提供定制化的能力不足。另一方面，企业网市场中的合作关系相对稳定，后进入的企业对既有企业在短期内难以形成有效竞争。
3、软件服务利润高，与设备关联性
强，具有潜在机遇
企业网市场存在设备商拓展机遇， 并具有较大的利润空间由于软件服务的定制程度高，与硬件设备关联性强， 因此设备商通过提升自身的规模定制服务能力，将有能力进入这一领域，并具备较强的竞争优势。现阶段，软件业务已经得到了通信设备厂商的高度重视，设备商向软件服务领域的拓展已经全面展开。如中兴和华为已经有一半左右的收入来自于软件服务，特别是与通信设备相结合的软件服务。
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小结
能否在疲软的电信通信服务方面找到新的
突破点，能否在企业网消费者业务方面掘得市
场，这是华为目前所面临的挑战。
（一）公司治理架构 四、公司治理
（二）员工持股计划 8 华为投资控股有限公司是100%由员工持有的民营企业。股东为华为投资控股有限公司工会委员会和任正非，工会的出资比例为98.82%。
公司通过工会实行员工持股计划，员工持股计划参与人数为74,253人（截至20xx年12月31日），全部由公司员工构成。全体在职持股员工选举产生持股员工代表，并通过持股员工代表行使有关权利。每个目前受雇于华为的持股员工都有权选举和被选举为股东代表。这些持股员工选出51人作为代表。这51名代表中轮流选出13人作为董事会成员，5人担任监事会的成员。员工持股计划将公司的长远发展和员工的个人贡献有机地结合在一起，形成了长远的共同奋斗、分享机制。
（三）独特的轮值制度
公司实行董事会领导下的轮值CEO制度，轮值CEO在轮值期间作为公司经营管理以及危机管理的最高责任人，对公司生存发展负责。其他7名高管作为一个团队共同决策，轮值CEO负责召集和主持董事会常务委员会会议。在日常管理决策过程中，对履行职责的情况及时向董事会成员、监事会成员通报。轮值CEO由三名副董事长轮流担任，轮值期为6个月，依次循环。
这一制度坚持在董事会领导下，企业的重大变革和重大决策由董事会集体决定。决策不仅要及时，关键更在是否正确。轮值前的CEO们有充足的时间来学习，来研究未来，就会避免了个人过分偏执带来的公司僵化，规避意外风险带来的公司运作的不确定性。同时在这一制度下，轮值的CEO有三个层次的监督：首先是董事会的监督；二是“CEO团队”的监督。华为规定轮值后的CEO们仍在决策的核心层，是卸任而不卸“使命和责任；三是自身的监督。当值的CEO会倍加谨慎，会把备值期间的各种想法尽力付诸实施，会为做出绩效而更加努力。三层监督应该是有效的。
小结
华为独特的股权结构对吸引和保留人才方面起了关键作用，员工持
股计划（ESOP）也使华为公司获得了大量的流动资金，华为完全由员工
持股。华为的成功并非基于偏袒或中国政府的补贴。
想要基业长青的公司始终要解决两个关键问题：企业的“继任者选
拔”、始终把握市场发展的潮流和趋势，及时而且成功地实现战略转
型。华为轮值CEO制度是一种阶段性的有益尝试。谁对决策负责将是轮
值CEO制度的一个问题。这个问题不解决，反而可能可能会加大公司运
作的不确定性。
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案例分析 第二部分
第一节 经营业绩分析
一、财务概要
作为一家非上市公司，开放和透明一直是华为的既定政策。从20xx年开始，毕马威负责审核华为的财报。华为不是上市公司，但决心遵循上市公司的准则和标准。
2008～20xx年，华为营业收入持续增长，从20xx年125亿元攀升至20xx年220亿元营业收入，年均增长率15%。从利润来看，华为5年来的营业利润和净利润呈现出一个增长—回落—增长的趋势。从现金流量来看，20xx年华为的经营活动现金流是20xx年的5.5倍。
二、盈利能力分析
1.基于营业收入的利润率分析
单位：百万元 20xx年 20xx年
营业收入 220,198 203,929 销售毛利 87,577 76,448 销售毛利率 39.77% 37.49% 期间费用 67,620 57,866 期间费用率 30.71% 28.38%
营业利润 19,957 18,582 营业利润率 9.06% 9.11%
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20xx年
182,548 80,353 44.02% 48,239 26.43% 30,676 16.80% 20xx年 146,607 58,969 39.56% 37,917 25.86% 22,241 15.17% 20xx年 123,080 49,758 39.74% 33,561 27.27% 17,076 13.87%
（1）营业收入基本分析
20xx年华为营业收入增长率大幅放缓，从20xx年的24.20%降为11.7%。这与当年行业环境和华为的业务布局有关。尽管华为2012上半年的销售收入同比增长5.1%，但营业利润不及去年同期。不过，这也是华为在20xx年利润大幅下降之后，放缓扩张步伐、压缩支出的结果。
（2）营业收入构成分析
受到欧美运营商削减开支等影响，运营商网络业务遭遇瓶颈，收入仅增长3%。事实
上由于近年来全球电信业普遍衰败，运营商网络设备市场逐渐饱和，厂商竞争不断加剧，进入美国市场连连受阻，后续发展空间有限，3%的增长率已属不易。从华为收入结构来看，来自运营商市场收入占到70%以上，这是支柱性的粮仓，尽管增长率只有3%，
但这并非是简单的行业天花板，而是整个行业的转型促使华为这样的通信设备厂商进行ICT升级。
三大业务中，运营商网络基本已经持平，的确说明行业的天花板已接近。因此，
20xx年华为对业务布局进行了调整，从传统的电信设备商开始转型，正式大规模进入企业业务市场、终端市场，在企业业务、消费者业务的新领域加强了投入，这两个业务的收入分别增长57%和44%，显示了较强的增长势头。20xx年,从收入来看，华为的三大业务布局趋于均衡，运营商网络业务、企业业务、消费者业务收入分别增长了6.70%、25.8%、8.4%，全年营业收入同比增长8.0%，在规模上与行业龙头爱立信几乎平起平坐。
全球主要电信设备供应商2010-2012营业收入（单位：百万美元）
爱立信 华为 阿朗 诺西 中兴
2012 347 356 189 184 137
2011 336 318 204 182 139
2010 299 280 212 168 106
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三大业务：
运营商业务
消费者业务
企业业务
20xx年，华为海外收入占比达
66.6%，20xx年则达到67.8%。海外
市场依赖程度逐年提高。海外收入占
比高与华为的全球化战略密切相关，
但同时也带来了汇率风险和贸易壁垒
等问题。
华为20xx年的11.3%总体增长率
主要是依靠海外业务的增长带动的，
海外业务同比增长14.9%，而中国业
务只有5.5%，海外与中国的营收比是
2:1。20xx年中国业务增长超过其他
海外地区，显示出华为提高了对中国
市场的重视程度。
注：EMEA为欧洲、中东、非洲三地区的合称。 华为的核心业务是运营商业务，华为的市场份额基本上已经固定了，不可能实现高速增长。 与华为的核心和基因离得实在太远，只承担提供现金流、利润的助攻型作用。
20xx年，收入同比增长了25.8%。20xx年，华为企业业务度过了整合年。企业业务是未来的增长点。
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2.成本费用对盈利能力的影响分析
华为20xx年的营业利润率为9.06%。相对于20xx年13.87%的营业利润率，这是一个
下降。20xx年和20xx年营业收入较20xx年有较大增幅，但营业利润率却大幅下降。据报表分析，由于华为在系统设备上遇到明显增量市场空间不足的瓶颈，华为向企业业务和终端的扩张比同行业企业更为激进，导致较大的前期费用(如管理费用,人工成本--华为20xx年新增3万员工支持企业网和终端),带来利润率的下降。研发费用率上升1.9个百分点,也主要投向了终端和企业网。收入中研发费用所占百分比的上升是盈利能力产生下降的主要因素。
纵观华为近5年的报表,营业成本一直比较高，导致其毛利率没有升高的趋势。其
实参看行业竞争对手，爱立信、阿朗、诺西的毛利率并不比华为高，只有曾垄断全球路由器市场80%的思科在保持销售收入稳定增长的同时，始终将营业成本控制在销售收入的约 40%以内，使其毛利率能维持在 60%以上，这直接导致了华为在营业利润率和净利润率上与思科的明显差距。因为与思科相比，华为的期间费用控制能力并不弱。华为的毛利率在各大竞争对手中处于优势，主要是因为华为公司海外市场比较稳定，处于收获期。值得注意的是，20xx年，华为、爱立信、思科、中兴等电信设备供应企业的毛利率都有所下降，这与严峻的行业环境有关。从全球电信业来看，运营商数量减少，固定资产投资增长率逐年下降，而运营商对于控制设备、仪器等资本性支出的要求却越来越高，这加剧了通讯设备制造市场的竞争程度，压缩了产品的利润空间。
毛利率 华为 爱立信 中兴 思科 营业利润率 华为 爱立信 思科
2012 9.06% 9.70% 27.70%
2011 9.11% 9.60% 22.20%
2010 16.80% 8.70% 28.30%
2012 39.77% 31.60% 22.17% 61.20%
2011 37.49% 35.10% 28.01% 61.40%
2010 44.02% 36.50% 30.99% 64.00%
注：此处的营业利润率按照国际准则计算，是没有扣减财务费用的营业利润计算的。爱立信的数据为了增加可比性，营业利润没有减去投资收益。
研发费用（百万元） 研发费用率 销售与管理费用 销售与管理费用率
2012 30,090 13.66% 38,916 17.67% 2011 23,696 11.62% 33,770 16.56% 2010 17,653 9.67% 31,439 17.22% 2009 13,340 9.10% 24,169 16.49% 2008 10,469 8.51% 22,422 18.22%
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从09年以来，华为的期间费用率每年都有小幅增长，主要来自于每年对研发费用的加大投入，这与华为拓展企业业务和终端业务的战略决策吻合。20xx年华为的研发费用率为13.66%，与20xx年相比增长了5.3%，思科20xx年的研发费用率是11.9%；销售与管理费用控制则比较稳定，一直控制在17%左右。20xx年华为的销售与管理费用率为17.67%，与20xx年相比下降了0.24%，低于思科25.9%。
小结
在全球经济形势严峻、电信设备市场面临较大压力的情况下，华为的营业收入仍
然保持增长。从收入构成上看，虽然运营商业务面临周期性瓶颈，但企业和消费者业务均显示了较强的增长势头。为适应行业变化，20xx年开始华为进行了战略调整，企业业务和消费者业务将成为承载华为增长的主要动力。华为向企业业务和终端的扩张激进，导致较大的前期费用，同时增加了研发投入，带来营业利润率的下降。
三、营运能力分析
2012 总资产周转率 1.09 流动资产周转率 1.34 流动资产占比 80.70% 存货周转天数 60 应收账款周转天数 90 应付账款周转天数 91
2011
1.09 1.31 82.63% 75 88 83
2010 1.11 1.32 84.93% 92 94 115
2009 1.11 1.29 83.65% 100 125 113
2008 1.25 1.48 88.63% 110 127 146
1.资产使用效率分析
20xx年，华为总资产周转率等于1.09,与20xx年1.25相比有小幅下降。分解为流动资产周转率和流动资产占比后发现，华为的流动资产周转率2009～20xx年每年均有小幅提升，但流动资产占总资产百分比逐年下降。
通信设备制造行业具有客户集中度高、项目工程时间长、设备性能要求高等特点。决定了行业内公司的应收账款周转期较长。2008～20xx年，华为的应收款项占营业收入的百分比由42.21%逐渐降为34.17%，应收账款周转天数由127天逐渐降为90天，这反映出华为对下游企业的应收账款管理效率改善，资金回笼速度加快。应收账款周转加快的同时，应付账款周转天数也在同步减少，表明华为向供应商支付货款的速度也变得更加迅速了。
14 存货管理上，2008～20xx年，华为的存货周转天数从110天逐渐下降到60天，小于竞争对手爱立信、中兴。存货周转效率的明显提高归功于华为在合同质量改善、工程交付计划的集成以及工程业务运作效率方面的提升。
2012 爱立信 华为
存货周转天数 73 60
应收账款周转天数 76 91 中兴 98 101
2.应收账款质量分析
应收账款是华为的资产负债表中除现金及现金等价物外占资产比重最大的项目。对于通信设备企业，海外合同一般应收账款数额较大，回收周期长。20xx年和20xx年，公司应收账款的增速实际是超过营业收入增速的。
根据已披露的应收账款信息，20xx年12月31日, 华为的坏账准备余额为3,491百万元,占应收账款原值的6.0%。20xx年12月31日,华为的坏账准备余额为人民币3,548百万元,占应收账款 原值的6.6%。2010 年12月31日坏账准备余额为人民币 4,147 百万元,占应收账款总额的 7.9%。
从账龄来看，20xx年逾期一年以上应收账款的只占应收账款总额的3.1%，20xx年占
5.7%。与同行业的中兴通讯对比发现，中兴20xx年逾期一年以上应收账款占应收账款余额的15.0%，20xx年占13.7%。可见华为的应收账款结构比较优化，收回率较高。
小结
从表面上看，华为的资产综合运营效率有小幅下降，经过分解分析后发现原因主要是原高流动资产比率的正常下调，而其流动资产中，应收账款的周转率和存货的周转率近年来一直有稳步增长，从一定程度上，反映了华为资产管理水平的提高和良好的市场增长前景。从资产质量上看，现金及现金等价物占总资产的30％以上，而占资产比例其次的应收账款账龄结构优化，质量较好。
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第二节 投融资分析
一、偿债能力分析
1.短期偿债能力
2008～20xx年，华为的流动比率、
速动比率、现金比率均有明显提高，并
一直高于中兴。20xx年底现金及等价物
达到671.8亿元，较上年增加17.5% 。可
见充裕的资金储备和稳定的经营性现金
流为其短期偿债能力提供了重要保障。
华为20xx年投资活动现金流出继20xx年
后持续减少，部分抵消了经营活动现金
流入减少的影响。华为20xx年投资活动
产生净现金流54.2亿元，20xx年为34.2
亿元。华为一年内到期短期借款总额为
46.77亿元，约为公司持有现金及等价物
的6.96%，总体财务稳健，短期内应该没
有偿付问题。
2.长期偿债能力 16
20xx年华为的资产负债率为64%，（同行业爱立信20xx年为50%）。但是，华为将巨额有追溯权的应收账款转让业务作为表外融资的主要手段，未在其资产负债表中进行列示，其实际负债率可能超过70％。华为的表外融资增加了企业的财务杠杆。
20xx年华为长期借款占比11.9%，爱立信为17.5%。自20xx年以来，华为的资本结构得到一定改善。20xx年，华为的短期借贷在总债务中的占比高达92.7%，这让华为的短期财务风险加大。20xx年，华为的短期负债减少了39.3%，而长期借款同比增长了727.5%，并且在总债务中的占比从7.3%增加到51.8%。短期债务风险得到缓解。
二、融资
华为能够成长为现在这样强大的企业，原因之一是因为其多样而新颖的融资手段。当前华为主要采用的是银行贷款、员工持股和出售非核心业务的方式获得资金以满足经营活动的需要。内部融资和应收账款转让两大融资策略可以说是华为特色，值得深究。
（一）员工持股
1.员工持股成为公司资金的蓄水池
员工持股计划（简称ESOP）是指通过让员工持有本公司股票和期权而使其获得激励的一种长期绩效奖励计划。在华为的发展历程中，员工持股不仅是员工激励的措施，也一直是华为非常有效的融资方式，它不仅解决公司创业阶段资金短缺的问题，也帮助华为度过了历次的行业萧条期。
（1）创业期股票激励
19xx年华为第一次提出了员工持股的概念。当时的参股价为每股10元，以税后利润15%作为股权分红。19xx年，员工持股价由10元改为1元，允许员工向公司贷款持股。但内部持股员工只有分红权没有其他股东权利，员工所持股份退出公司的价格也仅为初始购股价。
（2）网络经济泡沫时期的股权激励
20xx年网络经济泡沫破灭时期，华为开始推行名为“虚拟受限股”的期权改革，并实施了一系列新的股权激励政策。
（3）非典时期的员工持股计划
2002-20xx年，华为公司发展受创。华为动用了几十亿元的未分配股权，再次给予80%以上的员工股票购买权，一是向银行申请股权抵押贷款额度（由公司担保，以员工个人名义向银行贷款）；二是将股权向新的骨干核心层倾斜。
（4）新一轮经济危机时期的激励措施 17
20xx年，由于美国次贷危机引发的全球经济危机给世界经济发展造成重大损失。20xx年12月，华为推出“配股”公告，此次配股的股票价格为每股4.04元，年利率逾6%。
2.特点
（1）覆盖面广
国外以及国内大多数企业的员工持股计划范围基本是覆盖在管理层，尤其是中高层，而华为公司的员工持股计划几乎覆盖了全部员工。
（2）高分红、高配股
在20xx年之前，华为公司的分红比例在70%左右；20xx年期权改革之后，华为公司的分红比例也在40%左右。
（3）“杠杆操作”
注意这里的“杠杆操作”不是指通常意义对债务的利用，而是指华为公司以权益性质融入员工贷款所获得的资金。在华为四次大规模的股权激励计划中，可以经常看到公司为员工提供担保，以员工名义向银行贷款的情况，这些资金作为权益补充了公司的长期资本。公司实现了资本从员工债权性质到公司权益性质的转变。
3.存在的问题
（1）无以承受的持续性成本
员工持股制度给公司带来了持续性高成本，形成了巨大的财务负担和精神压力。华为的职工股分红在20xx年以前基本上都是70%。就是在HAY GROUP为华为改造持股制度后，20xx年和20xx年的分红加股权升值也都在1元人民币以上，回报率仍然在25%以上。华为之所以高价分红，一是效益能够支撑，另一方面是员工形成的心理预期。一旦公司效益下降，分红降低，员工信心将遭受巨大打击，员工离职会造成现金流上的巨大压力，同时人才流失对公司打击巨大。
（2）制度性分配不公与激励失衡
股权的多少是历史形成的，因此，工龄短、年纪轻的员工的股权就很少，但高科技企业的主要工作都是这些年轻人承担的，这个行业的性质决定了这些年轻人将会成为各个部门日常工作的骨干力量。可他们所获得的股权相对少，分红要少很多。这样就会造成制度性的分配不公和激励失衡，相当程度上冲抵了员工持股的激励作用。
（3）内部融资模式过度依赖企业经营效益
华为员工的股票称为虚拟受限股，华为真正的股东只有两个：是任正非和工会持股会。“受限”表现在，员工有投资权、分红权，但并没有受法律确认与保护的股权所有权。这一模式最大的风险在于华为的增长放缓、甚至出现亏损。一旦出现这种情况，不但这十年一直有的高回报会成镜花水月，员工甚至都拿不回自己投入的资金，而它在法律上
18 是得不到赎回保障的。只要发生一次两次这样的情况，华为所倚赖的内部融资模式就会受到挑战，保证华为发展的资本来源会成严重问题。
（4）员工持股制度难以支撑融资需求的不断扩大
经过长期的发展，华为控股的虚拟股制度不完全是市场化激励制度，具有了融资的特征。随着通信行业进入稳定增长期，并不意味着华为不会再有巨额的融资需求。20xx年，华为公司提出，未来几年，要使得该公司的销售收入达到1000亿美元，而当前仅为323多亿美元。大幅业绩增长预期背后意味着大幅的资金投入。20xx年、20xx年连续两年，华为公司均进行了大规模虚拟股配股。仅在20xx年，规模就达到创纪录的93亿元。
（二）应收账款转让
1.特殊的应收账款融资
应收账款转让是指供货企业（如华为）将对客户的应收账款让售给银行,银行只取得销售合同下的收款权,银行委托供贷企业催收应收账款及利息并按期归集后交付银行。如果应收账款出现风险,供贷企业承诺回购应收账款。
华为的客户是大型电信运营商,设备采购量大,回款周期长,严重影响了公司的正常运营。为此华为与银行借鉴进出口业务中的买方信贷,采取通信设备买方信贷的方式解决公司长期发展资金问题。
20xx年,国开行协议在未来5年内向华为提供100亿美元融资额度,20xx年到期后，双方又签署了第二份谅解备忘录，再为华为提供期限五年的300亿美元信贷额度。
2.优势
（1）稳定现金流
华为进行国际业务开拓,需要实行海外结算,回款的周期比相对国内要长许多，应收账款的提前变现有利于企业资金的周转。
（2）作为表外融资手段
由于表外融资行为并不在华为资产负债表中反映出来，这样，根据资产负债表计算出来的有关财务比率如资产负债率将会相对降低，这至少从表面上改善了华为的财务状况，加强了其偿债能力。同时，表外融资加大了财务杠杆，扩大了经营成果，在一定程度上提高了华为自有资金利润率。
3.存在的问题
（1）银行承担风险较高，可能调低信贷额度
应收账款转让给银行的方式，部分掩盖了企业的债务，影响了企业资产负债率的真实性，并进一步增加了信贷资金的中长期风险。一份国家相关部门对国开行的审计报告就认
取有效措施，降低风险。对于华为来说，这可能导致银行降低对其贷款额度。
19
为，该行对华为的这种融资模式，风险高于普通融资模式，因而建议国开行在相关环节采
小结
在实行法定资本制、坚持同股同权、缺乏分层次股权市场的大背景下，员工期权股票持有人的权益得不到保护，也起不到长期激励的效果。
这套高效运转的体系的风险，主要是公司的经营业绩是否可以持续增长。对于正处于业务扩张期的华为，现在无疑需要新的融
资渠道以支持其增长。
三、投资
（一）研发投入
1.研发投入较大
华为竞争对手研发投入情况（单位：亿人民币） 20xx年 销售收入 研发投入 研发投入占比 华为 爱立信 思科 中兴
2201.9 2113.2 2895.1 842.2
300.9 304.6 344.9 88.3
13.70% 14.41% 11.91% 10.48%
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从华为的产品和市场发展路径可以看出，华为一直在采用快速模仿和低价的策略，迅速从一个产品领域拓展到另一个领域。现在，技术上华为已经逐渐走到了行业的前端，前面可以模仿的企业越来越少，而成本优势已经消失，也就是说华为的后发优势正在丧失殆尽之中，向原创转型变得不可避免。
20xx年华为研发费用支出为人民币300.9亿元， 占收入的13.7%。其中研究投入人民币13亿元，近十年投入的研发费用超过人民币1300亿元。20xx年，华为研发费用支出为300.9亿元，占销售收入13.7%该项已超过爱立信在20xx年支出的48亿美元（合约300亿元），但专利授权收入没有爱立信可观。
2.自主知识产权创新
全球PCT专利申请排名
20xx年排名 20xx年排名 公司名称
1 1 中兴
2 2 松下
3 4 夏普
4 3 华为
专利申请量 3906 2951 2001 1801
截至20xx年12月31日， 华为累计申请中国专利41,948件，累计共获得专利授权30,240件。然而在核心通讯技术方面，华为的研发投入和产出较少，主要专利产出是在集成它人的核心技术而整合产品的过程中产生的边缘技术。这类技术附加值较小，也不能对竞争公司形成有效的市场进入“技术壁垒”。
小结
华为正力图从一个技术模仿型公司向原创型转变，然而一方面
技术原创的决策风险和成本急速上升，另一方面外 部环境政策不
明朗，能否成功转型还尚未可知。
（二）合资模式
1、资本运作模式 21
华为与对手思科的扩张方式不同。华为正在靠技术，探索出了一套另类的资本运作模式“孵化一条能赚钱但是与主营业务关系较疏远的产品线——合资或者独立——卖掉或上市”。而这个“分文不花”的合资模式，为华为战略性侵入新市场时，分担了巨大的风险。华为将对新市场的探索和转型放在体外，始终保持一种谨慎和务实的态度。这种进退自如的战略投资方式，使得华为永远都不会伤到自身。
2、合资成功案例
2003 年，华为与美国 3COM 成立合资公司华为 3Com，顺利解决了华为重返欧美主流市场的大难题。合资正在成为华为战略性侵入和分担风险的重要手段。
在合资过程中，华为发现了自己的非核心业务和未来趋势性业务，在这些跨国公司眼中，也同样能产生的巨大的附加值，于是，一系列有关合资的谈判在华为稳步推进。在短短的 3 年时间内，华为与西门子成立了鼎桥科技公司；与松下、NEC 成立了上海宇梦通信科技公司，与赛门铁克成立“华赛”，与海底光缆工程系统公司成立“华海通”。
3、选择“合资”的原因及优势
华为不是上市公司，无法从资本市场上去筹集资金，无法凭借资本并购相关的技术公司，所以“以人才和技术换投资”成为华为的一条捷径。而独特的技术吸引力，使得华为在合资过程中，拥有了很强的“话语权”。
（1）有利于现金流的健康
并购要一下子拿出大量真金白银，而合资方式投入的钱要少得多，而且是合资中的一方，往往只需要以技术、人员、设备等入资。
（2）规避进入风险
合资、并购都是比自己投资自己发展进入新市场更快速更积极，但并购要比合资更直接更快速，相应的风险也要比合资大得多。而在激烈的竞争背景下，华为选择合资的方式，不但更为快速而且还降低进入风险。
（3）战略进退更加灵活
与并购不同，合资往往不是“最终结局”。合资常常成为并购的一个步骤。而在合资的蜜月期结束后，适时进入或退出，要看双方实力的较量和策略的选择。最后，最为关键的是可以降低文化融合难度。显然采用并购方式去强势整合“外来文化”，不如用合资方式以华为的强势文化“和平演变”外来文化的胜算更高。
4、存在的问题
（1） 合营模式自身的局限性
22 从理论上分析，因为合营公司的目标是暂时和局部的，而合营伙伴往往是今后最有威胁的竞争对手（双方身处同一行业，合营的基础是实现产品、资产、技术、品牌等的资源互补）。这样，合作双方在利益上有重大冲突时易导致合作的失败。而现实中由于信息不对称，合作方抬高原料进价、隐瞒技术成果、恶意亏损等诸多自利行为也确实存在。
（2） 融资的收益是博弈的结果
合营公司双方的博弈贯穿整个合作过程，是一个不断的、重复的过程。首先，在合营的经营过程中，利益的分配受双方所占股份多少影响，51%的“大”股东所享有的利益分配要远大于49%的“小”股东，日常收益的分配上存在冲突；在出售股权以达到融资目的时，同直接出售非核心业务 这个方式类似，融资的收益是博弈的结果，受双方需求程度影响。综合来看，无论是合营、出售非核心资产还是合营+出售非核心资产的哪一种，都是华为根据当时所处的环境，结合战略上的决策所作出的财务决策。
小结
通信行业是高投入高风险行业，合资模式易于规避进入风险，
也有利于充分利用企业的人才和资源优势，同时也有利于现金流健
康。选择合资方式进入新市场，是华为理性明智的选择。
23 案例启示与结论 第四部分
一、华为成功的启示
（一）重视人力资本和股权激励
对于一些盈利模式较好，发展迅速的企业而言，实施股权激励，有利于稳住员工，增加竞争优势，同时也是融资手段之一。在经济危机时期进行股权激励，留住企业核心人才的同时也要开拓市场。股权激励是建立在未来盈利水平上的一种激励模式，公司不仅要实施股权激励，也要积极开拓市场，增加市场份额，以保证公司未来广阔的发展空间和稳定的现金流。
（二）以相关多元化实现内部融资
与很多企业的多元化不同，华为一直很清楚自己的主业，多元化投资只是辅助的成长手段，因此其通常选择在主业比较繁荣时进入相关领域进行多元化。由于是相关产业，可以伴随主业快速成长、获取良好收益，然后在主业进入竞争激烈期后再转让股权获取溢价收益。曾经的两次资产剥离为华为融资130亿元，超过国内多数上市公司的再融资额，20倍的转让市盈率也接近公开市场的估值水平，华为内部资本市场的价值实现功能丝毫不逊于外部资本市场。
（三）拯救利润率的财务转型
尽管华为的扩张步伐强劲，但是如何在保持高速增长的同时，进一步提高盈利水平，成为华为必须解决的问题。20xx年，IBM进驻华为，把规范的财务流程植入到华为公司整个运营流程，实现收入与利润的平衡发展，告别不计成本的发展方式，只有这样才能更有效地支持全球化运营和增长。整个华为公司都在强调有效增长、提升人均效益，“利润”和“现金流”成为与“收入”同样重要的考核指标。
（四）根据市场环境调整战略
在运营商网络销售收入增速放缓的情况下，华为正不断扩大在电信专业服务、企业业务、消费者终端业务等领域的投入，并希望以此来推动华为营收的持续增长。华为战略投资方向的上述转变，是基于对业界趋势变化的考虑。企业应当根据市场环境变化，尽早采取一些有力的改革措施，该出手时就出手。公司在发展良好的时候，需要为未来可能出现的发展放缓做积累，使公司有能力平稳度过可能发生的下一个困难期。
（五）研发风险投入意识 24
华为从创立时起，在科研开发上就不惜投资。每年投入销售额10％的资金用于科研开发。坚持持续、大规模的科研开发投入使华为始终保持技术领先的优势华为人认为科研开发与技术改造是一种风险投入，但只要是投得对、投得准，最终效果会很明显。企业应该要有这样的风险投人意识，不断加强企业的科研开发和技术改造，建立企业技术创新机制，走集约型和可持续发展道路。
二、所面临的问题与解决之道
（一）战略转型带来的财务影响
利润下滑标志着行业发展趋势的改变。运营商投入减速改变了商业逻辑；通信设备商传统业务受到移动互联网、云计算的冲击更为明显。战略转型成为通信设备商的唯一出路。对于华为来说，运营商业务市场份额基本固定，但依旧是基础和核心业务；消费者业务目前只能起到提供现金流的作用；企业业务将成为未来新的增长点。但企业业务仍处于市场开拓期，可能需要大量资金投入，而且面临思科等强劲对手。
战略转型是长期行为，关键是现有主业能够为新业务提供多少财务支持，特别是现金流支持。华为的消费者业务如果坚持目前的低价策略，利润空间必然被压缩，那么对企业业务的现金流支持也会随之变弱。
（二）收入与利润的非均衡发展
过去的高速增长成就了华为，也给华为带来隐忧。电信行业投资周期长，回款速度慢，华为扩张速度的加快，无法避免的给公司带来巨大的资金压力和管理压力。20xx年华为出现流动性恶化问题，外债增多导致融资成本提高，最终使得公司在毛利率增高的情况下净利润率下降，需要大量借助融资手段维持企业的扩张。华为目前应该在已有市场稳住脚跟，变扩张为“精耕”。企业市场不同于运营商市场，企业和消费者的需求是多样化的，华为不应该再沿用“一旦确定就不惜血本投入”的压强原则，而应该改变策略，在一定程度上收缩扩张，以利润为王。
（三）内部融资存在困局 25
20xx年，银监会调查华为的内部购股贷款，并最终要求银行停止了华为员工的内部购股贷款。购股贷款被禁，是对华为融资渠道的一次重大打击。在这之后，华为开始尝试发行公司债等其他融资方式，甚至重提尘封已久的上市议程。
但是，上市并非解决华为激励问题的最好手段，公开发行股票将伤及虚拟股制度，华为的核心竞争力之一就是股权设计，每年几乎把全部的利润都分掉。如果上市，利润几乎都要分给股东或者留给上市公司。此外，上市必然涉及华为控制权问题。
虚拟股模式在华为高速成长的阶段非常有效，但是，一旦增长放缓，激励的有效性就难以维持。华为目前处于窗口期，只有在企业业务和终端业务创造出新的增长，来维系之前成长速度，从而避免因发展减速而造成的激励减弱等问题出现。如果企业网和终端突破了，其实又能反过来带动系统设备的增长。
（四）海外扩张遇阻
有分析认为华为海外受阻是因为透明度问题，因而需要上市。但我们要看到，上市并不能解决一切问题。华为上不上市不会仅仅是为了增加透明度，美国市场问题也不是上市能够解决的。华为进入美国市场受阻，不仅仅是因为贸易壁垒和国家安全问题，还以为技术实力上的差距。华为应该做的是提高自己的技术水平，让用户觉得不得不用，而不是一个性价比更高的替代品。而且运营商业务在美国受阻，而终端设备则在美国市场表现不俗，这也从一个侧面说明，华为转变策略依旧能够进入美国市场。