新三板市场股权流动性问题评述

时间:2023.10.13

  摘要:主要分析了新三板市场的股权流动性问题,并通过月度换手率和成交额两项指标进行综合性的评述,认为2014年之后新三板市场股权流动性高于2013年的原因主要包含了货币资金的流入、“做市商”交易制度的推出以及投资者对新三板市场的兴趣与日俱增,并在最后还提出了提高新三板市场股权流动性的相关建议。

  关键词:股权流动性 “做市商”制度 新三板市场

  一、引言

  2006年我国在中关村科技园区建立起由该区非上市股份有限公司进入的代办股份转让系统,即新三板市场。该市场成立至今,挂牌企业已经由最初的23家企业扩展到现在的1572家(截至到2014年12月31日)。这其中还包含了两次重要的挂牌企业扩容,第一次是2012年将高新产业技术开发区扩充到上海、天津和武汉。第二次是2013年,新三板试点突破高新技术开发区限制,规定只要符合新三板挂牌条件的企业均可以进入融资。也就是说挂牌企业已经不只是局限于高科技企业,还包含了符合挂牌标准的其他类型企业。同时还将新三板范围扩容至全国。2015年初新三板在审企业还有500多家,已经被券商签约的拟新三板挂牌企业有3700多家,可以说新三板市场的挂牌公司数目在迅猛增加,并在未来具备赶超A股市场的实力。

  仅考虑2014年的全年数据。从行业分布上看,新三板挂牌企业中,制造业及信息传输、软件和信息技术服务业是占比最多的两大行业,而其他行业挂牌公司的数目都没有超过一百家。制造业挂牌企业共有883家,占总数目的56.17%;而排第二位的信息传输、软件和信息技术服务业拥有的挂牌公司总数为360家,占总体22.9%,;这说明新三板市场更倾向于制造业和高科技行业,而并不是满足对所有类型公司的融资。

  从企业的地域分布来看,新三板市场挂牌公司的主要分布地是北京、江苏、上海和广东。在北京挂牌的公司有362家,占总数比例为23.0%;在江苏挂牌的公司有171家,占比10.9%;在上海挂牌的公司有166家,占比10.6%;在广东省挂牌的公司有149家,占比9.5%。但由于我国西部地区的经济并不活跃,在甘肃、内蒙古、青海三省总共挂牌的公司仅7家。因此,挂牌公司在地域分布上明显不对称,这可能与地方经济发展情况和基础设施建设有关。

  总体上看,新三板挂牌公司的数量在跳跃式的增加,且主要服务的制造业和高科技产业。可以说,新三板市场不仅为我国的基础行业发展贡献出强大的力量,还为企业的创新提供了融资支持。但随着数量增加、范围的扩大,新三板市场是否能够实现预期的融资功能是值得我们探讨的。本文正是想通过对股权流动性这一指标的分析,来评述新三板市场的融资功能。股权流动性的含义,是指在较低的交易成本上,即时完成一定数量交易,并且还要对市场价格影响较小的交易能力。这一指标能够反映出市场中股票交易的参与者的充足程度,市场融资能力是否强大等。

  二、新三板市场股权流动性问题评述

  股权流动性一般可以通过四个指标进行测度,一是换手率指标;二是月度交易额指标,三是股票价格波动的振幅,四是价量指标。本文拟选取换手率指标和月度交易额指标进行综合分析。整体上看,新三板市场2011年的股票换手率为5.57%,2012年和2013年均为 4.47%,较2011年略有下降。但是2014年统计的股票换手率为19.67%,不但接近了2011年的4倍,还达到了2012年及2013年的4倍之多。因此,非常明显,2014年是新三板市场最为活跃的一年,也是股票流动性最好的一年。从定向增发的总额上看,一月份已经有18家公司完成19次定增,合计发行7335.5万股,总额度为4.35亿元,而二月份完成定向增发金额已经超过2.8亿元。因此, 两个月的合计成交额已经超过了2013年全年融资额的半数。

  (1)月度平均换手率指标

  从图1中看出新三板市场月度平均曲线呈现出上升的趋势,说明市场上交易次数将变得更加频繁,人们对新三板市场的融资能力持肯定态度。而且非常明显,2013年的市场月度换手率要低于2014年,这说明市场在2014年的情况要好于2013年,市场融资能力变得更强。其中月度平均换手率最多的是2014年的11月。

  (2)月度交易额指标

  从图2中可以看出,2013年月度成交额一直处于相对较低水平,直到2014年3月之后才稍见起色。2014年9月处于高位平稳状态,2015年1月之后开始迅速攀升,新三板市场月度成交额开始增加,在2015年3月达到最高点,并随后向下延伸。这可能是“做市商”制度的引入使得机构投资者通过协议转让交易制度企业股份,并为未来做市提供股份储备。

  通过以上两个指标的图标描述,我们可以知道,目前新三板市场股票流动性高于2013年的原因主要来源于以下三个方面: 一是大量资金流入新三板市场,二是“做市商”交易制度的推出。三是投资者对新三板市场的兴趣与日俱增。

  首先资金的流入会给市场带来更多的流动性,场内的企业得到融资的可能性就越大,换手率也越高。其次,在市场引入“做市商”制度之前,大部分公司都采用的是协议转让制度。这种交易制度要求的是股东和机构投资者对股票价格进行协商,以议定价价格进行买卖。当然这会导致两方面问题,一是股东和机构投资者之间需要建立联系,然而这一联系又缺乏第三方搭桥;二是因为是协议的股票价格,因此对于同一支股票可能存在多钟价格,造成股票价格剧烈波动。而“做市商”制度的推出则充分地解决了这两方面的问题,因为“做市商 ”制度是由具备一定实力和信誉的法人充当做市商,不断地向投资者提供买卖价格,并按其提供的价格接受投资者的买卖要求。所以“做市商”制度就非常完美地解决了协议转让制度中出现的两个问题。即由做市商作为第三方为投资者和股东之间牵线搭桥,同时它所报的价格又是市场中公司股票的唯一价格,这就降低股票价格的波动性。因此,“做市商”制度的推出能够提升市场上整体的股票流动性。提高了换手率。同时机构投资者为不断增加成交额,为未来做市提供股票储备,这一行为也使得股票的成交额在不断增加。

  由于新三板市场的不断扩容,导致越来越多的企业、机构投资都纷纷涌入市场,特别是机构投资者看到了这个市场能够带来的丰厚利润,使得他们对新三板市场的兴趣越来越浓厚。随着金融产品的更新和发展,已经出现了很多和新三板挂牌公司相结合的理财产品,这就会让那些受到投资限制的投资者通过购买金融产品间接参与到新三板市场的股票交易,这就会使得新三板市场中的股票交易越来越活跃,股票流动性会越来越好,新三板市场的融资能力也会进一步加强。

  三、提高新三板市场股权流动性的建议

  (1)扩大“做市商”制度的使用范围,提升股权流动性

  就目前情况看,“做市商”制度的引入为新三板市场注入了非常强大的活力,但是现在的新三板市场并不是所有挂牌公司都实行“做市商”制度,拟做市转让的企业大约有265家,而拟使用协议转让制度的挂牌公司共有2570家,可见未使用“做市商”交易制度的挂牌企业数目还是很多。前面的流动性风险评述中,我们已经知道“做市商”制度要优于协议转让制度。因此我们应该扩大“做市商”制度的使用范围,并利用这项交易制度的优势为自身获得更多的融资。

  (2)提高信息披露速度,完善信息披露制度

  于新三板市场挂牌公司不断扩容,导致公司前后挂牌的时间不一致,也就没有统一的信息披露时间,往往是有的公司披露了相关信息,而有的公司并没有披露,这就导致投资者并不能及时地通过公司的相关信息来了解公司的经营情况和未来的发展方向,导致投资者不能及时准确地做出投资判断。最终会延误公司的未来发展,无法在新三板市场上得到有效融资。因此应该建立起统一的信息披露时间,并采取一定的监督措施,将不及时披露信息的行为与公司的转板机制挂钩,强化信息披露的重要性、及时性和准确性。

  (3)放低投资者参与门槛,提高市场参与度

  新三板市场的融资能力离不开市场内资金的充裕程度和投资者的参与,目前,我们从高风险的角度考虑并没有将大部分的个人投资者纳入到新三板市场的投资队伍中,这就会缩减了新三板市场的投资参与范围,造成市场不能持续性的活跃。因此我们应该逐步放开新三板市场投资参与门槛,逐步地让个人投资者加入到投资队伍中,为新三板市场提供新的活力,让挂牌企业得到充分的融资。

  参考文献:

  [1]田娟娟,邢天才.扩容后新三板市场的流动性风险[J].金融论坛,2014(11):22―28

  [2]涂云花.中国股票市场流动性及影响因素实证研究[D].中南大学硕士学位论文,2009

  [3]闫小飞.我国三板市场流动性实证研究[D].天津大学硕士学位论,2011


第二篇:股权分置改革市场效应的理性思考


  对于每个面临毕业的大学学子来说写论文都是必须经过的一道坎,既然这道坎是我们必须去经历的那么我们该怎么样去更好的跨过它呢?下面文书帮小编给大家带来一篇论文范文,欢迎阅读!

       摘要:股权分置改革实施以来一直是人们关注的焦点,研究股权分置改革产生的市场效应具有重要的理论和现实意义。本文以首先完成股权分置改革的前25批公司为样本,采用事件研究法,通过研究股改前后的累计超额收益率发现,股权分置改革给证券市场带来了负面效应。与以往研究不同的是,本文对样本公司的股票价格进行修正,剔除了影响股价波动的其他因素,使结果更具客观性。

  关键词:股权分置改革 效应 检验

  股权分置改革是我国资本市场发展中一个独特的经济问题。自中国证券市场创建以来,上市公司的股权分置状况就一直存在。随着市场经济的发展, 股权分置成为资本市场和上市公司健康成长的桎梏。鉴于此,从制度层面上“再造”中国资本市场的股权分置改革于2005年4月29日正式启动,截至2006年底,沪深两市已有1124家上市公司先后完成股改,标志着中国资本市场逐步向全流通时代迈进。

  一、样本选取

  本文选取首先完成股改的前25批上市公司为研究对象,考虑到研究的需要,剔除了数据不全和即将停市的上司公司,还剩593家公司。所选样本涉及金融地产、医药卫生、电信业务、能源、工业、公用事业、信息技术等各行各业,保证了样本的全面性。相关数据来源于股权分置改革专网和搜狐财经网。

  二、变量选取及模型建立

  (一)解释变量的选取

  本文通过股票价格的变动计算股改前后的累积超额收益率,从而研究股权分置改革给证券市场带来的市场效应。为了使股改前后的股票价格具有可比性,将股改前后的大盘指数统一调整为同一水平(本文选取2000点),因此计算出来的股价消除了影响股价的市场因素。在对股票价格进行修正时,采用公式如式①。

  其中,Pjt代表股票j在t日修正后的价格,I0为修正前股票j的市场价格,为当日股票市场的大盘指数。

  (二)被解释变量的选取

  事件研究法通过考察事件发生前后的累积超额收益率来判断事件对股价波动的影响, 在计算样本公司的累积超额收益率时,首先需要计算检验期内证券个股的日收益率和证券组合的市场日收益率,计算公式如式②所示。

  其中,Rjt代表第j家样本公司股票在t观察日的日收益率, Pjt表示第j只股票在t日的收盘价,t=-25,-24,…,-1,0,1,…,25。这里0代表股改公告日。

  计算证券市场的日收益率时,上海证券交易所利用上证综合指数进行计算,深圳证券交易所利用深圳成分指数进行计算。

  采用事件研究法计算样本公司的累积超额收益率时计算步骤如下:

  1.计算个股正常收益率。根据市场中任何证券的收益与市场投资组合的收益率存在相关性,计算个股的正常收益率Rjt 如式③。

  Rjt =αj+βjRmt+εjt③

  其中,Eεjt ,Var=σ2εj,εj, 是期望为零的随机项, αj和βj 为市场模型的参数。

  根据式③对股价收益模型进行回归,估计出参数 和 ,并根据大盘指数在事件期内的日收益率计算出个股正常收益率,计算公式如式④。

  其中,表示股票j在第t日的正常的日收益率,即在股改公告不发生的情况下股票的市场预期收益率。

  2.计算超额收益率

  为考察股权分置改革对上市公司市场价值的影响程度,需要计算个股超额收益率ARjt ,计算公式如式⑤。

  3.计算累积超额收益率CARt

  累积超额收益率用来考察该事件对某上市公司股票价格总的影响和对市场的平均影响,将平均超额收益率进行加总可以得出累积超额收益率。

  其中,ARjt为股票j在第t日的超额收益率,AARt表示样本第t日的平均超额收益率,CAR(t1,t2)为样本公司第t1日到t2日的累计平均超额收益率。

  (三)模型建立

  由于 的总体均值和总体标准差未知,根据数理统计学的有关定理,AARt和CARt均适用T检验。对于平均超额收益率AARt,其检验统计量如式⑧。

  从累积平均超额收益率可以直观地判断股权分置改革事件对股票价格是否产生影响:

  1.根据有效市场理论(Fama,1970;Jensen,1978),如果一个股票市场是有效市场,则意味着市场不应该存在累积超常收益率,即 应该在零附近随机波动。

  2.如果股权分置改革事件不对股票市场产生影响,那么,股权分置改革事件日当天,股市累积超额收益率应保持不变,呈随机水平波动。

  3.如果股权分置改革事件对股票市场产生显著影响,那么,当股权分置改革事件发生时,就会出现事件日或者前后检验期累积超额收益率的增加或者减少,表现为累积超额收益率曲线的上升或者下降。

  三、股权分置改革的市场效应检验

  本文通过分析样本公司在股权分置改革信息公布前后若干天的累积超额收益率的变化趋势,分析股权分置改革给证券市场带来的市场效应。根据修正后的股票价格对数据进行处理,得到样本公司在股改前后的平均超额收益率 和累计平均超额收益率,如下表所示。

  从上表可以看出,股改前样本公司的平均超额收益率有正有负,但累积平均超额收益率大部分为正。除了少数几天以外,大多数事件窗的当日平均超额收益统计检验并不显著。在邻近股改前几日平均超额收益逐渐变大并呈上升趋势,说明股改信息在公告日前有部分泄露现象或者投资者通过分析公司活动能预期到公司股改。在公告日当天,市场的反应较为强烈,平均超额收益率达0.57%,并且通过1%的显著性检验,说明股改公告对股价有显著正向冲击。在股改后的事件期内,统计检验的结果比较显著,绝大部分通过了1%的显著性检验。通过研究发现,股改后平均异常收益率仍然有正有负,但累积超额收益率几乎全部小于0,说明股权分置改革并没有给广大投资者带来显著为正的累积超额收益。

  根据上表所示的股改前后样本公司的累积超额收益率,绘制出累积超额收益率的趋势图如下图所示。

  从图中可以看出, 在股权分置改革的事件期前25个交易日中样本公司的累计超额收益率波动较小, 呈现出围绕0值上下波动的趋势;在接近股改公告日,累积超额收益都呈小幅度上升趋势。在股改后样本公司的累积超额收益率值波动较大, 出现了较大幅度的上升或下降的趋势,这说明我国股票市场还不是一个有效的市场,投机现象比较严重,这种心理作用使得累积超额收益率出现较大波动。样本公司的累积超额收益率在股改完成后一直呈下跌趋势并在第5日达到拐点并逐渐上升,在股改后第10天达到该时间区间的顶峰,说明股票市场对股权分置改革信息的反应是充分的,样本公司的累计超额收益随投资者对股改信息的预期而上下波动。累积超额收益率除了在股改后第10个交易日为正值外,其余时间都在0值以下波动,说明股权分置改革没有达到投资者预期的效果,它给证券市场带来的是负面的社会效应。

  四、研究结论

  本文通过对股改前后样本公司的股票价格进行修正,研究股权分置改革的市场效应。在研究的过程中,剔除了影响股票价格波动的主要因素——大盘走势,澄清了股价的上涨是由于牛市行情导致的还是股权分置改革带来的价格上升效应。研究结果表明,样本公司在股改前累积超额收益率在0附近随机波动,在股改后的时间段期间,产生了显著为负的累积超额收益率,说明股权分置改革并没有给广大投资者带来预期的效果,也没有给证券市场带来正面的市场效应。

  参考文献:

  [1]黎璞,陈晓红,刘剑锋.对股权分置改革的事件法研究[J].系统 工程,2006 (7).

  [2]林乐芬.股权分置改革市场效应分析[J].南京社会科学, 2006 (9).

  [3]丁守海.股权分置改革效应的实证分析[J].经济理论与经 济管理,2007 (1).

  [4]廖理,沈红波.股权分置改革与上市公司治理的实证研究[J]. 中国工业经济,2008 (5).

  [5]刘维奇,牛晋霞.股权分置改革与资本市场效率[J].会计研究

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