1企业并购财务风险的界定

关于企业并购的财务风险，已有多种定义。赵宪武认为，企业并购财务风险是指并融资以及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时，并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形式。杰弗里．C．胡克认为，企业并购的财务风险是由于通过借债为收购融资而制约了买主为经营融资并同时偿债的能力引起的，“财务风险由用以为交易融资的负债数额和将要由购买方承担的目标企业的债务数额等因素决定。”一：从风险结果来看，上述定义的确概括了企业并购财务风险的最核心部分，即由筹资决策引起的偿债风险。但从风险来源来看，筹资决策似乎并不是引起偿债风险和股东收益风险的唯一原因。在企业的并购活动中，与财务结果有关的决策行为还包括定价决策和支付决策。

首先，企业并购是一种投资行为，然后才是一种融资行为，投资和融资决策共同影响着并购后的企业财务状况；”2第二，企业并购是一种特殊的投资行为，从策划设计到交易完成，各种价值因素并不能马上在短期财务指标上得到体现，而必须经过一定的整合和运营期，才能实现价值目标；第三，企业并购的价值目标下限也决不仅仅是保证没有债务上的风险，而是要获取一种远远超过债务范畴的价值预期目标，实现价值增值。因此，如果仅仅用融资风险作为衡量财务风险的标准，则在一定意义上降低了并购的价值动机。所以，从公司理财的角度看，企业并购的财务风险应该包含更宽泛的内涵，包括“由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业财务企业并购的财务风险应该是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。或者说，企业并购的财务风险是一种价值风险，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是贯穿企业并购全过程的不确定性因素对预期价值产生的负面作用和影响。

2企业并购财务风险的来源

一项完整的并购活动通常包括目标企业的选择、目标企业价值的评估、并购可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合，上述各环节中都可能产生风险。并购财务风险主要源自以下三个方面：

2．1定价风险

定价风险主要是指目标企业的价值评估风险。即由于收购方对目标企业的资产价值和获利能力估计过高，以至出价过高而超过了自身的承受能力，尽管目标企业运作很好，过高的买价也无法使收购方获得一个满意的回报。目标企业的估价取决于并购企业对其未来收益的大小和时间的预期，对目标企业的价值评估可能因预测不当而不够准确。这就产生了并购公司的估价风险，其大小取决于并购企业所掌握信息的质量，而信息质量又取决于下列因素：

2．1．1目标企业是上市企业还是非上市企业

如果目标企业是上市企业，由于它必须对外公布企业经营状况和财务报表等信息，因此，并购企业容易取得目标企业的资料进行分析；目标企业若是非上市企业，则并购企业必须通过与目标企业的合作来获得相应信息。

2．1．2并购企业是善意收购还是恶意收购

如果并购企业是善意的，并购双方则能够充分交流和沟通信息，目标企业会主动地向并购企业提供必要的资料。这有利于降低并购的风险和成本，同时可避免目标企业管理层有意抗拒而增加并购成本。如果并购企业是恶意的，并购企业将无法从目标企业获取其实际经营、财务状况等主要资料，给公司估价带来困难。

2．1．3并购准备的时间

并购企业准备阶段越长，获取目标企业的间点相关资料就会越详尽充分，目标企业的估价越准确。

2．1．4目标企业审计与并购的时间点的长短

如果并购时间离会计师事务所审计的时间越远，并购企业从年审报告获取的信息越不能代表目标企业并购前的经营和财务状况，据此得到目标企业的估价就越不准确。

2．2融资风险

企业并购需要大量资金，但由于我国目前资本市场发育还不完善，银行等中介组织也未能在并购中充分发挥其应有的作用，使企业并购面临较大的融资风险。融资风险主要表现在能否及时获得并购资金，融资的方式是否影响企业的控制权，融资结构对并购企业负债结构和偿还能力的影响。比如，融资结构包括企业资本中债务资本与股权资本结构、债务资本中短期债务与长期债务结构等。在以债务资本为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生利息支付风险和按期还本风险；在以股权资本为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不到预期时，会使股东利益受损，从而为敌意收购者提供机会；即使完全以自有资金支付收购价款，也存在一定的财务风险，一旦企业的自有资金用于收购而重新融资又出现困难，不但造成机会成本增加，还会产生新的财务风险。

2．3支付风险

主要是指与资金流动性和股权稀释有关的并购资金使用风险，它与融资风险、债务风险有密切联系。支付风险主要表现在两个方面：

2．3．1现金支付产生的资金流动性风险以及由此最终导致的债务风险

现金支付工具自身的缺陷，会给并购带来一定的风险。首先，现金支付工具的使用，是一项巨大的即时现金负担，公司所承受的现金压力比较大；其次，使用现金支付工具，交易规模常会受到获现能力的限制；再者，从被并购者的角度来看，会因无法推迟资本利得的确认和转移实现的资本增益，从而不能享受税收优惠，以及不能拥有新公司的股东权益等原因，而不欢迎现金方式，这会影响并购的成功机会，带来相关的风险。

2．3．2杠杆支付的债务风险

杠杆支付的债务风险即杠杆收购所产生的风险。杠杆收购指并购企业通过举债获得目标企业的股权或资产，并用目标企业的现金流量偿还负债的方法。杠杆收购旨在通过举借债务解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆利益。由于高息风险债券资金成本很高，而收购后目标企业未来资金流量具有不确定性，杠杆收购必须实现很高的回报率才能使收购者获益，否则，收购公司可能会因资本结构恶化，负债比例过高，付不起本息而破产倒闭。

3企业并购财务风险的防范措施

3．1改善获取信息的质量，采用合适的目标企业价值评估方法

财务会计报表是被并购企业所提供信息的核心部分，因此，并购企业在并购前取得详尽真实的财务会计报表是并购企业在对被并购企业未来收益能力做出预期前的必要步骤。在实际操作中，应该特别重视并购中的尽职调查，它贯穿于整个收购过程，主要目的是防范并购风险、调查与证实重大信息，它是现代企业并购环节中的重要组成部分，直接关系到并购的成功与否。另外，政府应该实行资产评估的行业准人制度，规范评估业务准则。对于那些资质佳、信誉好的评估机构和从业人员，颁发行业准人许可证并使其成为真正的资产评估行业市场的主体，杜绝不具资质的机构和人员从事资产评估。合理调节资产拥有单位、评估人以及同资产业务有关的权益各方在资产评估中的关系。 我国企业并购中定价问题是一个复杂的问题，由于企业并购中双方的动机和考虑的因素不同，所采用的价值评估方法也不同。采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格，企业价值的定价方法有贴现现金流量法、市盈率法、市场价格法、同业市值比较方法、帐面价值法和清算价值法。并购公司可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在，以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。并购公司也可综合运用定价模型，如将运用清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区间内确定协商价格作为并购价格。

3．2拓展融资渠道，保证融资结构合理化

企业在制定融资决策时，应视野开阔，积极开拓不同的融资渠道。政府有关部门也要致力于研究如何丰富企业的融资渠道，如完善资本市场和建立各类投资银行、并购基金等，优化企业的融资结构。

融资结构既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系，也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系等。合理确定融资结构应遵循以下原则：一要遵循资本成本最小化原则；二是自有资本、权益资本和债务资本要保持适当的比例。在此前提下，再对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流人和偿付债务等流出按期限组合匹配，找出企业未来资金的流动性薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。

3．3增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性

杠杆收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合后目标企业将来的现金流量。降低杠杆收购的偿债风险，首先必须选择好理想的收购对象。一般而言，目标企业必须经营风险小，产品有较为稳固的需求和市场，发展前景较好，才能保证收购以后有稳定的现金流来源。另外，目标企业的经营状况和企业价值被市场低估，这是并购企业不惜承担风险的动力，也是决定杠杆收购后能否走出债务风险的主要因素。其次，收购前并购企业与目标企业的长期债务都不宜过多，这样才能保证预期较稳定的现金流量能够支付经常性的利息支出。最后，并购企业最好在日常经营中能提取一定的现金作为偿债基金以应付债务高峰的现金需要，避免出现技术性破产而导致杠杆收购的失败。

总之，企业并购是一项非常复杂的系统的工程，并购过程中的每一个环节都不能忽视，否则会直接或间接带来财务风险，并影响到整个并购的成败。企业管理层在进行并购的时候，应做好充分的准备，对整个并购过程中的财务风险进行科学的分析和估计，对整个并购过程进行详尽的论证分析，并参照上面提的应对措施进行防范，积极促成并购的成功。

第二篇：企业并购财务风险与防范研究

现代商贸工业

No.13,2009

ModernBusinessTradeIndustry

20xx年第13期

企业并购财务风险与防范研究

刘庆军

(沈阳市大东区职业技术学校,辽宁沈阳110044)

摘　要:随着经济全球化的发展,以及越来越完善的市场经济,并购被人们重视起来,主要从企业并购的财务风险出发,分析引起企业在并购过程中存在财务风险的主要因素,针对这些问题提出解决方案。

关键词:企业并购;财务风险;防范中图分类号:F23　　　　　　　　文献标识码:A　　　　　　　　文章编号:167223198(1320168202

1　财务风险的含义

1.1　企业并购的财务风险

—,,取得并购成功;当诱惑效应,并购的预期与结果发生负偏离,造成财务风险。

(2)信息不对称性。

在企业并购过程中,信息不对称性也普遍存在。例如,当目标企业是缺乏信息披露机制的非上市公司时,并购方往往对其负债多少、财务报表是否真实、资产抵押担保等情况估计不足,无法准确地判断目标企业的资产价值和盈利能力,从而导致价值风险。即使目标企业是上市公司,也会因对其资产可利用价值、富余人员、产品市场占有率等情况了解不够,导致并购后的整合难度大,致使整合失败。而当收购方采取要约收购时,目标企业的高管人员为了达到私人目的则会有意隐瞒事实,让收购方无法了解企业盈亏、或有负债、技术专利等无形资产的真实价值等,使收购方的决策人基于错误的信息、错误的估价而做出错误的决策,致使并购成本增加,最终导致并购失败。

企业并购的财务风险,或因兼并背负债务,风险结果看,分,即“。但从风险来源来看,融资决策并不是引起财务风险的惟一原因,因为,在企业并购活动中,与财务结果有关的决策行为还包括定价决策和支付决策。

(1)企业并购是一种投资行为,然后才是一种融资行为,投资和融资决策共同影响着并购后的企业财务状况。

(2)企业并购是一种特殊的投资行为,从策划设计到交易完成,各种价值因素并不能马上在短期财务指标上得到体现,而必须经过一定的整合和运营期,才能实现价值目标。

(3)企业并购的价值目标下限也决不仅仅是保证没有

债务上的风险,而是要获取一种远远超过债务范畴的价值预期目标,实现价值增值。

1.2　引起企业并购财务风险的主要因素

(1)不确定性。

2　财务风险的种类

2.1　定价风险

(1)目标企业的财务报表风险。在并购过程中,并购双

企业并购过程中的不确定性因素很多。从宏观上看,有国家宏观经济政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、利率汇率变动;从微观上看,有并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化,也有被收购方反收购和收购价格的变化等。这些变化都会影响企业并购的各种预期与结果发生偏离。同时,企业并购所涉及的领域比较宽:法律、财务、专有技术、环境等。这些领域都可能形成导致并购财务风险的不确定性原因。

不确定性因素通过由收益决定的诱惑效应和由成本决定的约束效应机制而导致企业并购的预期与结果发生偏离。一方面,不确定性因素具有价值增值的特点,这就给决策人员带来了价值诱惑力,强化了控制负偏离追求正偏离的目标和动机;另一方面,不确定性因素又客观存在着导致成本膨胀的可能性,各种外部和内部因素综合作用的结果不能排除可能带来的损失,这又给决策人员带来一定的约束力。这种价值诱惑力和成本约束力的双重作用形成了诱

方首先要确定目标企业的并购价格,主要依据便是目标企业的年度报告、财务报表等。但目标企业可能故意隐瞒损失信息,夸大收益信息,对很多影响价格的信息不作充分、准确的披露,这会直接影响到并购价格的合理性,从而使并购后的企业面临着潜在的风险。

(2)目标企业的价值评估风险。并购时需要对目标企业的资产、负债进行评估,对标的物进行评估。但是评估实践中存在评估结果的准确性问题,以及外部因素的干扰问题。

2.2　融资风险

融资安排是企业并购计划中的重要一环,在并购链条中处于重要的地位。融资超前会造成利息损失,融资滞后则直接影响并购计划的顺利实施,甚至导致并购失败。2.3　支付风险

(1)现金支付产生的资金流动性风险以及由此最终导

致的债务风险。现金支付工具自身的缺陷,会给并购带来

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现代商贸工业

No.13,2009

ModernBusinessTradeIndustry

20xx年第13期

一定的风险。首先,现金支付工具的使用,是一项巨大的即时现金负担,公司所承受的现金压力比较大;其次,使用现金支付工具,交易规模常会受到获现能力的限制;再者,从被并购者的角度来看,会因无法推迟资本利得的确认和转移实现的资本增益,从而不能享受税收优惠,以及不能拥有新公司的股东权益等原因,而不欢迎现金方式,这会影响并购的成功机会,带来相关的风险。

(2)股权支付的股权稀释风险。如香港玉郎国际漫画制作出版公司并购案,其领导层通过多次售股、配股集资,进行证券投资和兼并收购,这一方面稀释原有股权,另一方面也为其资本运营带来风险,最终导致玉郎国际被收购。

(3)杠杆支付的债务风险。20世纪80年代末,美国垃圾债券泛滥一时,其间11.4%的并购属于杠杆收购行为。进入20世纪90年代后,美国的经济陷入了衰退,银行呆账堆积,各类金融机构大举紧缩信贷,金融监督当局也严辞苛责杠杆交易,并责令银行将杠杆交易类的贷款分拣出来,供监督。合理、大。

需要来取长补短。3.3　加强营运资金管理降低流动性风险

由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险,必须通过调整资产负债匹配,加强营运资金的管理来降低。但若降低流动性风险,则流动性降低,同时其收益也会随之降低,为解决这一矛盾,建立流动资产组合是途径之一,使流动性与收益性同时兼顾,满足并购企业流动性资金需要的同时也降低流动性风险。3.4　增强财务杠杆降低财务风险

杠杆收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合目标企业产生的未来现金流量。在杠杆效应下,高风险、高收益的资本结构能否真正给企业带来高额利润取决于此。高,而增:)审慎评估目标企业,创造最优资本结构,增,才能保

无处推销,,,避免出现不能按时偿债而带来的技术性破产。3.5　通过法律保护降低财务风险

在并购过程中,签订相关的法律协议是必要的,协议中应该包括相关的文件、义务、治理、保密、非竞争、陈述及保3　企业并购财务风险的防范对策研究

证和赔偿等。因为在调查中往往不可能深入到每个细节,3.1　收集信息降低企业估价风险

因此为了确保企业在并购中的正确性签定法律协议是非常由于并购双方信息不对称状况是产生目标企业价值评

必要的。并购中,经常存在被并购方刻意隐瞒或不主动披估风险的根本原因,因此并购企业应尽量避免恶意收购,在

露相关信息的情况,财务风险在每一起的并购中都是存在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价。并购方可以聘

的。这就要求企业在实际操作中稳健、审慎,用准确的财务请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划,审定目标

数据来保证企业战略目标的实现。合理、完备的财务运作企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进

和细致、充分的产业判断相结合,才能成功地降低并购过程行全面分析,从而对目标企业的未来自由现金流量做出合

理预测,在此基础之上的估价较接近目标企业的真实价值。中的财务风险。

3.6　通过中介机构确定企业价值另外,采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行

由于并购双方信息不对称状况是产生财务风险的根本评估,可能会得到不同的并购价格。企业价值的估价方法

原因,为了降低并购过程中的财务风险,并购企业应聘请中有贴现现金流量法、账面价值法、市盈率法、同业市值比较

CPA事务所、资产评估事务所、律师事法、市场价格法和清算价值法,并购公司可根据并购动机、介机构,包括经纪人、

务所等,在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价,对信并购后目标公司是否继续存在以及掌握的资料信息充分与

息进行证实并扩大调查取证的范围。正确的对资产进行评否等因素来决定目标公司的合理评估方法,合理评估企业

估,为并购双方提供一个协商作价的基础。并购方可以聘价值。

请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划,对目标企3.2　统筹安排降低融资风险

业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析,采用合并购企业在确定了并购资金需要量以后,就应着手筹

理的价值评估方法对同一目标企业进行评估,从而对目标措资金。统筹安排资金的筹措方式及数量大小,这些问题

企业的未来自由现金流量作出合理预测,降低财务风险。与并购方采用的支付方式相关,而并购支付方式又是由并

购企业的融资能力所决定的。并购的支付方式有现金支参考文献付、股票支付和混合支付三种,其中现金支付方式资金筹措

[1]艾青,向正军.企业并购的动因与理论分析[J].中南财经政法大压力最大。

学学报,2004,(2).

并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股收

[2]毛敏,张小燕.企业并购的财务分析[J].经济师,2002,(7).

益摊薄、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税

[3]蔡建民,徐强毅.企业并购的财务分析[J].上海会计,2001,(1).

收筹措情况,对并购支付方式进行结构设计,将支付方式安

[4]郑慧.时杰.企业并购财务问题分析[J].黑龙江财专学报,2001.

排成现金、债务与股权方式的各种组合,以满足收购双方的

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