一个美股职业投资者的投资经历及感悟（by 散人）
说起股市，接触的时间很早了，90年在加拿大温哥华时，就开始买基金和股票，可惜只是业余投资，没有太多感觉。第二次入市，是95年回国时，路过广州，一朋 友在券商处工作，告诉我内幕消息:有庄家准备炒作一只股票，于是也买了点，但后来也没涨，放到96年，急用钱，卖掉了，不亏不赚。第三次入市是到了 20xx年，做实业有了点钱，于是又投了几十万进股市，刚开始是打新股，收益不错，后来就开始买卖二级市场股票，主要根据技术分析进行操作，效果还不错， 但好景不长，被套在2200点上，于是，将大部分资金又撤回到实业。所以，算起来三次入市，三次都没有成功(虽然没亏多少，但没赚到钱，也没入门，也算失 败了)。
20xx年的大牛市，牛的连菜市场的老太太都热烈讨论股票，我知道风险已经很大了，手上有闲钱，于是只打新股，待新股收益率下降后，就买了纯债券基金。 年末，在网上看到赵丹阳解散赤字之心基金的新闻，为之震动。而且看到赤子之心香港基金5年541%，国内基金4年371%的收益率，即使是做实业也是非常 难达到的回报率，况且赵丹阳的理念正是巴菲特的价值投资理念，说明价值投资在中国一样可行。而我回国做实业也已经13年了，因为坚持一不赊款，二不行贿的 原则，企业很难做到行业前三名，而如果不能，则迟早会被淘汰。于是，萌生了从实业转向投资的想法。
既然是专职，那么首先是学习，于是在网上搜集巴菲特，索罗斯，林奇等的书籍，重新学习。巴菲特和林奇的理念比较容易理解，而且我做了十多年企业，非常容 易接受。但索罗斯的书籍就不容易理解，特别是对宏 1
观经济和行业运行的预测。于是，开始根据价值投资的理念选择股票，开始时，对A股的财务报表的真实性疑虑 较大，而且还没跌到底，所以选择了在美国和香港上市的中国公司，至少财务表报的真实性要比A股强，所以将当时在美国纽约和纳斯达克上市的中国公司都找出 来，看其财务报表。根据自己做企业的经验，我将毛利率超过40%的企业挑出来分析?最后看中了巨人网络GA，发行价$15，而且毛利率奇高，90%以上， 现金有8亿美金，每个月还有接近1。5亿人民币的利润，市盈率才16倍，加上史玉柱能将不用还的钱还了，诚信之人;再看报道，史玉柱每天玩游戏10多个小 时，经常凌晨4点打电话给开发人员修改BUG，没有哪个网游公司的老板如此痴迷游戏，应该对玩家的了解更深入。更重要的，这时，巨人正耗资1亿人民币在开 发新游戏—巨人，以史玉柱的能力和其对游戏的理解，既然第一款游戏<征途;如此成功，那么第二款游戏的成功可能性非常大。即便如此，还没放心，反面 看呢，为什么股价这么低，$15发行后，冲到18，然后掉到12-13。于是，又在网上找资料，原来华尔街对巨人的评价是收入单一集中在<征途;一 款游戏上，风险很大。而且游戏像电影，生命周期短。仔细分析华尔街的看法，收入单一和生命周期短都不是问题，象史玉柱说的，单款游戏同时在线人数达到20 万人的，到现在还没一个是死的。看看盛大的<传奇;，都5年了。股票价格也不贵，只有15-16倍PE，如果第二款游戏<巨人;取得成功，利 润将翻番，即使没有<征途;成功，那么市盈率也会被拉到10-12左右。再从市场方面看，网游属于”精神鸦片”，和电影可不一样，基于以上分析，我 认为投资巨人股票没问题，基本没有风险。当时是08年年初，股价$12-13，但我还没开好美国的账户， 2
等开好户后，已经08年5月份，价格已经涨到 了$14-15，于是我开始买进，买进后价格继续上涨，没几天，账面盈利已经达到5万美金了，心里那个高兴啊。
金融危机这时已露端倪，我想站在巨人肩膀上我将取得巨人一样的业绩，所以，在互联网上搜索索罗斯，罗杰斯，巴菲特的最新文章和观点，当时索罗斯已经明确 提出金融危机将到来，股市要大跌。我就纳闷了:美国的经济不好，股市大跌，那么巨人网络的股票会怎么样呢?网络游戏的市场受经济影响很小，陈天桥甚至说是 正面影响(出门花销少了，在家玩游戏反而多了)，如果美国股灾到来，那么如果巨人网络的业绩不受影响，而且如果新游戏成功，市盈率将变成8-10倍左右， 难道还能跌?不可能。于是我坚定信心:即使股灾来了，巨人网络的股票价格也不会跌到哪里去。虽然我知道在A股，股灾来时，所有股票都会大跌，而牛市启动 时，垃圾股都会涨。但美国股市应该比较理性，如果企业的业绩不断增长，股价应
该不会跌。而且，我还可以卖空股指期货对冲。于是坚定了持股的信心。 巨人冲高到$16多后回调，然后随大盘下跌。金融危机已经风声鹤唳，索罗斯更是说，这是一个时代的终结。为了弄清楚宏观经济的发展，我每天在网上看经济 文章和评论，几乎所有有名的金融网站的财经文章都看完，大致算了一下，每天16小时，500-800篇文章。遇到不懂的问题，就翻阅大学的MBA经济学教 程。索罗斯的观点，经常是只有结论，不给原因。于是深入搜索其英文原稿，试图弄懂其观点后的原因。好在我大学时读经济学就觉得特别轻松，底子也不错。所 以，很快对金融危机的情况有了大致了解，期间，发现谢国忠的观点和索罗斯的观点惊人的相似，但谢 3
国忠的文章给出了很详细的理由和分析，能帮助我理解索罗斯 的”一个时代的终结”的观点。还有”新末_日博士”鲁比尼对经济的理解和预测也非常深入和到位，而国内的所谓众多知名的经济学家的观点，慢慢的，我发现了 很多漏洞，对他们的观点不敢苟同。通过对宏观经济的分析，我意识到美国股市将迎来一次大的股灾。但我还是坚持了巴菲特的价值投资原则，认为业绩不断上升的 巨人股票应该能挡住股灾?这段时间主要是学习了宏观经济的各种理论和中外有名财经人士的文章，每天经常早上起床，还没刷牙洗脸就坐到电脑前看文章，除了中 间吃饭，一直到晚上2，3点钟才睡觉，不知不觉，我发现自己已经2个月没出过家门了?? 学习交易
在大量阅读的时期，我起初也是不相信技术分析的，因为自己尝试过，而且巴菲特，索罗斯等大师都不相信技术分析，记得书中索罗斯还讥讽技术派是”华尔街的 技术驴”，记不起后来看了什么书，发现金融领域里有个日交易(Daytrade)，并且形成了一个行业和职业。就觉得非常好奇，既然这个行业和职业从90 年开始就存在了，已经将近20年了，那么一定有它的道理。如果不能赚钱，如果只是一时侥幸，不可能存在20年这么长时间。因为不做企业就没了日常收入，如 果能做交易维持日常开支，那么投资的资金就可以进行长期投资。于是，上网搜索”美股操盘手”，居然国内都有很多公司了，为了学习，我投了10多份简历，但 居然没有回音，于是直接找到外国总公司的网站，申请开分公司。没想到，很快，加拿大的SWIFTTRADE就回复了。7月份匆忙定了机票去了多伦多参加培 训。在多伦多期间，亲眼看见了各分公司的盈利状况，以色列的HAIFA分公司， 4
40个交易员07年赚了900万美金，厦门一分公司4位交易员一个月之中， 最少的一天盈利4。3万美金，最高的一天盈利12。8万美金，没有一天亏损?。。感觉是热血沸腾。
九月份回国，和朋友一起合作，开始筹备分公司。11月份开始交易。每天晚上九点到早上4点，我原来分析交易的原理是即使闭着眼睛买和卖，都有50%的概 率，何况还是看着屏幕，而涨跌都有惯性，所以盈利的概率应该大于50%，只不过是心理素质的训练了。哪里想到真到做起来的时候，就没那么简单了。每天交易 次数大概100-200次，虽然有时赚钱，但交易次数多了之后，还是亏的多。每天都总结经验，做交易计划?。。，读书学习，非常刻苦和用工。做了几个月 后，盈利了，觉得好像学会了，可是过了一段时间，又是连续亏损。半年过去了，有一段时间，自己都觉得暗无天日了，因为不管怎么总结经验，第二天还是亏 损??亏损??亏损，但我还是坚持了下来，直到1年左右，基本盈亏平衡了，再做了半年，才开始稳定盈利。从开始学习交易到稳定盈利，我用了1年半的时 间，3万多次交易。后来碰到国内的很多股民，即使有些人做了10年以上交易的，都不能稳定盈利。为什么呢?第一，因为实战次数不够多，盘面技巧，技术分 析，盘感，资金管理，风险控制，交易计划，心里状态等等，这些都是需要实战练出来的(当然不是每个人都能出来)，美股交易员是大量，专业的训练，而国内的 股民可能一个月都做不了100次交易;第二，美股交易公司还有专门的风险控制平台，自己在家里做很容易情绪化，一旦情绪化就容易出现大的亏损，还没到能够 稳定盈利就早破产了。假如我不是在专业的交易公司学做，而是自己在家里做，恐怕破产好几次都不够。 5
稳定盈利后，立即想向年百万美元盈利冲刺，道理很简单:既然能稳定盈利，只要加大每次交易的金额，自然利润就按倍数增加。道理虽然如此，实际却不一样， 头几天很顺利，3天就赚了几万美金，可是接下来连续”止损”了几天，心态就变坏了。即使算账下来还是盈利几千美金，但4万次交易的经历告诉我:必须停下来 了，如果继续交易下去，一定会亏大钱!立即停止交易，休息了1个多月，心态才恢复。后来又试了一次放大交易金额，还是无功而返。这两次经历使我认识到:提 高交易的金额是随着盈利水平顺序渐进的，交易的更深一层境界不是技术，而是心理状态，资金管理，风险控制的组合，放大交易金额，不是我一开始想象的那样简 单。可是，学会交易的代价也很大，因为是夜班，而且年纪不轻了，1年多下来，头开始秃了，肚子的脂肪开始堆积，到后来还经常头晕，心慌。去医院检查了2次 心电图，没问题，医生说是植物新功能紊乱。呵呵，我可不想做坟墓里最富有的人，这样下去，非得心脏病不可。既然交易已经入门，目的也达到了，于是将金额放 小，权当是玩电脑游戏吧(以前玩三角洲和使命召唤)，每天晚上只从9:30做到凌晨1-2点，不熬通宵了，没想到，心态好了，盈利更高了。
估值模型，资金管理，投资组合
在学习交易的过程中，股灾如期而至，巨人网络跌到$9左右时，我又加仓，想拉低成本，根据价值投资的原则，越跌越买。反弹到$12，没出，继续下跌，直 到08年11月发布财报，巨人的新游戏失败，而且老游戏的收入也下降，股价在财报发布当天跌到$5，而我的平均成本在$13左右，幸运的是，金融危机将几 乎所有的股票都腰斩再腰斩，我将搜狐，网易， 6
新浪，完美时空等网络游戏股和巨人网络进行分析对比，发现按照当时的价格，完美时空，网易和搜狐都比巨人网络 便宜，从价值上看。再者，巨人的基本面已经发生变化，当初买入的理由已经不存在，于是当机立断，在$5。8-6左右将巨人网络全部卖出，立即换成完美时 空，搜狐，网易和如家。到了09年一季度，看了巴菲特的在给投资者的信中提到他买中石油是因为当时的估值是$1000亿，而市值只有$350亿，所以买 进，卖出是因为07年时因石油价格上涨中石油的估值是$2000亿，而市值是$3800亿。于是我立即想到巴菲特应该对企业有个估值，于是记起大学时也学 过的估值模型。因此，立即着手研究估值模型，到了09年1季度，股市跌得非常厉害，虽然我的估值模型还很稚嫩，但也可以算出完美时空和如家是严重低估了， 当时我给如家估价是$28-42，而当时的价格在$8-11之间波动，于是，增加资金，吃进如家和完美时空，低于$8就买，到了$11就卖一部分。而完美 时空是吃在$15左右，正好是双底，然而，完美时空发布财报时，利润减少了20%，原因是并购的项目的一次性开销，其销售仍旧增长，毛利率也维持在80% 以上，增长强劲而且财务健康，但当天股价暴跌22。52%，跌到$8。9，我仔细看了几遍财报，觉得企业基本面没有改变，没有卖出，但心情很糟，因为这时 我在完美上的投资又亏损了近40%，而之前的巨人亏损是55%。还好，第二天开始，完美就开始止跌回升。
一朝被蛇咬，十年怕草绳，投资巨人的失败，让我认识到集中投资的风险，以前的我真是无知者无畏啊，也促使我开始思考资金管理和风险控制的问题，这也得益 于做交易的实践与提高。原来在交易和价值投资中， 7
资金管理和风险控制居然是共通的原则。可见，交易和价值投资并不矛盾。只不过是具体实施的方法不同，交易 是通过”止损”来控制风险，而价值投资是根据对企业的了解和对行业发展的预测及安全边际来控制风险。于是，改变操作策略:用部分仓位长期持有，做价值投 资，部分仓位做波段;建立投资组合，分散风险;标准普尔指数在低位徘徊，依据新的操作策略，在搜狐，网易上和如家上做了2波，收益不错。接着股市回升，我 还是按之前的方式用部分仓位做波段，结果如家在$11左右抛出了1/3仓位，$15左右出了1/3仓位。完美在回到$15的时候出了1/3仓 位，$17-18出了1/3仓位，而股市快速上升，没捡回来。后来如家最高涨到$43，完美涨到$50，而我手上只留有不到1/3的仓位，懊悔不已。事后 总结:在价格严重低于价值时，不能做波段，绝对不要去做波段。A股也跌破了2000点，于是我立即开户，准备抄底，在A股跌到1600点回升至1720 时，进场，因为没选股，就找了几个市盈率低的，还有就是比H股比便宜的，例如海螺水泥以及银行股，三一重工等，一波到了2100点，清仓了。股指又回到 1800点，没敢进。错过了。这次还有个小插曲，在买了三一重工不久，媒体上立即报道了质疑三一通过收购高管控制的上市公司涉嫌利益输送，我觉得文章的分 析很有道理。奇怪的是虽然媒体有了报道，但第二天三一的股价并没有大幅下跌，我毫不犹豫立即抛空了三一重工，如果是这样的情况在美股或港股，我恐怕要亏得 很惨，很惨。哈，A股真是奇怪。
09年6月，我研究的估值模型感觉比较完善了，当时看了香港林森池的<价值投资王道;，觉得自己的模型已经不逊色于他书里的模型了，于是迫不及待 的想验证，在港股和A股，通过筛选当时低市盈率和低市净 8
率的公司，将这些公司的财务数据都套进估值模型进行估值计算，发现A股的银行股还在价值内，于是在 大盘2500点时又追进银行股。根据模型估值，又买了港股的波司登，匹克体育，特步国际，中信银行，中国银行等等10多只股票，基本上都是半仓波段操作， 半仓价值持股。随着股市的上升升幅都很可观。在美股，因为对股票不了解，只好搭巴菲特的顺风车了，将巴菲特的投资组合里的股票套进我的估值模型，结果发现 35只股票里只有4只是严重低估的，于是又买了这4只股票，最后，几乎所有根据估值模型买的A股，港股和美股都涨了，于是对自己的模型越来越有信心，同时 也不断的修改和完善。但问题也随之而来，股市上涨，很快就发现没有股票可以买了，根据模型，没有严重低估的股票了。任何估值模型，都要对将来的现金流或盈 利进行预测，但作为投资者，未来的预测越
保守越安全，但当股市从股灾中恢复后，很难找到明显严重低估的股票了。 09年底，一算账，填补完巨人的损失，收益率还有60%，如果分年计算，则08年收益率-55%，09年收益率300%，至此，对价值投资的理念更深了 一层，为什么每年美国基金排行前10名的都是100%以上的，而巴菲特每年的收益率都排不上号，但20年，30年的排行榜上就只有巴菲特傲视群雄了。这时 候才真正理解投资第一是要不亏钱，第二是记住第一点，第三参照第二点。本金安全才是最重要的，而不是收益率。投资的精髓不是高风险高收益，而是低风险的前 提下追求高收益。就象是马拉松比赛，一开始赛跑，我就掉进了巨人这个大坑，别人跑几圈了，我才爬出来。虽然爬出坑后，我跑的飞快，但仍然收益率不算高(因 为是百年一遇的机会，这样的收益率不高)。09年碰到百年一遇的金融危机，正好让我在底部换仓， 9
所以还有运气的成分，顺带一提，美股大幅反弹，但巨人网络 的股价一直徘徊在$6-9之间，大部分时间在$7左右。这也是美股和A股的不同之处，股灾来时，美股，港股和A股都一样，沙子和黄金一起往下沉，但股灾过 后，在美股和港股，只有金子被打捞上来，而A股则是金子和沙子一起又被捧起来。
投资陷阱
将近2年时间的全天独自学习和投资交易，几乎足不出户，能找到的有关投资和交易的书籍基本都看了，感觉学不到新知识了，于是开始在网上看博客，加Q群， 希望通过交流继续学习提高。股市经过一波强劲的反弹，根据我的模型，低市盈率或低市净率股票非常少了，在Q群里，看到有人介绍美国上市的福麒珠宝，用估值 模型一算，可以买，于是在$23。5冲进去，不料大跌。相信自己的模型，持有!后来股价跌到$18，心里有些吃不住了，于是将福麒珠宝和同类的珠宝企业的 财报进行对比分析，发现福麒珠宝的现金流2年是负数，但销售额增加了1倍，而应收款和库存只增加了不到50%，从比例上看不出”会计销售”的痕迹，但09 年福麒珠宝的销售增长强劲而且利润高，但同行的日子却不好过。为什么同行吃草，而福麒能吃肉呢?除非福麒有非一般的竞争力，但这个竞争力在哪里?，我不了 解，但13年做企业的经历告诉我:不熟不做，不懂不做。既然我不知道福麒的竞争力在哪里，我当初买进的时候就错了，应该割肉。我割肉出场一个星期后，爆出 福麒珠宝作假账，股价当天从$20跌到$12，随后最低跌到$5。90。踩到了一颗地雷，还好，只伤了点皮肉。
20xx年初，相信通胀或滞涨必将来临，于是寻找农业股抗通胀，发 10
现在香港上市的超大现代农业(种植蔬果)每年增长强劲，毛利率高，资本回报率也高，而 用模型计算股价却很便宜，但在网络上发现有不少文章质疑其做假帐，我分析了财务报表，觉得可能性不大，公司盈利应该是没问题的，而且这个公司被质疑了5 年，都没被查出，假账的可能性不大，利益输送有可能，但证据不明显。于是决定进场，刚买了一点，公司就公告收购一疫苗公司，被收购公司的研究项目是植物疫 苗:吃了蔬菜就相当于打了疫苗针。接着，公司CFO辞职。我立即亏损卖掉刚买的一点股票，也是擦伤了点皮肉，没伤筋动骨。第三颗地雷是香港上市的保利协鑫 (具体在博客有文章)也是发现不妙，立即逃脱。于是我又面临一个新问题:如何才能分辨财务报表和披露信息的水分真伪。如果不能识别，估值模型没用。输入是 错误的，输出的结果自然是错误的。记得有句话说”会买的是徒弟，会卖的是师父”，其实，有了估值模型，买和卖都简单了。难在不买!估值模型算出来如果是低 估的，有可能是机会，也可能是陷阱。特别是在股市正常的情况下(不是股灾)，明显严重低估的，很可能是陷阱。问题是如何分辨呢?
后来，在商业金融投资群里的群友介绍了2本帕多西的书:<股市真规则;和<巴菲特的护城河;，3天看完了两本书(我看书很快)，意犹未尽， 回想起年初的三个投资陷阱，若有所悟，但仍是朦朦胧胧。之后，群友屋檐提到福探，于是跟着到徐星投资论坛拜读了福探的文章，感觉是眼前一亮，读完福探的帖 子，知道福探对价值投资的理解远在我之上。在一篇推荐投资书籍的帖子中，福探推荐了《企业分析与评价》，安德列。斯密索斯著《华尔街价值投资》，我在网上 下载了英文版的<企业分析与评价;，一看就入 11
迷了，居然象在读高中时看金庸的武侠小说一样，从早上9点看到第二天凌晨5点，睡觉到9点，爬起来又 看，连续4天，一口气读完。一直困扰我的”不买”的问题终于找到了答ABC案。正如福探所说的”该书给我个人的最大印象：使我懂得了企业的财务分析如何与 企业经营策略结合起来进行而不是象国内很多“学者”就财务报表而报表式的分析。后来在我识别如蓝田、东方电子、银广夏之流的造假分析过程，以及从深层理解 如中集、万科、盐湖钾肥等企业的的成功和高价值等等方面，都给我了很大的启发。我觉得，这本书作为想了解“价值投资”人的入门和再学习的标准教科书再好不 过了。”而福探在19xx年就读了这本书，比我早了整整10年!为什么我当初读MBA的时候就没看到这本教材呢?我读的可也是财务和投资专业啊。
成长股的估值和选择
福探的投资理论和估值模型是在结合巴菲特的价值投资理念和托宾Q理论以及传统的企业成本重置和DCF模型的基础上深入研究，演算，推理发展而形成的自己 独特的投资思想体系，回想起我用自己的估值模型去计算巴菲特投资组合的股票，居然35只股票中只有4只股票是低估的，不是老巴如此不济，而是我对企业未来 增长的不确定和保守原则促使我采用最保守的参数及算法。而福探的估值模型使我更进一步理解了巴菲特的投资组合和对成长股的估值，也解决了以前困扰我的商誉 及无形资产的估值。
几个Q群里的群友都介绍了穷查理宝典;，开始时没注意，因为自理解福探的估值模型后，又觉得自己学不到东西了，无论是看卡拉曼的安全 12
边际;等大师的著作 或**坛的有名博文，都感觉已经没有新意。后来看了李录写的序，觉得值得一看，于是在卓越订购了一本。开始看时，感觉不大。读完芒格对可口可乐的案例分析 后，若有所思，对芒格的”多元思维模型”似有所悟，芒格的观点:购买价格合理的伟大企业远胜于购买价格低廉的普通企业，而巴菲特称之使其突破了格雷厄姆的 限制，”从猩猩进化到人类”。放下书本，思考良久，悟出几点:1。认知的缺陷和片面性，即不完全性。即使是巴菲特和芒格等大师对企业的认知都是不全面的， 有缺陷的，更不用说我自己了，只不过大师们比绝大多数人的认知更接近真相而已。;2。芒格提出的多元思维模型就是要从不同侧面去认知事物，犹如盲人摸象， 一种思维模型从一个侧面了解事物，要把多个盲人摸到的情况串联起来，归纳总结，才能离真”象”越近。所以，应该建立一个开放式的知识框架，将各种不同的思 考模型和方式融合到框架里，以识别普通企业，优秀企业和伟大企业的区别。
想到这里，我才发现自己就一井底之蛙，于是立即重新阅读了以前读过的书籍文章:巴菲特写给股东的信，帕多西的<护城河;，费雪的<怎样选择 成长股;，林奇的<战胜华尔街;，MBA教材关于企业竞争力的理论:波特理论，能力理论，资源理论，福探对企业的分析文章等等。令我兴奋的是，这次 阅读和以前感觉大不一样，以前读书是理解和接受大师们的理念和观点。而这次阅读已经能够从学习作者的思维模型和思维方式出发，并且能够发现作者的不足之处 (发现大师的不足之处，或许我仍旧是井底之蛙，大言不惭)。通过阅读笔记整理和重新思考，我发现巴菲特，芒格，费雪，教科书，福探都是从不同的侧面去研究 企业的竞争力，完全可以融合在一 13
起。并不像帕多西说的，教科书那一套没用。其实他的研究和教科书的理论也是融合的，不同侧面而已。哈，我终于可以重新学习 并且将新学到的模型融合到一个框架中了。立即实践一下，用新的框架模型去分析以前买过的股票:银行，连锁酒店，物美，网游，体育服装，太阳能光伏?爽，真 是太爽了，对这些企业的竞争力的认识立即感觉上升了一个高度。记得巴菲特曾说过，大意是大部分生意，第一眼就可以判断是否有兴趣，通过第一眼判断，值得研 究的生意不多。记得去年末我开始研究银行业，反反复复，用了半年多的时间才能下手分析，而现在好像也能体会到巴菲特的”第一眼就能大致判断有兴趣的生意” 了。这种感觉真是妙不可言，对于成长股的估值和识别，终于入门了。自从上次巨人亏损后，心里一直有阴影，不敢集中重仓投资，现在经过对投资组合的重新分析 后，发现不敢集中投资的心理居然弱化了。价值投资之门终于向我敞开!
趋势投资
很多人混淆了用技术分析手段做波段交易和趋势投资，趋势投资是通过对宏观经济的分析来预测未来经济的运行从而预测股市走势。老人带着狗去散步，狗一会就 跑老人前面，看跑远了，有折回老人身边，又跑前面去?老人悠闲的散步了1公里，狗来来回回跑了4公里。老人就是经济，狗就是股市。经济是呈周期性运行的， 犹如自然界的春夏秋冬，相应的对策是春播夏耕秋收冬藏。而经济周期基本是复苏，过热，滞涨，衰退。在不同的经济周期，资产价格也随着经济的运行而变化。注 意，这里说的是资产价格，而不单是股市。资产包括了股票(企业)，商品(石油金属农产品)，房地产，债券，货币(陷现金，外汇)这几大类，趋势投资就是根 据不同的 14
经济运行周期进行相应的资产(股票\债券\商品\房地产\外汇)配置以达到保值和增值的目的。在这方面，索罗斯和科斯托拉尼是佼佼者，有兴趣的朋 友可阅读他们的书籍。在09年我阅读了大量的宏观经济的文章，下半年开始进行数据收集和分析，例如GDP，通胀，货币供应量等等宏观数据和股市的联系，也 许是碰巧吧，美股，港股A股的大致走势基本在预料之中。借助技术分析的手段，我做了几次波段交易，才保持了20xx年的正收益率。举个例子，A股是资金 市，而且是封闭的，所以只要找到资金的供应量和股票的供应量，并进行分析，A股16年的历史每个底和顶都可以预测到，可惜我研究的晚了。只借助其帮助在 20xx年9月15日清仓并在2400-2600抄底，2650清仓的操作，这个研究结果已经有人发布在网上了，有心人可以在网上找到。美股和港股也是可 以大致预测的，只不过美股和港股是开放式的，单单跟踪货币不行，需要跟踪综合的指标和对经济周期的运行和zf干预(财政政策和货币政策)所形成的复杂局面 有比较深入的了解。 价值投资，趋势投资，波段操作交易，他们矛盾吗?
虽然09年中期在如家和完美时空的波段操作上让我错失了近200万美元的利润(唉，现在还心疼)，但总结经验，我没有一味的否认波段操作(或许以后我会 改变主意)，现在仍然坚持价值投资是正道，趋势投资是王道，波段交易为辅助手段。刚开始时，我和几乎所有人一样，觉得价值投资和趋势投资及交易是南辕北 辙，矛盾冲突的，在经历了2年的同时操作后，我渐渐发现这3者并不矛盾，反而是相辅相成的。举个例子吧，价值投资和趋势投资是高度相符的，在经济衰退期， 趋势投资者是买进策略，而这个时期基本是股灾的时候，股票价格多半是远低于价值的，所以价值投资 15
者也会在这时买进;到了过热期，趋势投资策略是卖出，而这 时股票也多半处在泡沫阶段，股票价格远高于价值，价值投资者也会卖出。是不是高度重合呢?我感觉股市淘金就像打仗，在金融市场里，确定性是我们的目的，就 如同战场上打胜仗是目地，任何谋略，工具都应该适时的使用，而不是拘泥于价值或趋势或交易等等手段;孙子兵法;近2千年前就有了，但古往今来，常胜将军有 多少呢?不是读了兵法的人都能成为将军，只有学以致用，而只有知其然，知其所以然，方能运用。伟人不是用来崇拜的，是用来学习和超越的。当然，巴菲特的业 绩是很难超越的(因为他的条件无人具备:每年400-500亿成本为零，期限20年以上的浮存金)，但是他的思维模型，思维方式是可以学习和超越的。顺带 一提，因为巴菲特每年有大量的零成本浮存金，所以他的策略是非常保守，只要每年有10%的收益率就足够了，因为不需要他的资本金。而我们则不同，只能使用 自己的资本金，所以我们必须采取适合我们情况的投资策略。
（二）
前 言: 前段时间, 朋友聚会, 谈及挣钱, 离不开"关系"和房地产, 都在炫耀自己和官员的关系, 能够和级别越高的官员打好关系, "事业"越成功,挣钱越多. 呜呼,悲哉! 能够不行贿, 不和官匪打交道而达到财务自由的职业, 看来在国内除了金融投资交易外, 选择实在不多.本文是一个职业小散在投资和交易路上的个人探索和体会的日记记录, 也籍此和不愿与官匪为伍又希望达到财务自由的同道朋友进行交流.曾经将博文转到论坛上, 但拍砖的多, 交流的少, 因此本文仅记录在自己博客里, 欢迎来交流的朋友,但 16
希望要拍砖,想教训人的,想炫耀的, 还是到论坛去吧, 此处是私人空间.
此次美债降级引发的股市风波 最低时,让我账户市值从盈利10%骤然降到亏损12%, 持仓个股不少浮亏达到30-40%, 也引发了自己的震动和思考:
投资组合: 投资和交易机会的选择,风险和收益的评价体系
8 月份的美债风波引发的调整, 估计到标普1120, 基本算踩对时间, 因从20xx年底就一直半仓,因此还有资金抄底. 但却被一个问题困扰: 机会太多, 如何分配资金? 一般而言有两类机会, 一类: 预期不是太好,但股价跌低到离谱的程度, 例如太阳能光伏,因为供过于求,加上对补贴政策等的不确定性因素,在美国上市的太阳能光伏中概股,基本都被打到净资产一半的价格,这类股票一旦反弹,幅度 可观,即使回到市净率1倍,也有100%的收益率; 一类是预期较确定,股价也低但不至于低到离谱的机会,例如富国银行,但这类股票反弹时预期收益率也就20-40%. 最终,我还是选择了重仓富国银行,虽然预期收益率低,但确定性大,心里踏实.同时,仅加仓少部分第一类股票, 从而形成一个收益率和风险相混搭的组合. 这个问题实质是对投资组合的思考: 如何对风险和收益率进行细化并形成指标, 进而形成一个可操作的评价系统, 目前, 我主要是对企业未来的确定性(竞争力,行业环境)和目前股价和估值的差异(安全边际)进行评分,再根据评分的高低分配资金,形成自己的投资组合.
估值模型和安全边际
这 次美债风波的调整, 我的组合里最受伤的是港股的微创医疗. 去年初参加了福探的培训班, 十分佩服福探的Q公式估值. Q公式实际上就是 17
DCF模型的变形, DCF模型是根据未来的现金流进行估值, 而Q公式是变形为根据企业未来的ROE进行估值. 微创医疗的ROE达到40%, 我套用公式后, 得出的估值 人民币6.16-14.97之间, 于是在港币7元开始买进, 跌到
4.6后补仓, 没想到跌到港币3.28, 总结教训, 一,我用的参数太乐观, 微创医疗的ROE现在是40%, 但很难说以后如何变化,应该做保守情况下的测算. 二, 对A股和港股的特点没把握好, A股的小盘股历来就是高估的, 市净率4-5倍,市盈率30-50倍的是常态, 而港股是小盘股的估值比大盘蓝筹要低, 即使预期高的股票,在市场悲观时,也很容易把股价打到10-15倍市盈率. 港股还有一个特点是, 股票的股本都是几十亿甚至百亿, 每股的净资产和盈利自然就很低,股价稍微波动些, 股价就很容易远离价值区间. 通过这次血的教训, 我对安全边际的理解是:风险来自企业的未来盈利或ROE,在估值时一定要考虑到万一企业发展不顺利,估值保守的会是多少?例如,体育服装行业,突然间就由 全行业增长到停滞. 二是要考虑到市场的整体估值水平, 例如前面说到的A股和港股的差别状况,在港股,超过15倍市盈率的股票在市场悲观时很容易就会回到10-15倍市盈率. 因此, 我现在将原来自己的DCF模型和福探的Q公式模型结合运用, 找出最乐观和最保守的估值, 并做最保守的打算.
仓位控制
有人将风险和回报率作为对仓位控制的原则, 我则认为, 无论自己多么有把握, 判断毕竟是判断, 总会有错误的时候, 因此, 我将宏观趋势和股市整体估值的判断作为仓位控制的原则. 自次贷危机以来, 我认为经济不会回到危机前的低通胀, 稳步增长的水平, 加上欧洲欧元,债务等问题, 股 18
市不太可能是牛市, 因此, 我从20xx年底始终保持半仓, 只有遇到非常好的机会时, 才会超过50%的仓位. 目前看来, 这个根据宏观经济趋势即经济周期来控制风险资产的仓位控制策略自己还是满意的. 至少, 作为以投资为职业的我来说, 满仓是要相当谨慎的. 虽然这样20xx年收益率低些, 但这次大调整, 也避免了大损失,而且有资金抄底. 当然, 有些人是拿工资的, 投资只是业余的闲钱, 又另当别论, 而那些用别人的钱买卖股票的基金经理, 情况又不同.
在前面的博文里, 我也提过, 有股友自始至终满仓, 即使经历金融危机,也是满仓拿着下来,再满仓拿着上去, 虽然收益率也不错, 但这需要有良好的心理素质去承受市值的大起大落, 底部换仓也要及时和准确. 没有最好的,只有最适合自己的. 上个月我还在困惑这个问题, 现在也有了答案: 结合运用, 根据经济周期保持持仓原则, 遇到好的抄底机会时, 可以满仓进入, 如果继续下跌, 还可以用底部换仓的策略应对.
投资和交易的思考
我 一直在思考价值投资的买入并持有到价格高于价值才卖出的策略, 如果按这个策略, 我20xx年收益将非常可观,但20xx年和今年恐怕都是负收益率, 因为很多股票又跌了回去.例如完美时空(PWRD), 15买的,$45-50之间卖掉, 现在又跌回到$16, 如家(HMIN),$8左右买的,$28-52之间卖完, 现在回到$34. 而实际上,我采取了折中的策略: 用部分仓位进行价值投资, 部分仓位做波段, 从去年和今年的效果来看,折中的策略远远强于一直持有策略.因此,现在我更坚定了自己的思路: 根据对市场趋势的判断来选择操作策略. 例如:20xx年股灾后,股价远远低于价值,这时就应该选择持有不动 19
的策略.大幅反弹后的20xx年和今年,就应该采取折中策略.这有点像在战场上运用兵 法一样, 应该根据实际情况进行排兵布阵.
去年花了半年多 的时间研究程序化交易,并编了一个自己的程序,之后,之后便休息并学习太极拳. 因明年打算回加拿大定居,一看加币,居然从以前的1美元兑1.2降到现在最低时的1美元兑0.94, 相差了20%多.我的资产都是美元和港币,于是寻找机会交易加币. 7月份底第二次从郑州学太极拳回来后,就开始不经意的按系统进行日交易,所谓不经意,即看到机会顺便做,没有特意盯着屏幕做满一天. 到今天一看结果,才半个月不到,居然赚了5000多加币,每次交易还是按最小金额12.5万美元.这是券商IB收的最低佣金的最小交易金额, 再仔细统计60多笔交易,成功率居然达到90%,看来运气不错. 以前曾经有几次在稳定盈利后放大交易金额,但都以失败告终,这次打算以加币为突破口,在盈利金额逐渐增加的情况下慢慢增加交易金额.而外汇交易的金额可以 随意调整,不象期货,必须是一口合约的倍数. 本来学习做交易就是为了回到加拿大后可凭交易盈利来维持日常开销,避免从投资的账户里每月取生活费.有了这个交易系统,做交易相对轻松了很多,不必死死盯 着屏幕了,甚至可以一边练习太极的基本功,一边看盘交易. 关于交易以后另文讨论,我的体会是: 其原则有二个,一是交易原则,核心是盈亏比, 即以小博大原则,具体落实到操作层面就是止损和让盈利奔跑; 二. 就是选点的技巧,入场点选不好,一进去就止损也会很快就被挂掉.而如何选取进场点和出场点是长期的交易实践根据个人经验总结出来的.
在写本文时,一边做着交易,文章写完,做了3笔交易,赚275加币,看来花精力写的这个交易程序还是值得的.
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总结
金融市场里的利润有两个来源:
一. 价值, 有竞争力的企业创造了价值, 其股票的价值随着企业盈利, 逐年增长;
这 是价值投资投资者的依据, 因此,低于价值就买,高于价值就卖. 似乎很简单, 但操作起来就不容易了. 即使同一个估值模型, 其参数都是未来的盈利或变形, 而未来谁也不知道, 因此, 所谓价值, 其实也是人的预期, 每个人的预期不一样, 价值也就不一样. 因此, 没有严格意义的客观而不带有预期的价值投资, 所谓价值投资实质也是对预期的博弈, 只不过这个博弈建立在对企业未来的盈利预期基础上.
二. 对未来的价格预期进行的博弈利润, 即股票证券的价格波动. 趋势投资是根据宏观经济的走势对金融市场的影响进行的预期博弈, 而日交易和波段交易者则是根据股价变动的惯性进行博弈.
因 此, 总结起来, 价值投资和趋势投资以及波段交易其本质都是博弈,只是博弈的出发点和方式不同而已, 进入金融市场,就如同上战场,要灵活根据实际情况进行战略策略及战术的调整, 目标是在金融市场里不违规的赚钱, 价值投资,趋势投资,波段,日交易都是方式和手段, 如何根据自身的实际情况综合运用这些方式和手段达到自己财务自由的目地,才是我们这些职业小散的追求.因为在金融市场里生存非常不容易,基金经理是靠管理 费和运气发达,券商和皮条客是靠佣金和吹嘘为生, 而职业小散要靠自己的本事通过交易和投资来养活自己.
记 得我去年在徐星的投资论坛上发过关于这方面思考的文章,立即 21
引来骂声一片, Q群里也一样, 将价值投资和博弈完全看成两个对立的方面, "价值投资者"似乎认为只有价值投资才是"道", 其他的都是注定要破产的. 在初步形成了自己的对于企业竞争力判断, 估值模型和安全边际, 投资交易机会的筛选和组合, 仓位控制, 趋势判断和交易体系之后,也渐渐没了在Q群和论坛发言的兴趣, 因此也退出了基本所有Q群和论坛.投资和交易的道路, 注定是孤独的.
散人于20xx年8月13日
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