中小企业私募债券调研报告
一、 中小企业私募债的介绍
（一）私募债
1、定义：私募债券是指在中国境内以非公开方式发行的，约定在一定期限还本付息的公司债券。
2、对象：私募的对象是有限数量的专业投资机构，如银行、信托公司、保险公司和各种基金会等。这些专业投资的投资机构一般都拥有经验丰富的专家，对债券及其发行者具有充分调查研究的能力，加上发行人与投资者相互都比较熟悉，所以没有公开展示的要求，即私募发行不采取公开制度。
3、特点：私募债券是指向特定的投资者发行的债券，其发行和转让均有一定的局限性，私募债券的发行手续简单，一般不能在证券市场上交易。所以购买私募债券的目的一般不是为了转手倒买，只是作为金融资产而保留。
（二）中小企业私募债
1、概述：
上海证券交易所和深圳证券交易所20##年5月22日分别发布实施《上海证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》和《深圳证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》。
两所《试点办法》明确，中小企业私募债券，是指中小微型企业在中国境内以非公开方式发行和转让，约定在一定期限还本付息的公司债券。私募债券应由证券公司承销。每期私募债券的投资者合计不得超过200人。发行利率不得超过同期银行贷款基准利率的3倍，期限在一年（含）以上。两个或两个以上的发行人可以采取集合方式发行私募债券。在符合规定的前提下，发行人可为私募债券设置附认股权或可转股条款。
2、优点：
2.1降低综合融资成本，改善企业融资环境
银行信贷规模受限，发行债券可以拓宽企业融资渠道，改善企业融资环境。（1）有助于解决中小企业融资难，综合融资成本高的问题。
（2）有助于解决部分中小企业银行贷款短贷长用，使用期限不匹配的问题。
（3）增加直接融资渠道，有助于在经济形式和自身情况未明时保持债务融资资金的稳定性。
2.2筹集资金规模大，发行条款灵活
私募债规模占净资产的比例未做限制，筹资规模可按企业需要自主决定，发行条款灵活。
（1）期限可以分为中短期《1--3》年、中长期《5--8年》、长期《10--15年》。
（2）债券可以附赎回权、上调票面利率选择权等期权条款。
（3）增信设计可为第三方担保、抵押/质押担保等，也可以设计认股权证等。
（4）可分期发行。
2.3资金使用灵活，债务结构合理
允许中小企业私募债的募集资金全额用于偿还贷款、补充营运资金。若公司需要，也可用于募投项目投资、股权收购等方面。资金使用的监管较为宽松。
2.4提高资本市场影响力
债券发行期间的推介、公告与投资者的各种交流可有效提升企业的形象。债券的成功发行显示了发行人的整体实力，有助于企业在证监会、交易所面前以前树立良好印象，有助于企业未来的上市等其他安排。债券的挂牌交易进一步为发行人树立资本市场形象。
2.5宏观政策鼓励审批速度最快
十二五规划草案提出，要显著提高直接融资比重，债券融资首当其冲。目前中小企业私募债在发行审核上率先实施“备案”制度，接受材料至获取备案同意书10个工作日内。
3、缺点
3.1只能向合格投资者发行，我国所谓合格投资者是指注册资本金要达到1000万元以上，或者经审计的净资产在2000万元以上的法人或投资组织。
3.2 定向发行债券的流动性低，保和信用评级。只能以协议转让的方式流通，只能在合格投资者之间进行。
二、 债券发行的制度文件
（一）《关于印发中小企业划型标准规定的通知》（工信部联企业〔2011〕300号）
（二）《证券公司开展中小企业私募债券试点业务自律规定》
（三）《中小企业私募债券试点登记结算业务实施细则》
（四）《上海证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》
（五）《上海证券交易所中小企业私募债券业务指引》
（六）《深圳证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》
（七）深交所发布《中小企业私募债券试点业务指南》
三、 中小企业私募债券基本内容与流程
（一） 中小企业私募债法律关系图
（二）发行人资格
1、中国境内注册的未上市有限责任公司或股份有限公司。
2、具体指符合《关于印发中小企业划型标准规定的通知》(工信部联企业〔2011〕300号)规定的，但未在上海证券交易所和深圳证券交易所上市的中小微型企业，暂不包括房地产企业和金融企业。
3、中小企业私募债券对发行人净资产和盈利能力等没有硬性要求，由承销商对发行人的偿债能力和资金用途进行把握。
（三）中小企业私募债券要素
1、发行利率不得超过同期银行贷款基准利率的3倍。
2、期限在一年(含)以上（深交所）
期限在三年（含）以上（上交所）
3、中小企业私募债券的各种要素，诸如发行金额、利率、期限等，均由发行人、承销商和投资者自行协商确定，通过合同确定各方权利义务关系：
? 可以单独发债，也可以集合形式发债
? 可以固定利息，也可以浮动利息
? 可以附加转股或认股条款，但涉及200人限制条款
? 增信安排以及是否进行信用评级由买卖双方自主协商
? 不鼓励不符合国家产业政策调控方向的企业发债
（四）投资者资格
承销商即证券公司实行投资者适当性管理原则，只有符合条件、具备风险识别和承受能力的合格投资者才可认购和受让中小企业私募债券。投资者应充分知悉私募债券风险，独立进行信用风险分析和投资判断，自行承担风险并签署《风险认知书》。每期私募债券的投资者合计不得超过200人。
上交所资格要求：
1、个人名下的各类证券账户、资金账户、资产管理账户的资产总额不低于500万元；
2、具有两年以上的证券投资经验；
3、理解并接受私募债券风险。
据深交所《试点办法》，合格投资者应符合下列条件：
1、经有关金融监管部门批准设立的金融机构，包括商业银行、证券公司、基金管理公司、信托公司和保险公司等；
2、上述金融机构面向投资者发行的理财产品，包括但不限于银行理财产品、信托产品、投连险产品、基金产品、证券公司资产管理产品等；
3、注册资本不低于人民币1000万元的企业法人；
4、合伙人认缴出资总额不低于人民币5000万元，实缴出资总额不低于人民币1000万元的合伙企业；
5、经本所认可的其他合格投资者。
同时，发行人的董事、监事、高级管理人员及持股比例超过5%的股东，可参与本公司发行私募债券的认购与转让。承销商可参与其承销私募债券的发行认购与转让。
（五）承销商资格
据《证券公司开展中小企业私募债券承销业务试点办法》，证券公司开展私募债券承销业务试点，须满足七项要求：
1、具备债券承销业务资格并已开展债券承销业务。
2、最近一年分类评价B类（含）以上；
3、净资本不低于10亿元人民币；
4、各项风控指标符合规定；
5、最近一年无重大违法违规行为、未被证监会立案稽查或受到行政处罚；
6、已制定开展私募债承销业务试点实施方案和健全的业务规则，具备开展试点所需的专业人员和技术设施；
7、协会规定的其他条件。
中国证券业协会7月17日发布公告，中金、长江、民生、华融等18家证券公司获得中小企业私募债承销资格，加上首批20家证券公司，目前共有38家证券公司可以有资格承销私募债。自上市以来共有15家证券公司承销发行了私募债，在上交所备案的有28家，深交所有13家。
（六）受托管理人资格及职责
1、发行人应当为私募债券持有人聘请私募债券受托管理人。私募债券受托管理人可由本次发行的承销商或其他机构担任。为私募债券发行提供担保的机构不得担任该私募债券的受托管理人。
2、私募债券受托管理人应当履行下列职责：
（1）持续关注发行人和保证人的资信状况，出现可能影响私募债券持有人重大权益的事项时，召集私募债券持有人会议；
（2）发行人为私募债券设定抵押或质押担保的，私募债券受托管理人应在私募债券发行前取得担保的权利证明或其他有关文件，并在担保期间妥善保管；
(3)在私募债券存续期内勤勉处理私募债券持有人与发行人之间的谈判或者诉讼事务；
(4)监督发行人对募集说明书约定的应履行义务(包括募集资金用途、提取偿债保障金)的执行情况，并出具受托管理人事务报告；
(5)预计发行人不能偿还债务时，要求发行人追加担保，或者依法申请法定机关采取财产保全措施；
(6)发行人不能偿还债务时，受托参与整顿、和解、重组或者破产的法律程序；
(7)私募债券受托管理协议约定的其他重要义务。
3、发行人应当与私募债券受托管理人制定私募债券持有人会议规则，约定私募债券持有人通过私募债券持有人会议行使权利的范围、程序和其他重要事项。
（七）发行备案流程
1、发行采用承销方式，由具有证券承销资格的证券公司包销或代销，但不与保荐制挂钩。
2、财务报表须经具证券业务资格的会计师事务所审计；法律文件须经律师事务所发表法律意见
3、中小企业私募债券采取交易所备案发行制，交易所对备案材料进行完备性核对。备案材料完备的，交易所自受理材料之日起10个工作日内出具《接受备案通知书》，发行人和承销商即可以开始债券发行工作。
（八）转让流程
1、转让平台：可通过本所综合协议交易平台或通过证券公司进行私募债券转让。
2、转让规则：
（1）通过综合协议交易平台进行转让的，申报、成交确认和交易信息披露遵循《综合协议交易平台业务实施细则》的相关规定
（2）通过证券公司转让的，转让达成后，证券公司须向交易所申报，并经交易所确认后生效。证券公司应当建立健全风险控制制度，遵循诚实信用原则，不得进行虚假申报、不得误导投资者。
3、转让方式：
（1）按照申报时间先后顺序对私募债券转让进行确认，对导致私募债券投资者超过200人的转让不予确认。
（2）私募债券现券转让申报数量应当不低于面值5万元。私募债券持有余额小于5万元面值的应一次性转让。交易所可根据市场情况调整私募债券转让的最低限额。
（3）私募债券转让价格为净价（不含应计利息，结算价格应为转让价格和应计利息之和），转让价格由转让双方自行协商确定。
（4）交易平台每个交易日9:30至11:30、13:00至15:00接受指定对手方报价、协议转让和意向报价。按照双方的约定号对申报的证券代码、转让价格和转让数量进行匹配
（5）私募债券兑付前5个工作日，服务平台停止转让服务。
4、结算与披露：
（1）中国证券登记结算有限责任公司根据交易所发送的私募债券转让数据进行清算交收。
（2）私募债券转让信息在交易平台或交易所网站专区进行披露。
（九）发行人、承销商等信息披露机制
1、信息披露责任人：发行人、承销商及其他信息披露义务人
2、信息披露方式：交易所网站专区或交易所认可的其他方式
3、信息披露事项：
（1）发行人应在完成私募债券登记后3个工作日内，披露当期私募债券的实际发行规模、利率、期限以及募集说明书等文件。
（2）发行人应及时披露其在私募债券存续期内可能发生的影响其偿债能力的重大事项。
（3）在私募债券存续期内，发行人应按照本所规定披露本金兑付、付息事项。
（4）发行人的董事、监事、高级管理人员及持股比例超过5%的股东转让私募债券的，应当及时通报发行人，并通过发行人在转让达成后3个工作日内进行披露。
（十）偿债机制
1、发行主体：根据中国证券业协会起草的《证券公司中小企业私募债承销业务尽职调查指引》，从七大方面要求券商对中小企业私募债发行人展开尽职调查，包括基本情况、业务和技术情况、公司治理情况、公司财务状况、持续经营能力、私募债券情况以及合规及诚信情况等。承销商通过尽职调查选择有偿债能力的发行主体。
2、承销机构风险基金：各承销机构可根据实际情况，提取风险基金以保障投资者权益。
3、发行人偿债保障金：发行人应当设立偿债保障金专户，用于兑息、兑付资金的归集和管理。发行人应在募集说明书中承诺，在私募债券付息日的10个工作日前，将应付利息全额存入偿债保障金专户；在本金到期日30个自然日前累计提取的偿债保障金余额不低于私募债券余额的20%。
4、发行人限制股息分配措施：发行人应在募集说明书中约定采取限制股息分配措施，以保障私募债券本息按时兑付，并承诺若未能足额提取偿债保障金，不以现金方式进行利润分配。
5、发行人外部增信措施：发行人可采取其他内外部增信措施，提高偿债能力，控制私募债券风险。增信措施包括但不限于下列方式：
(1)限制发行人将资产抵押给其他债权人；
(2)第三方担保和资产抵押、质押；
(3)商业保险。
四、中小企业私募债券发行的现状
（一）发行规模初期呈现较高势头
从6月8日沪深交易所首只中小企业私募债双双发行以来，截至7月29日，共有15家承销机构发行了41家中小企业私募债，总融资额36.63亿元，单笔募集规模在1000万元至2.5亿元之间，按规模加权收益率为8.95%。
从承销发行数量看，国泰君安以8家的数量占据首位，募集金额总共7.45亿元，平均每家不到1亿元；浙商证券以6家居第二位，募集资金共3亿元；东吴证券、平安证券、中信建投并列第三，分别发行了4家，而平安证券每家平均募集资金为1.445亿元，相比其他两家金额最大。
（二）目前发行节奏变缓
与国信证券承销6月8日发行的首支中小企业私募债：深圳市嘉力达实业有限公司私募债发行当天就被基金专户、券商自营等机构投资者一抢而空，发行人当天收到款项的火爆情形不同。目前数据显示，首批获得承销资格的一些大券商至今尚未推出项目，一些品牌券商在拔得头筹后也没有新项目发行。
募债扩容速度放缓既有券商审慎对待新业务的考虑，也存在后期储备资源不足、积极性不高、业务定位不清晰等多种原因。
（三）发展面临多种挑战
随着第二批券商获得中小企业私募债承销资格，市场竞争加剧。目前市场上涌现出不少未备案的中小企业私募债在询价，质量参差不齐，有的已出现销售困难的情况。随着时间推移，中小企业私募债出现违约风险或不可避免。但若一味提高风控门槛，则券商的投入与收入将不成正比，会影响其积极性。风控过严，则可能变成“鸡肋”业务；风控过松，则可能被投资者抛弃。对这一新兴业务，券商最终将进行差异化竞争，其风险控制、定价和销售能力也将面临市场全方位考验。
五 、突出的问题
1、资金成本相对较高。中小企业私募债的票面利率多在9%~12%，加上担保等其他费用，发行人的成本可达到14%、15%，这高于大多数传统制造业的毛利率。
2、违约风险较高。中微小企能承受高成本债务融资的两种：不缺钱的和特别缺钱的，如果是特别缺钱的企业进行发债，对于投资人来说风险程度相当于赌博。
近期证监会已多次发布《中小企业私募债风险提示》，要求市场必须正视中小企业私募债未来发生违约的必然性，而券商必须切实采取多方面措施防控风险，做好投资者适当性管理。监管层强调称“中小企业私募债在发行中已经充分享受了市场化的便利，不能再奢望出现风险时得到行政之手的救助。”从海外市场来看，全球高收益债的违约率均值为5.14%。
3、违约处理机制不清晰。虽然有若干“办法”和“指引”的发布，但对于违约之后的追偿和责任承担都没有清晰的界定和规定。导致预期的违约出现后如何追偿，如何承担责任概念模糊，不利于投资。如果监管部门不能够及时出台相应制度以及可操作性规则，投资者的利益就无法保障，市场就很难做大，中小企业私募债诸多配套措施亟待出台。
4、增信措施尚待完善。与公开市场发债的企业相比，私募债风险要高得多，且增信措施比较欠缺。有些企业虽然有大股东或关联企业担保，但增信效果很弱。目前私募债市场规模还很小，参与发行的券商都不愿意自己发行的私募债成为市场上的首单违约者。但随着产品数量的增多和门槛的放宽，可能会打破刚性兑付格局，投资者要特别做好风险识别与防范。
六、 与我集团的关联性
首先，我方进行中小企业私募债的发行与投资将是目前一个业务上的新突破。综合上述我国中小企业私募债的特点和问题，可以看出中小企业私募债将成为缓解中小企业融资难的重要渠道，从信贷融资看，以大银行为主的金融体制，导致金融资源大多配置给国有企业和政府基础设施项目，中小企业难以获得足够的外生性金融支持。从股权融资看，大量直接投资机构倾向于支持中后期的企业，对量大面广的中小企业缺乏足够的支持。从上市融资看，现有资本市场的制度安排与中小企业的个性化需求难以适应，中小企业公开上市募资成本高昂且周期较长，不适用于大量中小企业募资额度不高、融资成本要低、融资速度要快的要求。中小企业私募债的发行，将推动一大批难以上市的中小企业以非公开发行债券方式获得资金支持，成为缓解中小企业融资难问题的又一重要渠道。
就我方实际情况分析，我方不仅可以进行体制内公司的发债，拓宽目前公司资金的来源渠道，树立集团的外部形象；也可在理顺渠道与关系后，将此作为一个长期运作的项目，发掘和包装优质N客户进行发债，将其作为一个新的业务增长点。
其次，需要注意的是：第一，中小企业私募债是一种高风险的证券类别，备案制本身将投资风险完全交给了投资者判断，在我国企业债券信用评估还不健全的情况下，投资者担心的违约风险很大；第二，从中小企业私募债的收益看，办法规定，私募债的发行利率不超过银行利率的三倍，已经备案的企业拟定的发行利率基本介于9.5%至13.5%之间，这和一般的信托产品比较，其实对于投资者并没有太大的吸引力，但对于发行企业而言，超过10%的发行利率其实已经很高，如果再加上其他费用，实际利率将更高，远高于普通企业公开发行的债券利率；第三，私募债券的特点就是流动性差，在目前并不具备爆炒中小企业私募债的条件，对投资者的吸引力尚不能和其他的金融产品相提并论。
因此，在目前来说，我方要符合其发行硬性条件尚需较长时间筹备；同时对其市场收益的性价比是否足够高也存在论证的空间。若单纯进行债券投资则收益和风险都不具有较大吸引力。
最后，中小企业私募债券作为一个下半年新兴的金融工具，必将在金融领域成为一个新的关注点。根据目前各大机构和政策的走向分析，下半年针对中小企业私募债券的配套政策和规则将陆续推出，对其的支持和政策倾斜也比较明朗，我方可进一步将此作为一个发展方向进行准备与调研，乘势择机发展。